新浪财经讯 “信心之旅-华夏行”，既“2009华夏基金巡回报告会”于5月9日正式启动。据悉此次活动，共选定9个城市，举办9场巡回报告会。以下为中国银河证券研究所研究总监马永谙5月16日在昆明专场发言实录。

　　谢谢大家能来听我和大家沟通，也非常感谢华夏基金给我这次机会利用第一线投资交流进行沟通。

　　我今天做的题目叫短期的不可预测性、长期的趋同性。看上去好象不是特别好理解，而且加上刚才主持人给我的介绍显得非常晦涩、难懂。这个题目有一个经典的历史过程，之前我写得非常简单，被我们一个同事批评了，说你写得太简单了，让投资者看了没有深度，从哲学、历史的角度写了一个题目，犹豫再三我写了这个，我们把这个题目抛到一边，今天核心说的就是在短期、中期、长期的角度怎么选择基金，以及目前的市场环境下应该怎么选择基金。

　　我今天要讲的核心内容大概分为两块，第一块是跟当下的市场环境无关的，讲一讲基金投资的基础知识，应该怎么选择基金，这里可能会讲到短期的情况下基金应该怎么选，怎么看待，第二个长期的基金应该怎么把握，另外每个人都希望我们的投资品种里碰上像华夏大盘这样的品种，我们相信华夏大盘不会是第一个，这个市场里还会有很多这样的品种，这样的基金应该怎么把握。

　　第二大部分目前的市场环境下应该怎么选基金，怎么投资基金。

　　我讲的过程因为是沟通，所以随时欢迎大家打断，不一定到最后的阶段回答问题。

　　我们进入第一部分，基金投资的观点。说到这个问题，在基金投资里所有人包括基金公司、专业的第三方机构，甚至投资金里、客户金里都会告诉你基金要做长期投资，很多投资者对这个话会抵触，事实上这个是很正常的过程，从理论的角度来说应该做长期投资，但是作为个人来说，你很难越过第一个阶段，我很关注目前投资基金的收益情况。

　　我给大家讲一下我的经历，我是98年在中石化做资产运营，自己观者一部分资产，刚开始我特别在意每天的收益，当时我跟我的主管是这么回报的，老板，我今天给公司又挣了一辆车，今天又给公司挣回一个办公室，结果有一天市场跌的比较惨，当时我的老板非常热衷于打高尔夫，我跟老板说不好意思，今天我把你的会员资格输掉了，那天赔掉的钱正好够他买一个会员资格，这样我老板勃然大怒，我好不容易挣到这么点钱，你一天就给我输掉了。这个意思虽然不是我的，但是我开始也很在意短期的收益，每一个投资者在这个阶段里都很难越过这个阶段，对于短期业绩的关注我是可以理解的，但是作为一个投资者必须要越过感情的阶段，就是非常关注短期业绩的阶段，为什么要越过这个阶段，我们来看一下过去两年基金的业绩。

　　这张图是2008年的股票方面基金的收益和2009年股票方面基金的收益情况。这个图蓝色的部分是2008年统计的大概233只基金，前三分之一、中三分之一和后三分之一的平均业绩，去年赔的比较厉害，业绩最差的三分之一赔掉了56.26%，中间依次递减，去年业绩最差的三分之一在今年比去年排在中间的三分之一要好了，今年到现在只运作了不到半年的时间，半年的时间平均收益差5个百分点，这个差距是很大的，这个并不是它业绩不好，是不适应当时的市场环境，今年这个市场环境确实不错，它战胜了市场也战胜了其他基金，同一只基金在不同的市场有不同的评判，而这个评判不能简单以好坏来论。

　　所以短期的基金业绩是很难预测的，短期的影响基金业绩的因素有哪些呢？短期业绩的影响因素要考虑到具体的市场环境，单边市场环境最重要的一项因素就是仓位，比如去年环境只要仓位低，高仓位的基金很难通过悬鼓、择时来跑赢低仓位基金，今年到现在为止还算是单边上升的市场，在这个市场里同样是高仓位的基金肯定能跑赢低仓位的基金。是单边的市场，作为基金研究的角度，我们不看这个市场是在底部，我们只做大致的区分，还有一个市场是波动的市场，可能在这一段时间里有涨有跌，这个市场基金的选股能力才会体现。对于一个投资者来说把握短期的基金业绩需要做两个功课，第一首先需要判断这个市场是什么市场，第二个采取选择那些基金是仓位高还是低，是选股能力强还是择时能力强，这个对一般的投资者是很难实现的，我们回头来看，在2007年会预测到2008年经历这么一个长期的大幅度下跌吗？在2008年也很难预测这个市场有波澜壮阔的反弹。这本身对投资者是很难实现的问题，也就很难实现选择什么样的基金做投资组合。所以第一个问题影响短期业绩的因素很复杂，说这个问题就是我理解对短期基金业绩的追求，但是从理智上不鼓励你这么做。

　　下面说到长期业绩，如果短期业绩很难把握，长期业绩该怎么把握？长期业绩存在这么一个现象，可能会让投资者非常失望，同一类型的长期业绩事实上是趋同的，换句话说从不同公司的选大概相似的基金，比如仓位比例接近、投资标的接近，如果给我五年时间，这五年以后回头再看这些基金的业绩是非常相似的，不会有本质的区别。这不是我得到的结论，是市场得到的结论。我们先看看第一张图，是美国的市场情况，这里选取的基金是高风险的股票型的基金，第一年这些基金的业绩还是有区别的，差距比较大，这个地方说的0.6是标准差，并不是说业绩差了0.6，体现在实际的业绩上差别是不小的，到了第二年、三年、四年以后，业绩在逐步的趋同，到了五年的时候基金的业绩差异就非常小了。可能你会问我美国的市场因为比较成熟，有效，所以长期业绩趋同可以理解，那么中国的情况会怎么样呢？这是中国的情况，这是我做的2008年底以前的股票型基金的业绩，一年来算差别比较大，但是随着时间的延长，年化标准差在逐步的缩小，我们国内市场也是一样的，虽然时间的延伸，同类基金的业绩会逐步接近，这个和选基金经理无关，这样可能就有一个被动出来了，短期业绩很难把握，而长期业绩所有的基金又都接近，那我还做主动型投资干什么呢？这里就有一个隐含的条件出现了，什么算同一类型基金？股票型、偏股型的，这个虽然作为分类的依据有一定的参考价值，但在投资的时候远远不够，同样在股票型基金类股，差异是非常大的。非专业的说法是基金的投资风格。同样风格的基金比如五年以后它的业业绩会趋同，在长期意义上应该怎么选基金？短期业绩很难把握，长期业绩同一类风格的基金接近，而不同类风格的业绩的基金会分层，A风格假如是高风险高收益，在正常情况下会高高在上，而中风险中受益会在中间，低风险低收会在最下端。下一个问题是我怎么选择风格？作为一个普通投资者一般情况下指数型基金的收益会高于其他基金，这是长期意义上，次之是主动型股票方向基金，现在分为三类，第一类是股票型基金，第二类是偏股型基金，第三类是混合股票基金。这三类基金为什么会略小于股票型基金呢？因为它可以做仓位调整。主动型股票型基金有一定的仓位调整空间，比如大部分股票型基金的仓位是60%左右，第三类是偏债型基金，风险最低的是货币市场基金，我不推荐个人参与，因为个人应该把投资用的钱和不投资用的钱分开，作为期货它的投资不是用来生产就是用来投资的，必须要划一部分出来备流动性之需的，作为普通投资者我的建议是不作为投资所用的，干脆拿出来放到银行里可能会比放到货币市场里更可靠。这是对于普通的投资者来说。对于专业投资者来说，同样是股票型基金，它的风格可能相去甚远。也会出现趋同，长期来看，在同一类基金里这个细分是由什么来完成？我一般用三个角度看这些基金，大家不妨对自己的基金做这样的计算，第一个仓位终时，因为很多基金根据我的工作，很多基金的仓位并不是加起来除以二，有一个非常简单的数值我们可以跟踪一下，比如基金半年报，我建议投资者去买的基金至少要有8个跟踪期的期限，至少得有八个季度两年的数据跟踪才可以放心大胆的把资金投进去，这就是给你做专业的投资分析的。把8个季度的仓位拿出来划一条线，这个就是仓位的终止，这个仓位会围绕这条线上下波动，这个是这个基金的最重要的因素。第二个影响因素我们管它叫换手率，跟基金的换手率跟股票的换手率不太一样，股票的换手率是指买卖股票的频率，有些基金可能平均资产是一百万，一年买卖股票可能还到不了一百万，这个值该怎么算，有一个非常简单的计算方法，大家可以在半年报、年报里看到基金的数据，第一个数据叫基金的托管费，可以用托管费和托管费率来算出这个期间的基金规模，用两个数据可以算出期间的平均规模，另外我们还可以看到基金有一个佣金，它只付给券商多少佣金，这个数据加上佣金费率，这样就可以算出期间做了多少交易，用这个交易除以目前算出的平均规模，就可以算出基金的换手率。算这个换手率带来两个后果，换手率高的基金公司，除非有别的考虑，非正常的行为，正常情况下换手率高的公司是激进的、频繁的基金，不是被动的基金，这一类基金我们后面会讲它是高风险的，但是同样它是高收益的。它要么就呆在同类基金的最后面，要么呆在同类基金的最前面。换过来说，如果它的换手率比较低，这类基金是比较稳健、可靠的基金，但它可同样可能是保守的基金。

　　第三个因素叫持股的估值水平，这个很好理解，每个季度披露的    仓股，我们也能拿到它自己持有的股票资产里的比例，用这个比例乘以估值水平加起来，这个值是用来做什么呢？这个不是百分之百准确的，一般说高估值的股票风险比较高，但相对来说成长性也比较好。就像汤博士说的垃圾股也有好股，所以相对来说持股估值水平高于其他基金的这样的基金风险比较高。做完这几个工作以后就可以非常清晰的把这只基金比如现在从我的投资目标就是主动型基金，我可能看上了两百只，我做完这个工作以后就可以把这两百只基金排出123，同样的风险的基金经过五年以后业绩就会非常接近，所以你不一定花经理去选哪个公司的哪只基金，但一定要选适合你风格的基金，有些投资者就承担不了上窜下跳的基金，我虽然知道它可能会收益很高，但它在跌下来的时候我心脏受不了，医疗成本上升了，这样的基金就不适合我，就可以抛到一边。有些投资者能承担这样的风险，就应该去选这样的高风险基金。这是第二个问题，风险投资的特征怎么算，怎么看。

　　再总结一下前面说的话，短期业绩难以预测，所以我建议投资者不要过多的关注你所投资资金的短期业绩，不要过多的去关注去追逐这个业绩，好基金也有业绩差的时候。第二个长期业绩的基金风格密切相关，所以选基金第一要选适合你的风格的基金，而不是选哪个公司哪只基金。

　　下面我们就进入一个非常重要的环节，每个人都希望自己投资的品种是超越市场的，超越市场是什么概念？希望市场在下跌的时候我的基金也能跑赢其他人，上升的时候也能跑赢其他人，它也是我的梦想，我是希望能找到这样的基金，这样的基金有没有？有，无论是在国内还是国外，国外非常有名的我列出来两只，一个是邓普顿基金，很长时间都是跑赢了其他基金，还有一只叫富达麦哲伦基金，这只基金也是在十数年的时间里长期跑赢了其他基金。并不是所有的基金只适应一部分市场，确实有一部分基金适合所有的市场。华夏大盘在最近几年跑赢了其他基金，在同类基金里排在靠前的位置，我管这一类基金叫长期基金。这样的基金业绩始终非常不错，很有活力，这样的基金应该怎么选？这个时候就要把前面所有的结论抛弃，在这些基金身上都没有意义，选这样的基金不是靠选风格、选产品设计、选风险收益水平，选的是公司和人。我们回头看，彼得林奇管理的富达麦哲伦基金，他离开之后，业绩立刻就下来了，这样的基金确实跟管理的人密切相关。这样的基金更可能在什么样的公司和什么样的人身上出现？这样的基金确实是少数，我们看在这样的公司和这样的人身上出现的可能会高一些。

　　先来看公司，目前位置，我前一段时间做过统计，在美国市场这样的基金不超过10只，美国的公募基金数量是7000多只，在十年里能跑赢其他基金的不超过10只，国内的好象还没有特别的多，我前面说了华夏大盘在近些年的市场环境里还是跑赢了市场的。在整个基金里跑赢市场是没有的。这样的基金会出现在什么公司里呢？美国的10只基金都出现在的公司里，基本上大要比小好，小公司出现长期基金的可能比较小，作为基金管理人生存的基本是靠规模，专业上叫AUM，只有规模大了才能生存，才能活得很好，但是对于中小公司来说，它合理的选择就是尽量可能大的扩大规模，扩大规模的方式也非常简单，把基金的业绩做得非常漂亮，非常靠前，但是长期基金的业绩不一定在短期里跑赢其他人，但一定在长期里跑赢，前期就是风险控制得好，对于小公司来说，因为它的管理人包括团队力量肯定不如大团队，怎么跑赢其他基金呢？那就是冒险，在短期里把基金做得非常漂亮，这样带来的后果是基金业绩事实上是不会稳定的，长期基金没有出现在中小公司的规模里，基本上都是在主流的一二线公司里。

　　第二个因为每个公司股东都会不断变动，这是很正常的现象，但是公司股东的变动对于公司会不会出现实质性的影响。如果公司的管理层影响力非常强势，作为中间层可以缓冲掉股东对于公司的影响，这样的公司相对的出现好基金的可能性比较大。我们不能预测基金公司的股东会不会变，这个我们不知道，像华夏基金这么优秀的公司也经历过股东变动，但是股东的变动会不会冲击公司的业绩，这是由管理层决定的。一般情况下管理层稳定或者股东变动比较少的公司出现这样的基金的可能性比较大一些。

　　第三个就是高管稳定度。我们同样不能预测高官会不会变动的很频繁，因为高管可能会因为自己的原因会走掉，这种影响必然会体现到基金的业绩，高管对于基金的影响不要特别的强，避免这样人的离职或离开，对公司产生实质性的影响。

　　下面我们看基金经理层面，更多的体现在基金经理的经验上，一个基金经理要靠金钱和失败从市场上获取经验，然后再去给投资者赚钱。天才的投资管理人有没有？这比长期基金还少，更多的能管理出这样基金的管理人是从市场上通过年的经验、磨砺、花了钱得了损失最后总结出教训，所以年龄和工作经验对于这样的基金经理非常重要，这几年这个市场上什么样的基金经理做的好？单边市场07年的市场里越年轻的做得越好，效果非常好，我做过一个曲线，年龄和基金业绩的曲线，是斜的45度角，因为他胆子大，敢于追求最优题材的基金。但是在波动市场调过来了，年龄跟收益完全是相反的，年龄越大，基金的损失越少，从长期来看，因为我们的市场是波动上升的，这是健康的金融市场所应该有的态势，所以在这样的市场里我们鼓励基金经理大胆的做投资，但是我们同样要鼓励基金经理做合理的风险控制，所以从长期来看，年龄和基金的业绩之间是负相关的，年龄越大，基金经理业绩并不一定多好，但是从业经验和基金业绩是相关的。在还没有得到足够的时间、经验浅已经被市场淘汰了，留下来的必然是经过市场选择搏杀的，所以长期来说少年老成要更好一些。

　　还有一些其他因素，比如基金规模，很多人对这个不是特别在意，规模特别大的基金业绩永远都不会特别好，投资者有这样的说法，现在的品种有它的标的市场，比如基金的标的市场就是股票市场，如果超过了标的市场，即便它选择的品种特别好，它的业绩也不会特别好，我的规模特别大的时候，市场上看到的好的品种就那么几个，我买的时候价格已经打到天上去了，我卖的以后早已经跌下来了。小的基金本身生存就有问题了，第二个规模过小的基金更愿意承担高风险获得的高收益，高风险永远是和业绩不稳定绑在一起的，所以它会排除在长期基金外。

　　规模从是随着标的市场的大小做变动，目前比较有效的在四五十个亿，当然这几年的变化从二十亿到六十亿，目前回落到三四十亿的规模范围内，这样是比较有效的。

　　下面还有一个问题就是这样的基金并不多，但我们总想抓到这样的基金，所以我们都会抓一批基金来。我们在寻找长期基金的过程中应该选多少？比如我面对的对象是233个基金，需要买200只基金，我从这些基金里选多大规模的时候最有可能选到基金呢？大概是14%，比如标的要选的目标是200只，从里面选20—40只，这样的范围最有可能选到长青基金，在抛弃的常规基金之后相当于一个赌博，这样的赌博就有一个概念，就是成本风险的控制问题，比如我200只一下选了150只，这样对你的收益没有什么意义，过小又可能把它漏掉，这个选择过程跟我目前跟踪的情况比较相符，但是未来的市场可能会变，但是目前这样的比例是比较合理的。

　　这是这几年看到的业绩比较稳定的基金公司，始终在同类基金公司里它的管理能力维持比较稳定的公司，姑且把这些公司作为过去这些年长青基金的诞生地，像华安最好的时候做到33名里的5名，最差也在46名里的17名，这个相对是比较稳定的。华宝兴业也是这样。华夏在近几年做得非常稳定，也靠前，2007年是典型的单边上升市场，2008年是典型的单边下跌市场，还有上投摩根，这样都是比较稳定的，这是个历史。

　　这是基金投资方面基础我以前的研究经验。这个可能跟大家以前接触到的选基金的模式差异比较大，作为一个参考。下面我们来说第二部分，目前的基金该怎么投资。

　　我通常做投资者沟通和交流的时候习惯于这样，把自己的一些研究经验先跟大家分享一下。我们把捕鱼的方式交给你，不把鱼给你。目前这个鱼该怎么打，捕鱼的方式我已经说完了，有没有用的大家可以去了解一下，下面我们来说鱼该怎么打。

　　对于基金投资上，在市场的判断上和股票投资是不一样，股票投资会详细区分成下跌过程、底部、回升获利的过程，但是对于基金投资来说，不存在这样的过程，只有三个阶段，第一阶段上升获利期，第二阶段下跌期，第三个阶段底部恢复期。我们目前认为短期的细节判断上可能会有不认同的地方，但是从大范围来说对于市场的判断是认可的，我们认为市场肯定是属于大跌以后的恢复期，可能长也可能短。整体来说它是恢复期，我们先说在恢复期的基金的第一个定位。恢复期基金不能获利的话就不要做了，但是实际上研究的结果不是这样，我们看上一个市场周期的时候从02年到05年的市场周期，这个阶段总体来说叫市场的恢复期，我们看到02年的市场跌得比较厉害，03年有了小幅的反弹，04年又下跌，05年小幅的下跌，到年底开始上一轮市场真正的获利，大幅的拉升。02年市场虽然跌得很厉害，基金虽然也赔了，但是赔的比例要远小于市场，我们在做基金研究的时候把02年以前是抛开的，02年以前基金获利有很多其他的因素，比如大型股，03年市场基金的获利基本上都是从市场上来的，完整的反映了投资管理能力，03年市场小幅上涨，资金净值大幅上涨，04年市场波动得很厉害，在当年市场整体是赔的，05年更明显了，市场虽然也是下跌的，但是05年的基金的平均收益不到5%，但事实上有几只基金拖累了整体收益水平，但如果剔除了那几只基金，是上升的。只要市场不是暴跌都会实现正收益。这是第一个结论，这个结论就只持了现在做基金投资的基础，很多人会看到大跌之后最适合做基金，就是因为大跌之后的恢复期基金会先于市场恢复，这是第一个结论，就是现在可以做，而且可以大量的做。

　　既然说到恢复期，而且能做，怎么做？这个跟我们的市场环境密切相关，恢复期的市场大家都争来争去，对市场的未来其实是不确定的，分析师的争论过程事实上也是市场的风向标，说明市场不明朗。市场声音特别不一致的时候说明这个市场大家都看不清楚，那么就说明风险是不低的。这样的市场有三个特点，第一个特点是波动大，从指数的角度来说有了70%的涨幅，各国来说翻了好几倍有的是。我们相信恢复期的下跌同样可能会非常惨的，所以这个阶段的波动非常大。第二个分化特别大，既然是恢复期就不是全面的，牛市单边上升，个股不可能无权限的普涨，这时市场很容易出现个股板块大起落，市场分化事实上后果就是市场涨了我选的股票没涨或下跌了。第三是轮动快，轮动是波动的一类，波动分两个描述，第一个叫幅度大，第二个是频率特别快，就是轮动快，这样的市场环境显然我们看起来风险是非常高的，前面先有个甜头，后面就看到有个苦头，获利还真不容易。我在这样的市场里比如在单边上升或单边下跌的市场里，虽然我不鼓励但是也不反对投资者做少数基金，在波动非常剧烈的市场里，依赖于任何一个投资品种都是把自己暴露在风险下，所以在这样的市场里我推荐投资者做的就是先去选一个基金池，再从这个基金池里拿出一部分做成一个比较大的规模组合，不推荐选一只基金组合，这个阶段要做的两个工作，第一个选一个基金池，第二个从这个基金池里拿出一部分做成一个比较大的规模组合。

　　那么基金池怎么做？长期基金属于异类，属于在探索黄金矿里挖到的钻石。目前的市场我建议选基金池里必然有这样那样的品种，第一个叫操作策略型的基金，它的特点一是换手率比较高，第二个估值漂移比较大。恢复期的市场分化非常厉害，而且轮动非常快，带来的后果今天是这样的股票在这儿，明天是那样的股票在这儿，今天可能是高估值在涨，明天可能是低估值在涨，这样的市场跟得住的基金漂移比较大。

　　前面选的公司还不错，管理人也不错的基础上再按照这个遴选出来操作策略型的基金，这是第一类保留型的基金。这个可以从今年以来市场表现上看出来，我这儿有一张表，是今年以来基金的业绩表现，排在前面的基金多半都是我说的换手率比较高，跟随市场比较快、估值漂移比较大的基金。都是符合这样特征的基金。而排在后面的影响因素比较多，首先肯定是仓位比较低的基金，其次它的投资目标定位得特别窄，就是我们通常说的主题型的基金，所以抓住某一类主题这一类基金表现不会特别好，因为有些时候它做不了。这是落在后面基金的特点。

　　第二类基金就是低风险基金，我不推荐放在中间的基金，这样基金的风格不足够鲜明，它实际上是你的鸡肋，我告诉大家第二类基金就是偏债型基金和债券基金。

　　我不过多推荐货币市场基金，作为个人投资基金，要把投资的钱和日常花费的钱要完全分开。

　　建立完基金池以后构建组合的过程，先要做一个池子，然后根据自己的情况挑一些基金出来做一个组合。在基础环境具备的情况下拿一个人做标杆，两类人分别是60%高风险基金和40%中低风险基金。如果现金管理情况未来的需求情况好于那个人，比如你比他要差一些，可能现金收入情况比那个年龄段的要差一些，你的风险水平就低一些，60%就会下降，40的部分上升。

　　怎么买基金？我推荐做个人控制的定期投资。放手不管，这个在目前的市场环境里并不特别适宜，为什么呢我们管现在的环境叫恢复期，只能做恢复期这一段，我们要做的是市场相对底部的时候把资产构建好，因为我们要买一组基金，选了10只基金，要做定时定投，这是非常麻烦的，不妨在某个月的某一天定时定期买，比如我直接做资产服务的，我给他推荐的期限，在这七个月把所有的基金都买进去，比如一个月买一次，到时间就去，比如现在有七十万，每年买七次，每次买十万，按比例去分配，买七个月，这七个月判断来自我们对宏观、微观环境的判断，我们相信在七个月的过程中能构筑一个非常大的战略性底部，通过基金投资构筑一个大的底部。这是目前的投资策略，我管它叫个人控制下的阶段性的定期定投。这个目标就是构筑一个大底，获取一个相对比较平稳的、比较低的构筑成本，同时另一方面规避掉在底部的恢复期的高的风险。

　　具体像一些投资品种，如果投资者有需求可以跟我们投资顾问进行沟通。我的主要演讲就这么多，非常感谢大家！

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