汇丰晋信：行业轮动让位主题轮动

　　汇丰晋信

　　编者按：随着2007年的丰收行情渐近尾声，我们将迎来2008年。在2007年，随着基金规模的扩大，基金迅速成为市场最主要的机构投资者之一，他们的一举一动都影响着整个市场。作为中国A股市场的“权重股”，基金怎么看待即将到来的一年，他们又将看好哪些行业呢？早报将从今日起，陆续刊登基金公司的2008年投资策略报告，以飨读者。

　　A股市场在经历了两年的巨幅上涨之后，投资信心和投资人气已经从“沉寂”全面转向“沸腾”。展望2008年，我们相信驱动本轮牛市的基本因素仍然没有发生根本性的转折，但是面对全球最高的股票市场估值水平，以及更高的盈利增长预期，我们认为市场波动无疑会更加剧烈，面对企业外生性增长因素越来越成为企业盈利超预期增长的重要来源，主题投资和个股选择已经变得越来越重要。

　　整体前景处于繁荣周期

　　首先，我们认为，宏观经济仍然维持繁荣期，中国仍处于一轮经济繁荣周期。本轮经济增长的驱动力主要来自于城市化进程加速、消费结构升级和国际产业转移等因素，具有较强的内生性和趋势。这些趋势不会因为宏观调控而出现根本性的改变。

　　由于美国次贷危机对全球经济的影响逐渐显现，尽管美国经济和欧元区经济出现放缓，但是从更长的时间段看，2008年的全球经济预计增速仍然高于1970年-2006年的年平均值。

　　其次，我们认为企业盈利仍将超预期增长。我们预计未来3-5年中国经济仍然处于繁荣期，而企业核心利润在技术进步，劳动生产率提高等因素的共同作用下，也仍将总体上继续保持销售收入15%-20%，净利润25%-30%左右的核心增长。

　　估值水平仍具一定空间

　　从当前A股市场的估值水平来看，尽管从静态估值来看，A股市盈率水平已经超过历史最高点。但是，从动态市盈率水平来看，未来12月PE水平为32倍，这不但仍然低于A股历史最高水平(约35倍)，也明显低于日本、中国台湾高峰时期的74倍和64倍的水平。

　　我们认为，未来市场估值水平的趋势变化主要取决于投资者对未来企业盈利增长的预期。一旦未来一年企业盈利继续不断超出市场预期，当前市盈率水平则仍有进一步扩张的潜力。

　　投资策略：2008年，我们认为“行业轮动”将让位于“主题轮动”，建议重点关注八大主题投资机会。与此同时，由于2008年企业超预期增长机会将主要来自于外生性因素，在个股选择上建议重点关注超预期外生增长的企业。而从防御角度出发，我们认为持续稳定性增长的企业在市场波动中的投资机会也会越来越突出。

　　八大“主题轮动”

　　如果说2006-2007年A股市场主要以经济复苏背景下不同“行业轮动”为主要投资线索，那么在2008年经济增长已经全面进入高位繁荣期，在各行业之间的景气差异不再有明显差异的背景下，A股市场2006-2007年的“行业轮动”很可能让位于2008-2009年的“主题轮动”。

　　“主题轮动”策略是在经济增长中后期的高景气阶段，各类事件驱动往往会带来企业额外增长的惊喜，而在市场估值普遍偏高的背景下，各类主题事件驱动所产生的投资机会往往具备更大的估值弹性和想象空间。

　　在2008年，我们预计将主要有如下几类主题投资机会：升值主题、内需主题、资产注入主题、奥运主题、创业板主题、节能环保主题、股指期货主题、两税并轨主题。

　　两类投资机会

　　在个股选择上，我们认为不同阶段分别从进攻和防御角度来看，存在两类企业的投资机会。

　　首先，超预期外生增长的企业。2008年，上市公司盈利超预期增长的最大变量来自于外生增长。把握具备外生性增长能力和意愿的企业，将是采取进攻性策略，获取超额投资收益的重要来源。

　　从增长潜力角度来看，外生性增长的公司可能主要来自于：

　　(1)大股东背景雄厚，存在资产注入、利润注入的实力；

　　(2)公司盈利能力严重偏离行业平均水平，有迹象表明存在明显利润漏出而非经营不善的公司；

　　(3)房地产、银行、农业等容易进行利润调节的上市公司；

　　(4)拥有大量隐蔽资产的公司，如上市公司股权、土地、矿山等。

　　其次，持续稳定性增长的企业。鉴于外生性增长企业的行为多数难以预测，并且该类型增长往往难以延续。因此，在市场出现过度乐观时，那些持续稳定增长的企业有可能成为避风港。因此，作为防御性策略的首选，持续稳定增长的企业也将在特定阶段具备显著的投资机会。

　　我们认为下述持续稳定增长的防御性行业具备明显投资机会：

　　(1)公用事业，包括电力、供水等。

　　(2)基础设施，如公路、港口、机场等。

　　(3)医药保健行业。

　　(4)食品饮料。其中的品牌公司具备长期的竞争力。