田林

　　10月16日夜，证监会消息显示，9月份英国安石投资管理有限公司获QFII资格，为今年获批的第12只，至此，我国已经有88只有资格的QFII，但经外管局批准额度的，为78家。

　　外管局统计数据显示，截至9月末，外管局累计批准78家机构共157.2亿美元的QFII额度。今年前9月新增QFII额度就达22.77亿美元，同比增长54.37%。

　　对于早已在中国大门外等候多时的境外机构投资者来说，QFII额度或将提升似乎是个不小的喜讯。然而，另外一个信号也同时被释放出来。

　　10月10日，外管局有关负责人提到，“对《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定》出台之前已发生转让、转卖额度行为的QFII机构，须向国家外汇管理局报告有关情况，自《规定》颁布之日起，必须停止转让、转卖额度的行为。”

　　对QFII来说，这意味着什么？

　　根据理柏数据，通过自己本身拥有的QFII额度在境外发行共同基金的，到9月份也只有27只，如在香港销售的香港JF(怡富)资产管理公司的“怡富先锋A股基金”。

　　当然，“大部分的QFII不一定以发A股共同基金的形式存在，而是有各自的投资途径。”理柏中国大陆及台湾研究总监冯志源曾向本报表示。

　　本报记者多方调查发现，事实上，已获额度的QFII中存在着另外两种生存模式：其一，部分QFII将其获批的额度租用给其他投资公司，如目前额度最大的QFII瑞士银行；此外，部分没有额度或者额度不够用的QFII，则通过租用其它机构额度的形式进行投资。而拥有QFII额度的机构投资A股后，会做成一种参与性票据(简称Pnotes)卖给其他投资公司。

　　渠道的优势

　　摩根富林明JF大中华基金总经理叶义信14日向本报表示，“提升额度对于QFII来说肯定是一个利好消息，这说明中国政府有意增大境外投资者在A股市场的投资资金。但中期来看，从8亿美元增加至10亿美元，再加上申请额度需要过程，所以不会出现立竿见影的效果。”

　　尽管JF不能透露他们打算增加多少，但确定的是，他们已经开始申请增加QFII额度了。

　　JF某基金介绍材料中表示，“尽管在香港市场有若干A股基金，但并非所有基金都有自己的额度投资A股市场，这些不具备QFII额度的基金只能通过投资于参与性票据，或者向其他机构购买投资配额。”

　　该公司称，通过票据方式进入A股市场的投资公司，不能提供完整的选股范畴，且有可能涉及交易对手和流动性的风险。而另一类通过向其他机构购买配额投资的机构，则会增加投资成本，从而削弱投资回报。

　　“现在很多人想投资中国，就是没有渠道。所以，渠道是一大优势。”一家英国知名QFII人士称。

　　但在他看来，像JF一样专门设立一支中国A股的投研团队，本身就需要一定的成本。“在国外有一些新兴市场或全球配置的基金，实际上只有非常小的份额投资在A股，但为此而花几年时间申请QFII资格和额度，并设立专门的投研团队，不太现实。”他解释道。

　　例如，一只规模为7.92亿美元、在香港发行的贝莱德新兴市场基金，尽管在中国投资只占15.7%，但按比例也有1.24亿美元投资在A股。

　　“因为是新兴市场的基金，所以资产配置非常分散，诸如印度和台湾地区，我们都是通过在Pnotes系统上买结构性债券的方式持有这些市场的股票。”该公司一位基金经理向本报透露。

　　记者发现，在美国基金市场上，涉及到中国A股投资的基金，主要有亚太(日本除外)及分散新兴市场两类。根据美国晨星网10月16日的数据，今年年初至今，这两类基金分别以63.57%以及70%的收益率在基金排名中卓尔不群。根据不完全统计，在亚太(除日本)股票市场的148家基金中，过半数为主投中国的基金。

　　然而，这些主投中国的基金只有3家是已获QFII投资额度的公司，分别是荷兰安智银行、摩根大通和哥伦比亚大学。另外如邓普顿资产管理则是曾获得QFII资格但放弃获得额度，而联博则是已经获得QFII资格而没有额度。

　　在亚太(日本除外)基金当中，跑得最快的是一家不在QFII名单之列的Dreyfus资产管理公司旗下的Dreyfus 新兴亚洲基金，年初至今收益率超过127%。而其另一只Dreyfus大中华基金年初至今收益率也超过96%。

　　Dreyfus是纽约梅隆银行的下属资产管理公司，但并未获得中QFII资格和额度。

　　值得注意的是，尽管哥伦比亚大学已获得QFII额度，但其发售的基金规模已明显超出了投资配额。

　　数据显示，哥伦比亚大中华2009基金的资产配比中，股票配比为98.4%，投资A股的份额为64.2%，为0.9亿美元；而另一只哥伦比亚新兴市场基金的资产配比中，股票为98.5%，投资A股的份额为15%或0.35亿美元，仅这两只基金在A股的投资金额，就已超出其1亿美元的QFII额度。

　　有趣的是，哥伦比亚大中华基金成立的时间是2005年5月19日，比该公司2007年获得额度的时间早了两年。

　　Dreyfus资产管理公司并没有避讳其投资渠道的方式。该公司称，“我们旨在投资中国的A股市场，并通过购买银行、券商和其他金融机构所发行的参与性结构性票据的方式来投资。”

　　显然，是否拥有QFII资格和额度并不影响基金的表现，而基金公司亦可凭借其在境外市场的知名度，打着“投资中国”名号，坐收管理费。

　　“灰色通道”现状

　　但那些通过租用其他QFII额度来投资的基金公司，并没有如此闲适的心情。

　　就在外管局发布信息的第二天，一家驻上海的外资对冲基金人士接到了老板的电话，周日回去开紧急会议。

　　“会议讨论的内容是，QFII新规出来后，监管当局会派人调查QFII额度的使用人情况，以及会否影响到投资头寸。”他向本报记者回忆说。

　　另一家英国投资公司上海办公室的研究人员接到了老板的消息，“现在虽然有出台这样的规定，但是并没有任何执行措施，从我们这边来看，现在还做不了什么”。上述对冲人士亦表示，“有些对冲基金已和QFII签有合作协议，比如股权合作与其他投资顾问协议，这样借QFII投资是否算是转让QFII额度，是值得商榷的。”

　　上述QFII的上海研究人员一语道破了操作额度租用的玄机。

　　“额度借用的手段有很多种，我们可能是直接跟其他QFII借用额度后，进行投资，并做成一个整体的基金卖给境外对冲或FOF等机构投资者。或者比如，不直接借UBS的额度，而是通过买UBS某只股票的Pnotes来持有这只股票，但同时我们作为买方也会向UBS提需求，所以账面上，是以UBS的名义进出一只股票。”他说。

　　比如，马丁可利负责人Chris Ruffle在提供给本报的一份资料中显示，马丁可利中国A股基金规模达4.26亿美元，其中租用QFII额度的配置为：荷兰商业银行占42.6%，约为1.8亿美元，UBS占28.6% 约为1.22亿美元，美林占15.8%约0.68亿美元，汇丰银行占8%约0.34亿美元，摩根士丹利占5% 约0.21亿美元。

　　记者发现，2006年底获批了1.75亿美元QFII额度的荷兰银行，在2007年的一份公开资料中指出，“印度、中国台湾和中国大陆的股票市场对境外投资者都有监管，因此，作为投行我们发行了这三个市场的Pnotes供其他投资者进入。”

　　上述人士续称，像他们那样在中国有10人投研团队的QFII机构在内地的外资基金公司中算大的了，许多境外基金在内地的资产配置是直接由他们负责的。

　　事实上，按照他的猜测，正是由于上述原因，监管层目前实际上并不会推出真正的措施，若严格禁止转让的话也是有代价的。他分析道，“这样一来，每个QFII都不大，运作成本必然上升，最直接的结果是导致很多QFII机构有额度但是不使用，长此以往，对A股会有一定的影响。”

　　上述对冲基金人士亦向本报表示，他认为“新规定的提出，主要是防止有人拿QFII额度短炒股市，如果是长期投资的应该不大会有问题。目前，无论是证监会还是外管局，基本还是以行业自律为主，只要不是明显借QFII短炒A股，他们一般不大过问。”

　　(本报特约记者陈植对本文亦有重要贡献)

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