——李蓉

　　基金规模：年末总体冲高

　　09年四季度货币基金年末“冲高效应”凸显，许多基金规模大幅飙升，总体上规模较三季度增加118.09%，达到2580 亿元。预计年后部分货币基金将面临大量赎回，但净值规模仍有望高于三季度末。具体来看，四季度末基金规模呈现两极化趋势：有17 只基金遭遇净赎回，平均缩水幅度达12.03%；而41 只基金实现净申购，净值平均增长190%，其中嘉实货币、大成货币、申万巴黎、工银瑞信货币、交银货币净申购规模都超100 亿。

　　业绩表现：整体有所回落，信用债比例决定收益

　　09 年四季度影响货币基金净值增长率的因素主要为久期的选择和信用债的比例。在加息预期的影响下，09 年四季度收益率曲线大幅上升，短期上升尤为显著，这对货币基金来说，将有助于提高基金的业绩表现。此外，信用债的比例越高，货币基金净值增长率也越好。

　　从净值增长率净值来看，09 年四季度货币基金净值增长率加权均值为0.3636%，低于09 年三季度的0.4221%；从数量上来看，59 只基金中有31 只好于三季度。我们看到，四季度规模超90 亿的货币基金有13 只，其中9 只表现比三季度差，13 只基金当中有11 只的规模是年底增加的，这说明规模增长较快的基金，大部分增加的资产并没有购买盈利性资产，而以现金资产持有，降低了基金的净值收益率，从而将整个基金四季度的表现拉下来。如果剔除年底冲规模导致的业绩稀释，那么实际上四季度货币基金的业绩要好于三季度。

　　具体来看，各基金净值表现差异较大：100 亿规模以上的基金中，博时现金收益的净值增长率最高达0.4770%；在规模50-100 亿的基金中，海富通货币B的净值增长率最高达0.5445%；在规模10-50 亿的基金中，南方现金增利B 的净值增长率最高达0.6096%；在规模10 亿以下的基金中，融通易支付货币的净值增长率最高达0.4546%。四季度仅有南方现金增利B 收益超过定存基准，绝大多数货币基金收益超过活期存款利率。

　　大类资产变化：现金资产比例大幅提升

　　四季度货币基金资产规模大幅增加，由于年后赎回压力较大，因此，增加的资产当中大部分以存款和备付金形式持有，并以逆回购形式大量对外放款。

　　从规模来看，四季度末存款和备付金增加744.47 亿元，逆回购增加501.87 亿元，债券增加94.88 亿元，其它资产增加186.47 亿元。从比例来看，存款及备付金比例从14.89%反弹至33.87%，逆回购比例从26.37%反弹至30.01%，债券比例从57.31%迅速下滑至28.65%。

　　具体来看：43 家货币基金中仅有5 家持有的债券比例上升，但从债券的绝对规模来看，有25 家基金上升；43 家基金中有34 家货币基金存款及备付金比例上升。货币基金存款及备付金比例的上升与基金规模的增长速度有关。一般来说，基金规模增长越快，存款及备付金比例越高，同时也加大了逆回购操作。而规模相对稳定的基金，现金比例保持稳定或有所下降，比如长城货币债券比例从17.26%上升至35.04%，存款及备付金比例从78.20%减少至25.11%。

　　债券资产配置：企业债和金融债比例上升

　　总体来看，09 年四季度货币基金持有的债券资产结构有所调整：金融债和企业债占债券资产比例分别上升4 个百分点，央票比例下降4 个百分点左右。

　　09 年四季度企业债和金融债收益率均有一定上升，而一级市场央票利率持平，相比之下持有企业债和金融债更有吸引力。

　　具体来看：企业债品种上，有24 家增持，19 家减持，其中易方达货币的企业债持有比例从55.52%增加至75.09%，而长城货币从100%减持至62.55%；金融债品种上，有25 家选择了增持，18 家减持，其中交银货币从三季度末的13.72%上升至61.82%，富国天时和长城货币都从0%分别增持至7.87%和37.45%，而易方达货币、泰达荷银货币和申万巴黎货币持有比例分别为0；央票上，15 家货币基金选择增持，18 家减持，其中景顺长城从40.48%增持至83.67%，而光大保德信货币从66.74%减持至36.77%，有10 家机构央票的持有比例为0。

　　组合期限：平均期限明显缩短

　　09 年四季度货币基金规模大增，年后赎回风险的担忧使货币基金大幅增持现金资产，与三季度末相比平均期限明显缩短，43 家基金平均期限从100 天下降至62 天。从基金数量来看，组合期限下降的有36 家，其中申万巴黎货币期限从71 天下降至了5 天；上升的有7 家，华夏现金增利从141 天上升到了147天。

　　具体而言，华夏现金增利180 天以上比例上升最大，由三季度的29.66%上升至50.24%；大成货币30 天以内比例上升最多，由三季度的19.83%上升至93.75%。

　　我们用四季度末的平均7 天年化收益率与平均剩余期限的比例来衡量基金在期限配置上的效率。结果显示：大成货币的收益/期限最高达11.958%，显示期限配置的效率最高，当然这是因为它的久期最短；而招商现金增利A 的收益/期限比较低为0.967%，比其他久期相近的货币基金相比略逊一筹。配置效率和持有收益之间往往难以同时兼顾，但少数业绩好、久期中等的基金如长信利息收益还是有很好的表现，该比例达3.504%。

　　回购放大操作：总体回购比例上升

　　回购放大操作方面，09 年四季度货币基金表现差异较大。整体来看，期间回购融资占净值比例由三季度的3.85%上升至4.20%，主要是因为四季度回购融资成本企稳，部分基金采用回购放大操作，但也有部分基金因为规模扩张较大，倾向于放钱而不是融资。具体来看，42 家基金中有16 家基金的期间回购比例上升，海富通货币的期间回购比例最高，达到13.43%，富国天时等7 家货币基金的期间回购比例为0。

　　总体评价

　　基金规模：由于年末“冲规模效应”的影响，四季度货币基金规模较三季度大幅增长107.85%，达到2459 亿元的规模。预计2010 年一季度基金规模将出现大幅赎回的现象，但考虑到总体上一季度短端利率不会大幅上升以及股市的不明朗，一季度基金规模仍有可能在2009 年三季度末的规模之上。

　　基金业绩：四季度末决定基金业绩的主要为信用债的比例。总体来看，四季度短融收益率走高，大部分基金选择了增持信用债。从规模来看，四季度末信用债占债券资产比重有所提高。在四季度信用债收益率高点进入的货币基金，预计在2010 年一季度业绩将会出现明显提高。

　　基金资产组合：四季度净资产规模快速增加的货币基金在2010 年一季度将面临着较大的赎回压力，此类基金存款及备付金持有比例较高。随着赎回压力的释放，货币基金盈利资产的比例也会随之提升。而由于1 月份信用产品收益率下滑太快、利率产品风险逐渐释放，预计一季度货币基金将适当增加利率产品的配置比例。

　　基金平均期限：四季度末货币基金大量持有现金资产，整个组合平均剩余期限也大幅缩短。随着现金资产比例的下降，2010 年一季度基金的平均期限也会拉长。

　　总体而言，09 年四季度市场加息预期逐渐增强，收益率曲线上行，对货币基金盈利贡献较大，但由于现金资产比重的提高，货币基金收益的提升空间也受到了一定的限制，收益受到稀释导致货币基金整体表现弱于三季度。2010 年1 月开始，央票发行利率上行通道启动，一二级市场收益率利差缩小。随着准备金利率的上调，央行一系列信贷调控手段的出台，政策效果已经显现。2010年一季度短期品种的收益率继续提升，回购利率也出现阶段性的反弹，那么对货币基金来说，意味着整体收益会有所提升。从品种上看，在一季度紧缩政策出台和利率风险逐渐释放过程中，信用债受到了市场的追捧，收益率迅速下滑，相比之下利率产品的吸引力逐渐凸显。因此，在短融的信用利差进一步缩小空间明显收窄的背景下，建议投资者关注利率产品，适当提高金融债和央票等产品的配置比例。在利率风险释放后，也可以适当拉长货币基金的投资期限，以提高组合收益。■

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