证券时报记者 荣篱

　　“基金仓位高点，不一定是股市高点，但股市高点时，基金仓位一定在高位；反过来也是这样，基金仓位低点，不一定是股市低点，但股市低点时，基金仓位一定很低。”———这是近期市场上流传的一种说法，读上去有点像绕口令，但确实在几次股市高点和低点时都非常“巧合”地出现了上述现象。这样的巧合说明什么：基金成为反向指标？还是基金已庞大得难以战胜市场？

　　基金成反向指标？

　　2009年第二季度报告显示，开放式股票型基金加权平均股票仓位高达86.01%，创出基金业有史以来股票仓位最高纪录。消息一出，市场开始担忧：一则担心基金没有“子弹”继续支持市场走高，二来则心惊肉跳地回忆起2007年年末的情景：彼时，股票基金的持股仓位也在历史高位。巧合的是，就在股票基金持股仓位创下历史新高的一个月后，市场出现了大幅调整。

　　事实上，这种基金持股比例高低与市场高点低点的重合，从2007年开始就较为明显地出现。2007年第三季度末上证指数出现高点，彼时股票基金(不包括指数基金，下同)持股比例83.87%，处于历史高位；2008年第四季度，上证指数出现低点，此时股票基金的持股比例为70.32%，与2005年上半年持平，处于历史低位；2009年第二季度，再次出现股票基金仓位高位与上证指数阶段性高点重合。于是“股市高点时，基金仓位一定在高位；但股市低点时，基金仓位一定很低”的说法得到了部分的印证。单从上述“吻合”来看，人们很容易得出一个结论：基金成为市场反向指标。

　　基金战胜市场成历史

　　对于“吻合”，业内人士有不同看法，但无一被采访人士认为这一现象反应“基金成为反向指标”。较为一致的意见认为，上述现象说明，基金轻松战胜市场的时代已成历史。

　　有人士表示，如果基金采用买入并持有的策略，就很容易理解为什么市场高点时，基金仓位也在高位，市场低点时基金仓位也在低水平，仓位的高低随股票价格的涨跌而高低变化，自然会“吻合”。不过，这一观点遭到其他市场人士的反驳：首先在2007年之前，股票基金的仓位与市场走势的“吻合”度极低，特别是2005年年初至2006年年中这一年半中，基金持股比例不断上升，而上证指数长期平稳。其次，2007年基金规模巨幅增长，有些基金的管理规模在短时间内几倍甚至十倍的增长，但基金持股比例仍然保持80%以上的高位，如果没有基金经理主动迅速地买入，基金持股比例应该会大幅下降。

　　业内较为一致的看法是，从2007年开始，基金在A股市场中的地位陡然加重，可以说举足轻重；与此同时，基金持有人的结构也是在这一年发生了巨大变化。而这两点直接导致了“吻合”的出现。数据显示，在2006年第三季度末，股票基金净值占流通市值的比例为7%，此前这一比例最高也未达到两位数，而到2006年底，这一比例陡然上升至14%，从此都“高位运行”，今年年中是2007年以来的最低点，也高达13%。再来看持有人结构的巨大变化：在2006年年底之前，股票基金持有人中，个人投资者的比例均在50%上下波动，到2006年年底上升至63%，此后逐步上升，目前已高达90%。由于在市场中的占比越来越大，指数化投资成为不得已的选择，基金买入和卖出对市场走势影响越来越明显，另一方面，由于散户参与比例非常高，市场情绪影响投资者申购赎回，投资者申购赎回又直接影响基金经理的操作，连锁效应明显。

　　“一对多”相对特点突出

　　当公募基金整体表现越来越难以战胜市场的时候，新生的“一对多”则扩大了生存空间。

　　“王亚伟之所以常常战胜其他公募基金有两个特点：一是他管理的基金规模比较小，二是他不买基金重仓股。而这两点是相互关联的，正因为规模小，才可以做到不买基金重仓股。”市场人士分析，这两个特点都是“一对多”业务可以做得到的。另一方面，由于“一对多”业务对参与人数的最高人数不超过200人，对于中途退出赎回也有严格的限制，这些规定都在一定程度上可以将基金管理人与市场情绪隔离。

　　因此，有业内人士认为，随着公募基金规模越来越大，越来越“公共汽车”化，“一对多”短小精干的特点也就会显得突出。

　　别期待基金做到最好

　　木 鱼

　　投资者对基金专业投资的期望很多，最大的期望莫过于“在股市阶段最高点低仓位，在股市阶段最低点高仓位”。而本报通过对最近5年基金投资的分析发现，股市高点总是伴随着基金的高仓位，而股市低点时基金仓位并不高。

　　为何基金的总体股票仓位总是难以成为市场正向指标？在市场“群情激奋”的时候，基金为何总是难以保持冷静？

　　用基金经理的话来说，市场“群情激奋”中的疯狂上涨往往是基金盈利“甘蔗最甜的一节”，基金经理们顺着趋势投资的轨迹，绝对不会放过这样的赚钱机会。而在市场最低迷时，多数基金选择了观望，等待市场趋势确立之后才敢于加仓投资股票，从而导致了股市低迷的2008年第四季度基金总体仓位并不高。

　　尽管基金难以在最高点和最低点时做出正确的选择，但种种数据表明，优秀的基金公司和优秀的基金在市场出现连续大涨主升浪和连续下跌之前能够迅速调整好策略。

　　以2008年股市连续下跌为例，华夏、博时、易方达等相当一批基金公司在上半年就明显降低了股票仓位，在当年5月到10月的连续大跌中损失幅度较轻。尽管绝大多数基金公司和基金在2007年三季度末和年底都保持了较高的仓位，没能在市场最疯狂的时候把仓位减下来，但只要他们在去年5月初之前把仓位减下去，就能大大降低投资的损失。

　　而在今年前7个月的股市连续大涨中，相反的情况发生了，尽管去年年底绝大多数基金的股票仓位都保持很低的水平，但这些基金中的大部分在前四个月果断加仓，迎来了今年4月底到7月底的基金重仓蓝筹股的连续大幅上涨行情。

　　对于一只基金来说，只要在去年5月到10月时保持低仓位，而且在今年4月底到7月底保持高仓位，那么这只基金就判断对了大方向，这样的基金从2008年到2009年7月的业绩一定表现不错。

　　其实，投资者对基金股票仓位调整的期望只要降低一点，不是期望基金在阶段最高点和最低点时基金能够有好的仓位，而是期望能够在趋势把握上“快人一步”，在上涨主升浪中高仓位，而在下跌主浪中低仓位，这些基金也能取得长期领先于指数的业绩表现。

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