汇添富基金研究总监韩贤旺做投资策略报告

　　汇添富基金管理公司2008年投资报告会于1月17日下午三点在北京香格里拉饭店举行。在此次报告会上，汇添富基金管理公司的投资研究团队、国际著名投资大师罗杰斯先生等投资专家与您共同探讨2008年的投资策略。新浪财经作为网络支持媒体进行图文直播。以下为汇添富基金研究总监韩贤旺做投资策略报告。

　　韩贤旺：

　　各位嘉宾下午好，也谢谢梁老师非常精彩的演讲。

　　我准备了2008年的投资策略，基本内容，我们很明显看得出来，我们对市场的看法还是保持比较一致、整体的看法。

　　内容分为三个部分，第一个是宏观经济这块。梁老师刚才也跟大家交流了很多宏观经济的东西，我们的结论是2008年有很多不确定性，有两个问题，第一是外部的环境和去年相比有很大不确定性。现在来看，随着美国次债的危机，现在来看有很多不确定性，美国经济在什么地方大家现在都很不清楚。具体我们看外资的机构，对这样的看法也变得越来越悲观。第二个不确定性，我们觉得还是来自于国内的宏观调控，目前来看，2008年这方面的风险是存在的。

　　第二，经济增长动力，肯定是外需转为内需的。大家会非常看重内需这块，包括内需。这块有很多看点，但是要有区别的对待。

　　通胀的看法，2008年上半年通胀会比较高，我们对这块的看法，觉得应该存在。但是发改委要对物价有直接的干预和控制，我们觉得这是短期的行为。下半年的话，压力还是存在的，潜在的CPI的压力是存在的。

　　利润方面，我们判断还是有30%，在市场整体看法也是比较将近的，我们考察我们重点覆盖的公司。

　　风险覆盖方面，还是基于第一点，有更多不确定性。这个情况我们在后面也做了一些材料。

　　第二块是多方博弈，就是国内不确定性。主要不确定性，就是目前来看宏观调控存在很大不确定性。近期发改委出的政策，每个部委都有自己的考核目标和利益所在。所以，经济增长目前的状态，对他们来讲，有些地方要出一些调控政策。而资产配置方面，我们后面有讲债券的，我们觉得股票还是可为的，因为在高通货膨胀率情况下，而对而言储蓄利润不是很高。

　　这是我们对2008年经济指标的预测，在2007年的基础上做了一些修正。整体方面大家能够看得出来，我们对经济整体来看还是比较乐观的。一些主要的指标还是可以的，第一个是贸易差额我们觉得还是可持续的。我们觉得我们这个预测还是比较谨慎。固定资产投资我们觉得再往下的空间不是很大，甚至有可能回升。

　　这是我们对次贷的整个判断，我们的看法是，2007年3季度到2008年3季度这一年期间，应该是次贷集中调整的时期。接下来，到2010年，中间这段时间，的确有不确定性，需要看一下。但是，我们也看到一个现象，基本上美国目前处理次债危机和金融相对有风险。2008年下半年开始，也有可能会有积极的信号。

　　我们对中国经济的看法，是低通胀到高通胀，CPI我们今年觉得比官方预测要高。这是我们内部做的预测，这是我们的区间是4.9—7.3%，这是我们中性的预测是5.5—6%。

　　信贷增速速度也非常快，这跟贸易增速也是有关系的。整体来看，准备金率，各方面都有关系，但是投资还是相对平稳的增长，我们觉得要注意一些紧缩性的政策。下面一块我们觉得房地产和政府投资，从各项统计数据来看，对固定资产投资的整体拉动作用还是很强的。中间来看，地方政府，现在财政整体在往中央集中，地方财政对房地产的依赖程度也非常高，所以我们觉得这块不容易压下来。

　　这是我们对整个财政表现的预期，我们觉得2007年是超预期，从2003年以后整个财政表现都非常不错。但是，2007年的财政表现还是超过了我们的预期。基本来看，财政是出现了盈余，而且规模很庞大。还有一块数据，我们觉得反应不过来，几年之前，在经济比较发达的地区，财政收入方面已经在往后推了，到年底以后今年任务就完成了，会跟企业打招呼明年再来交。在2004年就有这种现象，现在这种现象也很多。倒过来讲，真正的财政收入可能比这个还要大得多得多。

　　上游瓶颈可能再现，我们觉得近期价格又有异常的变动。这一块涨幅还会超过原先的预期。这是宏观调控的基调变化，明显能够看出来，整个基调变了，从稳健到从紧，稳健的说法是中国人自己的说法。但是，我们觉得中间有一个词变了，货币政策从稳健变成从紧。从紧是有依据的我们觉得后面还是要区别对待。财政政策从紧有难度，这块是可以理解的，财政方面要紧缩的空间不是很大。

　　这是中国的贷款利率已经不低了，CIRP也样制约存款利率上调。中国的企业大致差距是537个BP，这是企业税前三到五年期利率的差距。这了企业之间的效率差别之外，还有资产负债率结构变化以外，这个差距的话，实际上也表明基本上贷款利率上升，压缩ORE的可能性不大。一般情况下，按目前的状态，大的空间不是特别大，还会降一到两次息。

　　准备金率我们是这样看的，主要的作用是预防性的。最近这一次加准备金率主要是因为春节马上要用一些现金，春节之前资金都比较宽松。同时，一季度又有很多央票要到期。所以调整准备金率，我们只要看M2的增速。

　　这是我们对市场特征的分析，第一个看一下市场的结构，行业分布的结构。我们觉得A股市场快速扩张以后，行业分布结构出现了很大的变化。这个变化同时伴随着每个基金，大部分基金的规模都实现了很大的增长。我们觉得这个做法，对基金的操作，行业的结构，市值的分布，对基金的操作有很大的指导意义，或者说有影响。同时需要思考，一个大的基金怎么管理。我觉得基金公司还要从这个角度要与时俱进，多从这个角度去考虑。像美国这样成熟的经济体，基本上也是金融这样一大块、基础设施等。中国的特征表明，操作过程中，不会像台湾、像韩国那样的股票市场。这两天表现得能够看出来，非周期性的股票跌得很少。我觉得以后的情况来看，对基金公司的操作影响越来越大。

　　第二个看我们来看基金还是A股市场的主导力量。从未来的发展方向来讲，我们觉得这个比例还会继续上升，应该会通过多少年以后还会上升，但是需要一个过程，应该没有那么快。因为，有一部分机构客户，可能需要税收等政策来做配套。但是从趋势来讲，基金占一定的比例，而且比例是很高的。最近基金由于整个市场流通市值增长比较快，逐渐来看，隐含的含义就是说A股市场在相当长的时间内，非常有可能会形成两个故常，在估值，在活跃换手率，中小盘的股票，和中盘的绩优股，和大盘蓝筹股之间，在各方面应该会形成机构，还有投资者机构，可能会形成二元结构。

　　这是换手率的波动，我们看了一下，曾经到5、6月份，5.30之前到了很高的程度。相信这个东西还会持续一段时间，目前市场比较活跃。一段时间以后，假如市场有一点趋冷了，整体会下来。但是这个水平，月换手率在20—30%应该会持续一段时间。

　　这是波动率，股民开户数增加，意味着中小盘的表现比较优越。这是我们对资金供应的判断，有利因素是全球资金流向由成熟市场向新兴市场。第二是通胀环境下，股票资产分流过程还会再继续。

　　我们也做了可流通市值的分布。今年2、3月份可流通的量比较大。深交所的比例会高一点，超过50%，上交所可能是30%左右，这个数据只有交易所知道。我们不觉得短期内这一块是需要很大一块要考虑的要素。三月份平安有一个接近30亿股变成可流通，最终会出来多少，大家也不是很清楚。

　　重点公司我们看了一下，同时我们也遵循了分析师的看法。他们也比较认可和接受，和内部的预测偏差不是特别大。所以，这个预测可能会比这个比例高一点，所以我们对2008年上市公司的增长，特别是一、二季度没有看得这么差，我们觉得还是可以的。特别是像我们覆盖的一些公司，业绩增长方面，关键驱动因素我们还是非常认可的，我们盯得比较紧，一旦有风吹草动还会做判断的。

　　投资体会分析这块，第一点高通胀预期下的产业结构机会，这是一个新的现象。第二个我们觉得人民币升值背景下消费与服务还是投资的亮点，第三个对投资资源和能源还要考虑系稀缺性的。

　　第一个是高通胀预期下的产业结构的机会，我们现在对中游这一块看得没有那么好，下游方面，就是说食品，在消费品里面这块还是非常不错的。服务业这块毋庸质疑，上游里面有一些紧缺的行业我们觉得还是可以投资的。我们把整个产业链也做了梳理，每个环节做了一个判断，制约这个行业有国际价格不确定性，但是垄断性比较高的资源性行业比较高的、垄断的行业还是可以投资的。我们觉得中游的行业，特别是今年会做比较大的产业结构的调整，市场份额会重新做调整。我们建议投资者多看一下龙头企业。对出口主导型的行业也要一分为二的来看。要选一些有优势的企业，有些出口的产品和国外的差价非常明显。

　　我们对人民币升值看得还是比较乐观的。3月份国际货币基金组织还要做报告，我们除了这个因素以外，从基本面角度来讲，我们觉得人民币升值兑美元，甚至对其他的货币，也应该有升值的基本面来支撑。在这个背影下，需要消费和服务。我们看消费品，一些肉类、加工业，医药保健，比较好的企业我们还是非常关心的。还有一些金融、供求矛盾比较突出的房地产业，连锁经营业看好，商业里面特殊的业态。房地产我们觉得还会有一次比较大的洗牌。

　　稀缺性的资源和能源，我们觉得这块，要看一下我们对铜和黄金看得比较好。新的特殊消费，不具有回收性，所以消费的话，供求矛盾的话，可以再观察。最后一点，在替代能源和可再生能源方面我们会考虑一些布局，会看一下。

　　这是各种金属的表现，基本上供应稀缺是主线。

　　最后提一个后股改时代制度性激励因素的释放。一是国有控股的上市公司被允许做股权激励，第二是民营控股的上市公司也在做各种激励计划，激励程度高。第三股改承诺的兑现，包括业绩承诺和资产注入承诺，第四上市公司管理对资本市场的理解和认识逐渐正面化。第五，股东拥有优质资产存在潜在的注入机会，包括大型央企，地方性国有企业和民营企业。我们也在看，我们对这一块，我们觉得很难成为主导型的投资策略。

　　我的演讲到此结束，谢谢大家。