基金经理心中的底在何方

　　本报记者 周宏

　　上周，破位大跌震惊了A股市场。上证指数连破3000点和2900点大关。深证成指跌破10000点大关。令得市场投资者心惊肉跳。

　　而其中，上证指数以罕见的8连阴之势跌破市场心理关口，更是引起技术分析人士的关注。原因在于，上证指数上次如此表现还是在7年前上一轮牛市结束时，当时跌破了1000点。那么在基金心中股市的底在何方呢？

　　估值中枢重新确定

　　基金经理们显然倾向于市场价值中枢正在下移。

　　友邦华泰价值增长的拟任基金经理汪晖认为，过去流通股的定价权是由流通股的持有人自己来确定的，大股东不参与。但是全流通时代，就是大小非解禁之后，估值的主导权发生了变化。

　　因为大小非解禁之后，占有70%多市值的非流通股，现在参与定价了。它参与定价实现的方式就是产业资本和金融资本之间的套利。当它参与定价的时候，它所依据的收益率完全不是类别资产，而是产业投资的收益率的投资回报率，这导致了估值体系发生了很大的变化。

　　“目前的状况是，只有当产业投资的时候就愿意回购你的股份，或者是并购的方式，这种估值才回到这样一个均衡状况。”

　　基本面情况仍在恶化

　　另外，基本面的不利情况可能仍在不断暴露的过程中。友邦研究总监张净认为，市场仍没有完全反映固定资产投资增速这一块下降的预期。

　　固定资产投资，尤其是房地产的市场的前景可能进一步下降。“很重要的原因就是2007年房地产商拿到了地，包括之前也有积极的储备，他的新开工项目，包括在建工程都要进一步的进行再建，在4、5月份的销售旺季推出来。但是对整个房地产来说，目前二季度的成交量明显低于预期，成交量的下降意味着房地产市场的转折有一个信号。”

　　张净还进一步认为，未来房地产市场的需求存在着一个断层，这个断层的原因在于我国1978年以后实行了计划生育政策，这个计划生育政策最集中地体现在80后这一批年轻人，当他们到了25岁到34岁——第一套房购置的高峰期，相比之前70后、60后的人口需求明显低。

　　这样的人口断层可以把总的需求相对于2007年的销售量下降30%以上。而从供给这一块看，2007年新开工项目到2008年前五个月供给量非常高，2008年商品房新开工面积将达到阶段高峰11.16亿平方米。至少阶段性的供大于求的房地产状况是非常的明显。

　　下半年或有明显机会

　　那市场的底部可能在哪里呢？

　　汪晖认为，全球不管是成熟市场还是新兴市场，这样的估值分布大概PE都在10倍到15倍之间的波动，从PB的角度都在1.5倍到2.5倍之间的波动。一旦A股市场的PB在2.5倍左右，将形成价值投资的黄金区域。

　　那么具体时间呢？

　　“我觉得很可能在下半年，一个是宏观经济的可能是见顶的周期。第二个就是通货膨胀大的背景，第三个就是全流通这样一个估值体系发生了变化。这些因素在下半年形成一个共振，导致估值非常低的水平，如果出现这样低的估值水平将为我们投资带来非常好的机会。”汪晖说。

　　而具体的投资框架则应考虑三个角度。首先是不能站在和大股东博弈的角度，在对立面去看待这个市场。第二个是很多的传统行业，在一个经济下降周期中，会由于大家一直不看好有可能被低估了，选择一些价值股。第三个在整个经济结构调整过程中，传统产业会出现很多的并购的机会、整合的机会。比如说已经看到的电信行业，包括最近上海国资整合上海本地的一些企业，在整个估价大幅度调整之后，类似行为会越来越多。