中国银河证券研究所王群航

　　　　附注：

　　　　(1)数据区间：2009年4月20日――4月24日

　　　　(2)数据来源：中国银河证券研究所(3)制图：王群航

　　一、封闭式基金：机构观点出现分化

　　除了跟随股票市场行情同涨共跌，除了年度的分红，一向属于题材沙漠的封基二级市场行情上周出现了一些异常交易的情况，封基的价格走势出现了较大的分化，具体表现为：(一)部分基金的价格在稳步上涨，并不断走上今年以来的新高，如金泰、银丰、兴华等，从业绩排名、折价率等常规指标来看，这些基金没有共同之处。(二)部分近期有分红行为的基金放量情况显著，且多为下跌的走势，如普惠、景宏、汉兴等，看来，有些机构在拿到了红利的前后，目的达到，离场走人了。(三)部分今年没有分红题材的基金，如开元、安顺等，价格走势也是放量下跌状，这些基金的走势难道真的与它们没有分红的行为相关联？理由似乎又不那么够充分。

　　从规模因素来看，现在封基市场上的基金主要是大盘基金，鉴于大盘基金中机构投资者的资金占比一贯较多，上周的市场行情中不排除有一些机构持有人投资基金的策略出现了分化，否则盘中放不出这么大、这么集中的成交量来。分红抢权之前高换手、拿到了红利之后走人，这些现象都好理解，但是，在目前没有任何行业性利好预期的情况下，少数品种的二级市场交易价格不断走高，就是一件比较蹊跷的事情了，出现这样的行为，表明了相关投资者的实力较为强大。这种有可能过分脱离“群众”的做法，如果处理不好，风险往往会越做越大。

　　截止上周末，大盘基金的平均隐含收益率指标为36.12%，属于历史统计图表中的较高区域。那些上周上涨表现较好的基金，多数的隐含收益率高于市场平均水平，不过，高出的幅度较为有限，基本上仍然处于一个较为安全的区域当中。

　　按照笔者当年明确提出的“到期封转开”建议，天华即将到期转型的相关工作已经开始启动了。根据安排，该基金日后将转型成为上市契约型开放式基金(LOF)，在完成有关转型程序之后，基金份额可以在深圳证券交易所上市交易并开放场内、场外的日常申购、赎回等业务。该基金的名称将更换为“银华内需精选股票型证券投资基金”。未来的“新基金”将是一只成长型基金，所追求的投资目标是重点投资于内需增长背景下具有持续竞争力的优势企业，在控制投资组合风险的前提下，追求基金资产的长期持续增值。截止上周末，该基金的隐含收益率3.42%，这是一个很薄的安全垫，初步测算，到这只基金于7月11日转型时，只要市场不跌破大约2350点，套利的风险都有可能相对较低。

　　二、开放式基金：主动型基金有被动式收益

　　(一)以股票市场为主要投资对象的基金

　　上面之所以写出“主动型基金有被动式收益”这个标题，是因为在上周市场主要指数的平均下跌幅度为2.57%的情况下，具有主动型投资风格的股票型基金、偏股型基金、平衡型基金的净值几乎是在全部下跌，这种情况表明，除了大盘蓝筹股票，尤其是其中的重要组成部分金融股下跌(一季度很多基金加仓这个行业)拖累了很多基金的净值以外，有色金属、综合服务、农林渔牧、房地产等行业的下跌，也拉下了很多基金的净值，由此来看，在当前的基金行业投资过程中，很多基金在跟踪市场热点进行短期化的投资炒作。

　　股票型基金、偏股型基金、平衡型基金上周的平均净值损失幅度分别为2.24%、2.08%和1.58%。在150只股票型基金当中，周净值1涨(银华领先策略)、1平、148只下跌；在偏股型基金当中，全部基金的净值都在减少；在平衡型基金当中，除了华夏策略、宝盈核心优势的净值有微弱的增长，民生加银品牌蓝筹的净值未变以外，其他基金的都在下跌。在基础市场行情总体下跌幅度较为有限的情况下，基金的净值出现这样大面积的下跌，与以往相比，是较为少见的。

　　那么，出现这种情况的原因是什么呢？可能与当前基金行业中较为流行的一种“核心――卫星”投资方式有关。最早，有个别指数型基金提出了“核心――卫星”的投资策略，之后有个别具有主动型投资风格的基金按照“核心――卫星”的思想设计出了相关的产品。当前，市场上所流行的“核心――卫星”投资方式，指的是部分基金将不低于基金契约所规定的投资方向的基金资产作为“核心”资产进行配置，配置比例是相关基金的契约所允许的下限以上；然后，在“卫星”部分，主要是用于追逐当前的市场热点进行投资，快进快出，决不长期投资，决不长期持有。

　　上述观点，可以从三个方面得到较好的证明：第一，当前的股票市场成交金额巨大，有不少时候甚至会超过当年五、六千点时的盛况，在当前股价已经较前期高点腰斩过半的情况下，这种情况只能够表明市场的换手率很高。第二，股票市场中放量很快，缩量也很快，表明了有大量的高流动性资金在快买快卖，速战速决，其中便不排除有很多基金的身影。第三，今年以来，小规模的基金绩效相对较好，这与部分小规模的基金可以具有相对更好的流动性这种先天优势有关，而且很多小基金的确在今年以来再次取得了良好的收益，如金鹰中小盘。

　　至于指数型基金，在基础市场行情的下跌幅度超过2%的情况下，各个基金的净值全部下跌，是很正常现象。不过，由于不同的指数代表了不同的市场板块，具有不同的市场表现，涨跌幅度也就各有千秋了，例如，本专栏今年以来一只的在重点关注的三只基金中，华夏中小板ETF是上周净值损失幅度最少的，易方达深证100ETF是上周净值损失幅度最大的。指数型基金的这种净值涨跌情况表明，在本专栏今年以来重点关注的三只基金中，一定要有选择性地进行阶段性投资。

　　(二)以债券市场为主要投资对象的各类基金

　　参看中国银河证券基金研究中心对于债券型基金的最新分类统计表格，债券型基金上周的平均净值损失幅度是0.14%，总体绝对损失幅度不大，21只基金的净值增长，21只基金的净值未变，59只基金的净值下跌。在后者当中，有三只基金的周净值损失幅度超过了1%，相对于债券型基金来说，这样的损失幅度是比较高的了。作为可以投资股票二级市场的“二级债基”友邦华泰稳本增利，该基金的股票投资特点很鲜明，过去四个季度以来，股票投资占基金总资产的比例分别为1.02%、3.47%、4.67%和8.28%，表现出稳步提高的状态。

　　国投瑞银融华债券型基金是这次被调入债券型基金当中的“新品种”，该基金名为债券型基金，但本质上不符合《证券投资基金运作管理办法》对于债券型基金定义，该基金“以国债、金融债和AAA信用等级的企业债(含可转换债券)为主要投资对象，以稳健收益型股票为辅助投资对象。债券投资不低于基金净值的40%，变动范围是40%－95%；稳健收益型股票最高不超过基金净值的40%，变动范围是0－40%。除了预期有利的趋势市场外，原则上股票投资比例控制在20%以内。”过去四个季度以来，该基金的股票投资比例依次是14.99%、14.08%、29.54%和39.07%，该基金一直较为注重股票投资的特点很明显，尤其是在今年的第一季度末期，股票投资比例已经达到了基金资产总值的39.07%、资产净值的39.43%，紧贴着契约规定的上限。

　　在前几期的相关文章中，本专栏一直在说货币市场基金的低收益问题，从上周开始，货币市场基金正式进入了问世以来的最低收益时代。上周，货币市场基金的平均净值增长率为0.0201%，周收益相对较高的几只基金如建信货币、广发货币、天治天得利等，也只有0.03%。过低的收益率，当然会影响到投资者对于此类基金的投资态度，尤其是一些久期设计相对更短的基金，收益率还有可能会再少一些。由此开始，货币市场基金在今后将会面临一定的发展困境。

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