主动下调收益预期 PE转战上市后私募(2)

　　低风险、低收益

　　“投资PIPE与上市前投资策略不同，在当前股市不好的情况下，后移的PIPE投资，也到了比较合理的时机。”华生资本合伙人许文聪告诉记者，在上市前主要看重企业的成长性，这种策略的收益较高，但失败概率也高；而PIPE则主要注重公司的现金流和经营团队稳定等情况，收益不可能很高，但安全边际更高；而且经过股市调整后，入股价格更有吸引力。

　　华威国际副总经理侯文山则认为，PIPE投资市盈率一般与二级市场差别不大，但在IPO(Initial Public Offering，首次公开募股)放缓、 退出风险和时间成本增加的情况下，PE主动下调收益预期，并将投资阶段向上市后转移，也是一种应对策略。

　　事实上，除了后移外，私募投资领域也同时出现投资阶段前移的思路——要么极早期，要么尽量后移。其中，占绝对优势的外资PE多数选择后者。某外资PE投资经理告诉记者，IPO推迟后，基于对国内经济的预期不明朗，很多本来想2～3年就退出的基金，可能不愿意在不确定的情况下继续等待，转而选择预期相对明确的Pre-IPO(企业上市前融资)或者PIPE。

　　清科集团的数据显示，今年二季度，国内小额投资案例数大幅增长，单个投资金额低于500万美元以下的案例数达81个，占披露金额案例总数的56.6%，但投资金额只占17.7%；另一方面，创投机构不惜砸下重金进入优秀成熟企业，单个投资金额高于2000万美元以上的投资案例数虽只占一成比例，却贡献了近半投资总额。

　　迟景朝介绍，PIPE投资一般有一定的锁定期，国内3年，国外则一般是1～2年。一些机构进行PIPE的目的，并不是单纯的寻求财务投资机会，还包括对战略投资者的定向增发。此前一度热闹非凡的新加坡航空和淡马锡公司入股东方航空(600115.SH，0670.HK，CEA.US)，就是一个比较典型的战略入股PIPE投资。

　　值得注意的是，今年上半年来，国内A股再融资一直比较冷清，因此发生在国内的PIPE案例还比较少，这一阶段的PIPE投资主要瞄准香港和美国上市的中国公司。“很难说下半年这种情况会有转变，我们对A股的前景不是很乐观。”迟景朝表示。

　　安全第一

　　虽然PIPE热火朝天，但业内人士提醒，虽然其安全边际比较高，但也有风险——去年高盛对福耀玻璃(600660.SH)和美的电器(000527.SZ)的投资，就因为入股价格过低，都被证监会否决。

　　前述外资PE投资经理告诉记者，A股暴利机会在减少，但PE也担心股价大规模下跌，而且内地3年锁定期及对外资并购的诸多规定，也使得PE相对谨慎。

　　事实上，今年上半年VC(Venture Capital，风险投资)募集资金依然火热，PE资金募集却出现了一定程度的降温。清科集团的资料显示，今年二季度，共有10只可投资于中国内地地区的亚洲私募股权基金完成募集，资金总额达120.22亿美元，比去年同期增长107.6%；但相对于2008年第一季度，本季度募资金额减少了39.9%。

　　一些PE基金人士告诉记者，除了PIPE外，今年PE基金寻找安全边际的方法还有很多，例如压低市盈率、债权和股权夹层投资、Pre-IPO快钱投资、过桥资本等等，都将成为今年PE投资的热门方式。中国经营报记者：徐永