盛军：宏观经济和流动性支撑牛市格局

　　各位中国的投资者朋友们：

　　面对2008年更趋复杂的国际国内宏观环境的A股市场是否还能够继续创出新的高度，还是在政策与市场的博弈中间宽幅震荡，又或是如悲观者所言由于盈利与估值下降引领市场震荡下行，我们试图从宏观经济与流动性、企业盈利变化趋势以及估值等方面来理清思路，从而能够在更复杂的投资环境中有效的把握2008年的行业投资机会获得更高的收益水平。

　　宏观来看，2008年调控预期下的宏观经济和流动性依然支撑牛市格局。这一判断基于以下三个观察：

　　一是全球经济增长可能放缓但依然处于增长周期中。货币升值背景下新兴市场国家的通胀压力开始传导到下游并且向发达经济体输出，使得全球经济出现滞涨的可能性增加。我们认为一方面在美国等主要经济体不断减息政策的背景下，全球经济放缓的风险有所降低，新兴市场国家的高增长将能够抵御全球经济的下行风险；另一方面从资金的收益偏好看将继续冲向仍然具有较高增长速度的新兴市场国家，推动这些国家的股票市场继续向好。

　　二是通胀预期下调控有利于继续推动经济的结构调整从而实现软着陆。

　　我们认为，政府在2008年将采取有效的汇率手段和行政性的行业调控相结合的政策来防止经济过热降低通货膨胀，从而有助于推动中国的经济结构调整加速，实现更好更快的稳健成长。

　　由于全球需求下滑和人民币升值的双重压力，出口对于中国经济的拉动作用将有所减弱，预计出口增速将保持在22%。

　　我们预计明年上半年的CPI保持在5%的高位水平，全年来通胀预期将保持在4%左右，我们总体上判断目前的通胀仍然是需求拉动型通胀，其对于股票市场的影响是偏正面的。

　　三是A股市场的资金面仍然充裕。

　　首先，实体经济高增长和人民币升值预期下的资金充裕。我们认为一方面进口增速将有所放缓，但是仍维持高位，预计将在16%左右，由此带来的流动性仍然充裕。另一方面美元大幅贬值，美元资产吸引力明显下降；同时，美元和人民币息差显著收窄，人民币资产显然更具吸引力，而且人民币主动升值加速的预期会吸引大量短期资本流入。

　　其次，负利率政策下储蓄资产的流动趋势仍将持续。我们认为通胀导致的负利率局面不会在短期改变。而且从国际经验看，随着资本市场金融产品创新深入和对外开放的加速，居民对于收益预期是不断提升的，由此导致储蓄向资本市场流动的趋势不会改变。

　　因此，估值方面，我们认为企业盈利向好但估值提升空间有限。企业盈利仍然有超预期的可能，主要理由一是前三季度上市公司业绩增长主要来自于企业的内生性增长，二是资本市场变革趋势下，外延资产注入的进程仍将延续， 可能推动企业盈利继续超预期，整体上看，我们预计2008年全年盈利增长速度在35%。

　　政策方面，我们认为创业板和股指期货等制度创新可能带来溢价。创业板的建立将优化国内市场结构和提升直接融资比例，而且其高成长性、高换手率和小市值的特点也能够推动投资风格的多元化，提升成长性公司的估值溢价。股指期货的推出短期会出现交易转移现象，分流市场资金，长期会具有吸引场外增量资金入市的效应。

　　行业配置策略方面，我们总体上判断明年的市场将呈现宽幅震荡的格局，宏观经济和政策的影响将始终贯穿其中，结合我们对于宏观的预判选择以下的行业和投资方向作为明年的配置重点。

　　一是超配内需拉动为主以及具有成本转嫁能力的周期性行业的投资机会：钢铁、水泥、工程机械、化工等行业。

　　我们认为在2008年相对较为确定的宏观因素是内需拉动为主的投资增速保持乐观，并且由于新增产能带来的供给压力不大，因此，供需趋紧的背景下行业龙头企业的定价能力不断提高，将能够有效抵御成本上升的压力，提高利润率，实现业绩的快速增长。

　　二是超配人民币升值背景下的受益行业：银行、航空、造纸。

　　我们预期明年人民币升值的幅度可能超出预期达到10%左右，在给出口导向型带来负面影响的同时也会给有一些行业从中受益，直接受益的主要是持有大量美元债务的航空企业，收入在内、成本在外的造纸企业，以及间接受益的金融和地产行业，其中银行由于2008年增长确定性较强值得增加配置，而地产需要紧密追踪调控的影响来选择介入时机。

　　三是超配通胀受益的商业零售行业以及自下而上的挖掘消费升级背景下品牌消费品和新商业模式企业高成长带来的投资机会。

　　2008年，我们认为在温和通胀预期下消费稳定增长，商业零售行业能够通过渠道定价权分享价格上涨带来的收益，可以积极配置，但是整体来看，作为充分竞争的相关消费品行业，更有意义的投资策略是自下而上的挖掘升级背景下品牌消费品公司以及通过创新商业模式能够带来高成长机会的企业。

　　四是积极把握策略性的主题投资机会：央企资产注入整合、奥运。