次贷危机又迎来一个受害者

参与拍卖利率证券交易的封闭式基金陷入困境

　　⊙本报记者 郑焰 编译

　　虽然很少有人知道，但是拍卖利率证券市场的低迷，正在给参与杠杆交易的封闭式基金和它的投资者带来巨大的问题。

　　这类拍卖利率证券由市政当局，学生贷款机构，封闭式基金和其他发行人发行。企业会计师等投资者买入拍卖市政债券、企业债券或优先股。这些本应长期持有，但是因为持有者可以在利率重设时于每周或者每月的拍卖中出售证券，所以表现的像短期投资。一些投资经理将其作为寻找安全但流动投资的投资者的替代现金。

　　其中的封闭式基金发行拍卖利率优先股，并用所得收益为普通股东买入较长期的投资载体。这种杠杆的运用推高了此类基金普通股的收益。但是，这种投资拍卖的大门最近关闭了，害怕信贷市场其它领域受波及的投资者已经离场。

　　拍卖在信用危机中失败

　　封闭式基金是公募基金的一种，它发行的份额数量固定，并以股票的形式交易。为了提高普通股东的收益，许多封闭式基金采用杠杆，这通常包括借入短期利率货币，然后投资于高收益资产。

　　这种方法现在面临非常大的压力，随着拍卖利率优先证券市场的萎缩，他们借钱的途径开始收窄，最近已经有上百个拍卖在信用危机中失败。

　　不仅是封闭式基金，缺乏流动性也同样让像学生贷款机构这样的需要大量借债的机构受损严重。如美国密歇根大学已经停止了向学生发放助学贷款。

　　现在的状况，对封闭式基金来说是非同寻常的，它们大约涉及了包括了总值3300亿美元拍卖利率市场中的600亿美元。最近几天，失败的拍卖开始促使基金公司慎重考虑拿出一些潜在的解决方案，包括在二级市场寻找拍卖利率证券的买家，或者对于最坏的情况，将部分封闭式基金资产出售，以弥补拍卖利率证券上的损失。

　　包括瑞银、花旗和Jp摩根在内的华尔街投行最近已经在权衡这些方案，同时像Raymond James这样的经纪商，也开始接待那些难以赎回这类基金的资产的客户。Raymond James在最近的一个声明中说：“交易会延迟一段时间，请有些耐心，我们还不知道能卖出多少封闭式基金中的拍卖优先证券。”

　　期待下一轮拍卖

　　拍卖利率优先证券通常每7天重新设定一次自身的利率，以往它们被认为是流动性比较强的短期债券，但是随着次级贷危机的爆发，华尔街各大银行已经减值了1000亿美元，这自然也波及到短期金融工具。这些债券发行人身上的压力，转化到市场上必然变得更大。

　　在需求疲软的典型时期，证券经纪通常在账面上有多余的证券。但是这次许多金融机构的负债表上大量的这类债务，让他们更难以应付过多的信贷风险。

　　在封闭式基金中应用杠杆通常会给投资者带来一定的风险，包括相对非杠杆基金过多的波动性、容易受利率波动的影响。随着封闭式基金所发行的利率优先证券拍卖的陷入困境，一个新风险开始出现，许多投资者很难把钱拿回来。

　　由于发行人没有给予赎回的义务，这意味着投资者在许多情况下需要等待下一轮的拍卖。如果杠杆基金相对拍卖利率市场仍不稳定的话，他们的借贷成本将上升。这将令他们给予股东的分红更加缩水。

　　拍卖利率还在上升

　　无法赎回的投资者只能等待更高的利率。封闭式基金计算利率的公式中，如果投资者无法将自己的股份拍卖，那么利率就将在下次拍卖中提高。比如，前几天的利率已上升到3.02%。

　　为了应对这些问题，Calamos Investments的副总裁Ken Fincher称，“涉及这一领域的基金正在考虑所有潜在办法”。他的公司有5只封闭式基金，管理着60亿美金的资产，当然也包括很多无法变现的拍卖率证券。

　　他显然并不寂寞。J.P.摩根分析师表示，Eaton Vance有大约50亿美金资产涉及拍卖率证券市场，而Calamos涉及了23亿美金。花旗银行估计，大约有240至270个封闭式基金，以及140只应税债券使用了此类杠杆工具。