曹元

　　2009年很适合被定义为“指数基金年”，因为经历过前两三年牛熊市的基金投资者发现，牛市里面，被动投资的指数基金，往往能够超越绝大多数主动性基金。因此，2009年，似乎只要沾上了“指数”二字，这只基金就能够畅销。

　　截至11月12日，在成立的指数基金中(包括指数基金的联接基金，下同)，平均募集规模达到了51.28亿元，远高于其他偏股型基金的25.95亿元。另一方面，今年以来成立的基金中，发行规模状元(华夏沪深300发行247.72亿元)、榜眼(易方达沪深300发行167.46亿元)，近期也有发行不足10亿元的指数基金，显示资金逐渐向优势公司、优势产品集中。

　　指数基金的发展速度还在继续。近期正在发售易方达深100ETF联接基金发行不到两周即突破70亿元。而11月11日，又有华富中证100指数基金获批，同时银河沪深300价值指数基金也排定了发行时间，这也使得今年获批的指数基金达到26只。截至11月13日，其中3只还未开始发售。

　　这一数字已经超过了此前历年指数基金发行的总数，指数基金从2002年出现到2008年末总共只发行了20只产品。

　　指数基金火爆背后，一些问题渐渐暴露。有业内人士透露，有些小基金公司直接购买海外机构指数化投资系统，指数基金只对系统做稍许修改，即便在测试时出现跟踪误差较大等不良情况，仍仓促上马指数基金。虽然这不是行业常态，但若顺其发展，指数基金分化在所难免。

　　造成这种情况的原因是指数基金投研储备人才的匮乏。在基金大规模发行的日子里，人才成为基金公司最紧缺的资源。在许多投资者眼中，指数基金是最简单的投资方式，对人才的要求不高，但从基金公司了解的情况是，指数基金投研人才同样遇到了瓶颈。

　　纷乱的契约

　　基金三季度报告显示，指数基金共计获得了204亿元的净申购，成为所有类型基金中唯一获得净申购的产品。

　　但这意味着指数基金的基金经理在三季度是忙活了一番，因为现金头寸是影响指数基金跟踪误差的最主要变量，他们要想着怎么更合理地把这些钱赶紧花出去。

　　德圣基金研究中心负责人江赛春认为，对于指数基金而言，这些工作的核心目标只有一个，跟踪指数，缩小同比较基准的偏差。

　　江赛春认为，一般情况下，完全复制指数基金同比较基准的年误差率在2%-3%之内最好。然而，在产品设计阶段，有些指数基金率先按对自己设定了较为宽松的契约政策。

　　ETF基金基本不设偏差率的，一般都会将投资目标描述为“紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化”。

　　而在非ETF基金中，多数基金将投资目标设在了日偏差0.3%-0.35%，年化跟踪误差4%之内。

　　已发行的嘉实沪深300、工银瑞信300、南方沪深300、易方达沪深300在其投资目标标明，“争取控制本基金的净值增长率与业绩衡量基准之间的日平均跟踪误差小于0.3%，年化4%之内”；“广发沪深300、国泰沪深300、大成沪深300和鹏华沪深300则规定日平均跟踪误差小于0.35%，年化4%之内。”

　　较为特殊的是汇添富上证综合基金，虽然力争控制本基金净值增长率与业绩比较基准之间的日平均跟踪误差小于0.35%，但将年化跟踪误差定在了6%之内。

　　将跟踪误差定得最高的有华安MSCI中国A股以及中银中证100，都将日偏差的上限设定在0.5%，年化误差设定在7.75%。值得注意的是，这两只基金都是完全复制型基金。

　　另有一部分作为量化投资方式的指数基金却不选择将用量化的方式描述投资目标。而是采取了一些概念化的话语。比如富国天鼎中证红利称投资目标是：“程序化指数投资、有限度个股调整、精细化风险管理原则的基础上，实现对中证红利指数的有效跟踪并力争实现超越，分享中国经济长期增长所带来的收益。”

　　还有南方中证500称：“通过严格的投资纪律约束和数量化的风险管理手段，以实现对标的指数的有效跟踪。”

　　总之指数基金对投资目标的表述没有形成统一的文本，并且差异较大。这事先为将来的误差进行了辩护。

　　10倍的差异

　　契约规定的跟踪误差之间的差距较为明显，根据实际作战的结果，其差异更加明显。

　　江赛春介绍，指数基金的比较分两个层面，完全复制的指数基金偏差比较基准越小越好，而增强型的指数基金则最好通过主动配置超越指数。

　　然而，事实上德圣基金研究中心的统计显示，今年上半年，指数基金近一年内的跟踪误差多在1%以下，但有长城久泰中标300、银华道琼斯88和富国天鼎的跟踪误差在1%以上。其中，长盛久泰的跟踪误差为5.454%，为最高；易方达深证100ETF跟踪误差最小，为0.522%。照此计算，最高和最低之间相差超过10倍。

　　剔除增强因素，一般来说ETF是跟踪误差最小的指数基金，但上半年ETF的跟踪误差最高和最低之间相差仍超过4倍：根据天相统计显示，目前A股5只ETF，在2009年上半年跟踪误差最高的达到2.47%，最低的是易方达深证100ETF，仅0.52%。长期来看，年化跟踪误差最小的也是易方达深证100ETF，自2006年4月成立以来年化跟踪误差不超过1%。

　　一般来说，增强型的收益应该超出完全被动型的收益。比如跟踪上证50指数的两只基金，一只是增强型的易方达50指数，一只是完全被动型的华夏50ETF。华夏50ETF成立较晚，从其上市以来计算，2005年2月23日至2009年7月1日，华夏50ETF累计收益为201.22%；易方达50指数累计收益为203.75%。两者收益相差2.5个点。主动超过被动。

　　但历史的数据显示并不一定如此。又如跟踪深证100的两只基金，一只是增强型的融通深100指数，一只是完全被动型的易方达深100ETF。易方达深100ETF成立较晚，从其上市以来计算，2006年4月24日至2009年7月1日，易方达深100ETF累计收益为228.07%；融通深100指数累计收益为191.08%。两者收益相差近37个点之多。这意味着增强型未必能跑赢完全被动型。

　　今年一口气发行26只指数基金，概率上看指数基金的分化在所难免。但有基金公司金融工程人士认为，基于当下部分基金公司对指数基金的人才储备，他认为未来的分化还会加剧。

　　指数基金的瓶颈

　　指数基金产生误差原因是多种多样的。上述基金公司金融工程人士透露，某公司的直接将一些海外资产管理公司的投资系统买过来，稍加修改就仓促发行，而这套系统测试时的年化跟踪误差都达到了4%。他称，指数基金的爆棚发行已经透支了已有的人才储备。

　　可以做对比的是，另一家做了多年指数基金投资的基金公司人士透露，该公司的系统完全是根据中国投资市场上的特殊情况由自己公司的研发人员所设计。

　　上述基金公司内部人士的说法无法得到证实，但是从已经发行的指数基金的操盘者——基金经理亦能看到指数基金人才结构的失衡。从学历来看，wind统计已经上市的47只指数基金产品的49位基金经理，除了一名本科，均是研究生以上学历，其中博士15名。但是他们中在2009年之前有过基金经理从业经验的极少，只有16名。其他多是研究出身，平均基金经理从业年限只有1.16年，不足基金经理平均从业年限2.5年的一半。

　　可以说，基金经理稀缺，而指数基金经理更稀缺。

　　金融工程专业是指数基金经理的摇篮。搜索“基金公司招聘金融工程”关键词可以看到南方基金、汇添富基金、金鹰基金等基金公司都在招聘这类人才。

　　深圳一家基金公司介绍该公司筹备指数基金的遭遇说：“之前公司定下了一位有相关经验的基金经理，但他拿到入职通知后就消失了，后来又选了一位，又走了。”

　　相比主动型基金，指数基金的投研还有一个特点，更加讲究团队协作。江赛春说，指数基金的投资是一个系统工程，团队的不同成员都要在各自的环节下各司其职，是一个非常精细化的投资。

　　易方达三只指数基金的基金经理林飞日前接受采访时表示，被动型产品与主动型产品的管理相比，更加了流程化和团队化的特点。因为，被动型产品的管理目标主要是减小跟踪误差，就这个目标而言，管理中每一个环节都同等重要。

　　因此，指数基金即便在人员配备到位的情况下，若没有良好的配合也容易放大误差。

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