夏欣

　　借着上半年的大涨行情，指数基金也以平均收益整体超出主动投资型基金而火爆热销。进入9月，指数基金密集发行势头不减，正在发行或即将发行的指数基金有10多只。然而，在投资者忙着比较绝对收益率的同时，指数基金最应该被关注的一项指标——跟踪误差却一直被基民忽视。

　　基金业内人士表示，对于被动型指数产品，跟踪误差最能衡量基金公司和基金经理的指数管理能力。而最近的一项研究报告显示，在今年上半年上涨最快的ETF（交易型指数基金）中，跟踪误差最大者和最小者相差超过10倍。

　　误差最大相差10倍

　　由于指数基金按照指数构成标准购买股票，因此，在大多数投资者眼里，被动投资的指数基金相差无几，只是所跟踪的标的指数不同。此外，投资者也存在一定的认识误区：既然属于被动投资，指数基金简单跟踪指数的操作行为与基金公司管理能力无关。

　　但事实并非如此。同样是被动投资，指数基金跟踪误差依然差别很大。银河证券分析师马永谙表示：“从专业评价的角度看，对指数基金最重要的评价标准还是要看跟踪误差。”所谓跟踪误差，是指基金收益率与同期标的指数涨跌幅之间差值的标准差。一般而言，跟踪误差越小，证明指数基金运作越精确规范。

　　德圣基金研究中心统计显示：截至9月10日，指数基金近一年内的跟踪误差多在1%以下，只有长城久泰中标300（200002.OF）、银华道琼斯88精选（180003.OF）和富国天鼎中证红利（100032.OF）的跟踪误差超过1%。其中，长城久泰中标300的跟踪误差高达4.359%；华夏中小板ETF（159902.OF）跟踪误差最小，只有0.333%。两相比较，最高和最低之间相差超过10倍。

　　对于普通指数基金，业内比较认可的正常跟踪误差值一般在2％～3％以内。而即使以沪深300指数为同一标的沪深300基金作横向比较，跟踪误差也有高下之分。

　　好买基金研究中心研究员曾令华的研究表明：9只沪深300指数的基金在招募说明书中规定的日均跟踪误差均在0.3%～0.35%之间，年跟踪误差在4%以下，相差不大。但从近3月日均跟踪误差来看，嘉实沪深300（160706.OF）、工银瑞信沪深300（481009.OF）、大成沪深300（519300.OF）的跟踪误差较小，鹏华沪深300（160615.OF）跟踪误差较大；从运作满1年的4只指数型基金来看，嘉实沪深300相对于沪深300指数跟踪误差最小，博时裕富（050002.OF）最大。

　　截至9月4日，易方达深证100ETF以77.56%的收益率排名开放式基金第一。而长期来看，易方达深证100ETF的年化跟踪误差也最小，从2006年4月成立至今，其年化跟踪误差不超过1%。

　　增强型指数基金“两面性”

　　一般来说，影响指数基金出现偏离度和跟踪误差的主要因素有三个：基金管理人的主动性管理冲动，申购赎回量的影响以及标的指数成份股调整。

　　目前，市场上现有的指数基金有27只，多数是完全复制跟踪指数走势的纯被动型指数基金，只有5只是增强型指数基金，分别是长城久泰中标300、华安MSCI中国A股（040002.OF）、银华道琼斯88精选、融通巨潮100（161607.OF）、富国天鼎中证红利和国富沪深300（450008.OF）。增强型指数基金的设计，一般会采用“指数化投资为主、主动性投资为辅”的投资策略。

　　“有些指数基金强调是复制指数，但事实上，基金经理的操作空间很大。”某基金经理称，“比如在仓位设计上很灵活，可以预留10%～15%左右，基金经理对这部分仓位有主动控制空间。当市场风险较大的时候，仓位可以降到更低，以规避市场系统性风险。”该基金经理称，基金经理的主动投资结果会对跟踪误差有干扰作用。“增强型的初衷是为了进一步超越指数。但如果基金经理判断操作有误，也可能导致业绩增长大幅落后于指数。”

　　“对增强型基金的考察分成两部分，一是复制指数操作，保持最小跟踪误差的能力；二是对主动投资部分实现绝对收益水平的能力。”马永谙认为，这两者都体现了基金公司的管理水平。

　　而由于申购赎回对跟踪误差的冲击，银华沪深300基金经理路志刚明确表示是“不可避免的。”

　　业内人士告诉记者，跟踪误差偏离度的评价是对基金管理的所有资产的评价。“以赎回为例，当出现大比例赎回时，这部分现金准备必然导致基金与指数标的的偏离度加大。”从这个角度看，长城久泰中标300跟踪误差最高，也可能与其申购导致规模变动有关。

　　当大量现金涌入申购指数基金时，基金经理需要将现金按跟踪指数的比例去投资指数成份股才能有效复制跟踪指数业绩表现。一旦申购金额较大且市场上涨速度较快时，指数基金的“跟踪误差”就会加大。

　　公开数据显示，截至2009年3月31日与6月30日，长城久泰中标300分别有10629.18万份、22066.19万份的净申购，分别占基金总份额的5.68%和10.53%。

　　德圣基金研究中心首席分析师江赛春认为，如果基金经理主动做了增强，申购赎回带来的规模变化也有可能影响其跟踪效果。

　　关注完全复制型

　　相对而言，就完全复制型的指数型基金而言，其重点不在于打败指数，而是跟踪并完全复制指数的走势，与标的指数走势越接近，跟踪误差越小越成功。“相对而言，增强型的跟踪误差会高于完全复制型指数基金。”马永谙表示。

　　正在发行的银华沪深300基金（LOF）就是一只纯被动管理指数基金，采取完全复制指数的投资方式，在契约里明确表示“采取完全复制法，按照成份股在沪深300指数中的组成及其基准权重构建股票投资组合”。

　　“之所以没有选择增强型设计的原因，就是想降低主动管理的人为因素对偏离度的影响，把影响跟踪误差的各种因素降到最低。”银华沪深300基金经理路志刚告诉记者。

　　在路志刚看来，“指数基金经理在指数投资中的作用，如同看一场足球比赛，整场球踢得很流畅，但是看不到裁判，尽量淡化裁判对市场在指数方面的判断。”

　　好买基金研究中心研究员曾令华表示，由于指数基金广泛地分散投资，任何单个股票的波动都不会对指数基金的整体表现构成太大的影响，从而有效地分散风险。同时，指数基金的程式化交易有效减少了人为因素。而指数基金运作最关键的因素是标的指数的选择，而不是主动性投资。“从这个角度说，选指数型基金，应着重关注完全复制型指数型基金。”

　　记者注意到，正在发行的国投瑞银瑞和沪深300指数分级基金的契约中规定：“力求将基金净值收益率与业绩比较基准之间的日平均跟踪误差控制在0.35%以内，年跟踪误差控制在4%以内”。这一标准与普遍指数基金类似，然而，对于一只内含杠杆机制最高达到1.6倍的指数型创新基金，似乎有些苛刻。

　　对此，国投瑞银总经理助理刘凯表示在产品设计中有所考虑：“在市场上涨的时候，瑞和分级有机会获得超越指数的投资收益，但是，当瑞和小康、瑞和远见跌破面值后，杠杆效应则自动消失，并不会有杠杆导致其亏损速度加快，其跌幅与普遍沪深300基金相当。”此外，“瑞和300我们设定了120亿元的规模上限，而瑞和小康和瑞和远见只能通过场内交易进行，因此，因申赎产生的误差波动自然要小些”。

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