张尚斌/文

　　对冲基金这个华尔街曾经的宠儿，正面临回报率、杠杆率和费用“三低”的窘境。为此，“对冲基金之王”阿斯内斯开始了积极的转型，向共同基金靠拢。

　　2008年动荡的市场，令42岁的阿斯内斯由此经历了职业生涯中首次净值惨跌的尴尬。

　　阿斯内斯旗下AQR资本管理公司在2008年雷曼倒闭后遭遇巨额损失。AQR掌管着近400亿美元的资产，并曾经为投资者赚取了数十亿美元。

　　据消息人士透露，AQR旗舰基金——绝对回报基金(ARF)——2008年净值下跌约45%，而同期标普500指数仅下跌39%。该基金净值比起峰值时跌了一半多，从2007年年中的40亿美元跌至目前的15亿美元，同时ARF占AQR旗下资产的比重也跌至8%左右。据芝加哥对冲基金研究所数据，对冲基金市场的总净值2008年的跌幅为19%。

　　阿斯内斯另一家有10余年历史的小对冲基金公司的境况也糟透了。他最近不得不到处去澄清该公司面临倒闭的流言蜚语，并对该公司在几个市场上的亏损做出解释。这些市场包括美国股票市场、可转债市场和大宗商品市场。以前，阿斯内斯都从这些市场获取非常稳定的不错业绩。毫无疑问，目前的亏损让许多投资者难以接受。

　　AQR和阿斯内斯面临困境，并苦苦寻找市场机会，以应付这个艰难动荡的岁月。

　　“长期以来，对冲基金都是一种卖方市场，但如今随着管理费下降，情况开始有所改变，并会有一系列连锁反应。”阿斯内斯说，“对冲基金的优势在于其交易策略，一旦费率降低到共同基金水平，其竞争力就非常巨大了，这也会给其他种类基金带来冲击。”

　　所以，必须求变才能觅得一线生机。为此，AQR重新修正了自身目标及重新审视了该公司能力，以求新获竞争力。

　　于是，AQR开始向共同基金靠拢。1月份，AQR发行了分散投资套利基金，其管理费用仅为1.75%。AQR计划6月发行一系列共同基金，这些共同基金运作将遵循AQR现有对冲基金的投资策略。该策略是20年前阿斯内斯在芝加哥大学读博士期间开发的。

　　这些基金将应用股票买卖中的“动力”策略。该策略认为，每次股价上涨将会持续一定时间，此前入场便会获得不错收益。该策略能保持基金仓位动态调整，以便随时加入新股票来确保净值上涨。

　　AQR宣称，转向共同基金是其长期计划的一部分，是为了丰富产品类别而非追逐高收益的热情已经减退了，AQR基金产品将向低费率转变。一般情况下，共同基金很少有超过2%的管理费率，且没有对冲基金那种给管理者可能高达50%收益的激励。

　　这样的改变不止AQR一家。一些对冲基金公司甚至共同基金公司都开始了转型。Citadel Investment Group LLC这家对冲基金公司发行一款费率比之前低很多的基金产品。Permal Group是一家对冲基金中基金，4月发行了其第一款共同基金。共同基金公司The unit of Legg Mason Inc。则在许多国家的债券、股票以及商品市场上展开行动。

　　积极的转变和敏锐的投资触觉，让新一代“对冲基金之王”在2009年取得了不错的业绩。他旗下多只基金2009年都有一个强势表现。

　　年初，他自己拿出500万美元投到ARF基金中，5月中旬就取得了扣除管理费后高达17%的净收益。同期，AQR公司的可转债策略基金更获得了25%的增长。

　　阿斯内斯期待已久的一款新型低费率对冲基金产品——Delta已经面世。该基金使用了多种不同的对冲基金策略，在5月中旬也实现了8%的收益。

　　危机宠儿做多新基金发行

　　约翰·保尔森，对冲基金经理。在美国房地产市场进入熊市前，曾用37亿美元做空而获得巨大收益。如今他认为，随着新基金发行，中期内资产价格会有一个相当不错的复苏趋势。

　　保尔森的Paulson & Co是最早关注新发行基金的投资机构之一，其原因有二：一是随着新基金发行，市场资金供应增加，进而会推高资产价格；二是相比其他基金，新发行基金调仓成本更小，也就更容易应对资产价格上涨中的不同资产种类的价格不均衡。

　　同时，Paulson & Co也在为自己基金的增资做积极准备。美国证监会近期允许Paulson & Co对自己的首次增资和投资者展开商讨。市场预计，Paulson增资数额会在2亿美元左右。雷曼兄弟房地产私募股权部前执行董事麦克·巴尔将获邀执掌该基金。

　　分析人士认为，Paulson & Co增资，体现了管理层对市场可能出现的规模化投资机会有着强烈预期。然而，金融危机新一波将来临的观点，也在经济学家和基金经理中扩散。他们认为，资金推动型的资产价格上涨不可能持续，先入市者存在很大被套牢的风险。入市和观望着博弈，最终还需要政府出面来提振市场。

　　和上述观点不同，保尔森用投资行动表明他关于市场底部已经形成的观点。他认为，现有几大市场资产价格都有不同程度的低估，投资者将在资产价格上涨趋势中获利。

　　为此，保尔森新筹建了复苏基金，主要投资于境况不佳的金融机构。而同时，他的并购基金目前涨势也不错。

　　保尔森，这位最先入市者，最终会获得超额收益还是会遭遇新一轮冲击？命运似乎更倾向于前者。

　　全球信贷回归正常

　　近期TED和LIBOR数据显示，信贷市场紧缩环境已经大为缓解。美元、欧元或日元信贷，短期银行间拆借市场利率已跌到了创纪录的低点。经济学家由此认为，信贷紧缩环境已经缓解。

　　而3月期LIBOR美元贷款利率跌4个基点至0.785%，同时英镑贷款利率下跌1.8个基点至1.33%，欧元贷款利率则从1.247%下跌至1.242%，都创下了新低。伦敦LIBOR下跌宣告了信贷市场正在走向常态，这是2007年5月来的第一次。

　　BGC合伙人大卫·别克说，“信用正在回归，这非常鼓舞人心。”Calyon利率策略专家彼得·查特威尔认为，“毫无疑问，它让我们充分相信银行体系的功能已经得到恢复，这给我们战胜一切困难带来了希望。”

　　TED息差(美国3月期短期国债利率与3月期LIBOR之差)，是市场对信用风险的评估：TED息差越高，市场整体信用违约风险越高，借贷意愿就越低，反之就更愿意借贷。该指标近期跌倒62.47点附近，是2007年8月以来的最低点。

　　查特威尔说，“62点的息差差不多相当于常态时的最大值。”该息差从2005年12月~2007年5月金融危机前，就在20~62个基点范围内波动。

　　此外，还有其他一些数据也显示经济正在往常态发展。Vix指数(芝加哥期权交易所波动指数)表达了期权投资者对未来股市波动性的预期。Vix越高，预期未来股价指数波动性越剧烈；反之则趋于缓和。如今该指数已经跌至30.83点，而3月时还在55点的高位。

　　汇率也是美国、欧洲以及英国信贷市场环境改善的另一个指标。英镑兑美元达到1.5306，说明投资者对英国经济的信心也在回升。

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