国泰基金投资总监余荣权：2008年投资策略展望

　　新浪财经讯 国泰基金管理有限公司举办的成立10周年感恩回馈暨投资者教育全国巡回演讲会活动-北京站于12月15日举行，国泰基金投资总监余荣权在会上发表了精彩演讲，以下为余荣权演讲实录：

　　余荣权：谢谢大家，讲了两个多小时，可能有点累了。我本人是国泰基金的投资总监，但是没有那么传奇，也是普通的投资者。我个人也是第一次看到这么多的投资者在我面前，我从来没有做过这么大规模的演讲，还是比较紧张，但是我平时主要工作是主持我们国泰基金的团队讨论，开会，制订投资策略和计划，做投资的处理和优化，今天能站出来和大家分享我们国泰基金怎么做投资，还有宏观经济及08年投资策略的看法，我感到很高兴，希望通过我们国泰基金十周年的巡讲能给各位投资者带来一些帮助。

　　我个人做投资比较注重策略，刚才有人问徐总说股市涨多少点，徐总没有回答，我也不会回答，因为预测一个点位，你把你的投资界定在这个上面去买或者卖，是比较危险的，我们要对整个海外，国内发展策略要有一个把握。

　　刚才主持人说了我比较喜欢快的出手，同样也喜欢大家进入的时候我慢慢的离场，这是我个人的风格。比如今年在香港上市的阿里巴巴，发行的时候发行是13块钱，收盘的时候就有39.5了，总市值就达到1980亿的市值，这个可以表明海外投资者对中国热烈追捧的信心可以看出来，当时大盘也正好是6000点。我们再看两个现象，一个是神华，上市之后一路涨到90多块钱，另外我们的UBS，瑞银华宝也出了一个报告，他的报告说神华能涨到101，例举了很多观点，我们且不说这个有多么的疯狂，第二天瑞银开了一个电话会议，我们很多证券公司都跟他们进行了一个PK，也阐述了我们的观点，这个报告是台湾的一个人出的，他对神华的背景，基础都不是很清楚，就出了这么一个报告，导致很多散户90多块钱的时候买入神华，现在才60多块。

　　我的意思就是说，我们基金管理公司作为一个理性的投资者，应该客观的看待怎么做这个投资赚钱，而不是很狂热的听人家说怎么样，既然我在这里讲，我会把我个人赚钱方法给大家讲，希望大家在明年能赚钱。

　　下面我就讲一下08年国泰基金A股投资策略的看法，首先08年中国经济面临外部需求减弱和内部宏观调控加大的压力，但投资和消费仍然渴望保持高增长的态势，使经济增长回落的幅度优先企业盈利增速仍可能达到30%。然后08年我们认为A股市场再现06、07年的辉煌可能性不大，预计明年市场整体会呈现宽幅振荡的走势，但仍然具备很多结构性和阶段性的投资机会。因为现在市场资金相当的臭鱼，尽管指数这一块比较难以预测，但是目前中石油占了21%，中石油的底线在什么位置，我们比较难以预测，第二大的中石化也是同样比较难预测，指数难以预测，关键是你下一步趋势怎么发展，这才是最重要的。

　　明年我们认为要把握两类机会，第一类是业绩能够持续增长，我个人就是投资业绩能持续增长的股票，一个是持续增长，一个是可预期，你要不断的调研，跟公司聊，然后得出这个节冷，是否可持续增长，估值这一块我们也会对比，没有显著高于国际市场的大盘蓝筹股。另一类，是最近股价下跌较多但基本面和估值具有一定优势的中小市值公司。今年530大盘很多股跌了50%以后，基本上很多散户就买基金了，不断的买入大盘蓝筹，包括银行、地产，导致蓝筹股上涨。所以现在来看，中小市值的股票会回到相对合理的价格当中去，再加上明年深圳中小版的推出，我们也比较关注有潜力的中小公司的投资机会。

　　主题方面我们比较强调内需，消费的显著增长，包括现在政府也是扶持和鼓励的，所以内需是我们明年的重点，人民币升值我们也会持续，技术创新、节能环保减排都是中央经济会议里面要求的事情，股指期货，包括重组，整体上市，还有明年三月份的台海大选，以及奥运等等都是我们国泰基金明年投资上布局的一些点。

　　行业配置方面，大家没有太大的分歧，包括中信的徐总也讲，基本都是一致，大的主题差不多，主要是金融、房地产、食品饮料、零售、交通运输，相反我们对今年涨幅较大的有色和煤炭持一个观望态度。

　　另外再来看我们美国房地产走弱带动经济的回落，美国这个次级债的问题，应该说三季度四季度出现的次级债对美国经济影响是相当大的，结论就是美国在08年的中期，在四五月份，次级债是一个重设的点，这个市次级债持有贷款人比较痛恨的，那个时候对美国经济影响相当大，所以现在很多人对美国经济都是比较悲观的，认为会出现负增长。我们认为次级债的影响对美国经济会有一定的影响，但是不会时间很长，因为我们看到利率下降都比较高，甚至达到14%，现在利率大概是4点几，低利率环境下我们认为次级债对美国经济影响是短期的，带来的损失初步估计3000亿左右，这是短期的影响，可能明年二季度美国经济会回升。

　　这张表是全球经济组织对全球经济预测，明年可以看到全球经济是下降的，对于能源和农产品这一块也是下降的。目前中国回落压力也在增大，特别是出口这一块，我们预计明年随着人民币不断的升值，实行总体的货币政策，以及内需培养方面，出口会下降。下面这个表罗列了我们搜集市场上主要大的同行对08年的预测，从GDP的预测来看，基本上都是11以下，可能一致性的预期可能10.8，07年GDP是11.4，07年的经济回落是一个可以预期的事情。

　　外需这一块就是减速比较明确，特别是对美国出口这一块，我们看到今年四五月份开始我们对美国出口开始显著下降，一个是美国内部需求也下降了，另外人民币不断对美元的升值，也导致我们这边企业对美国企业竞争力也削弱。

　　然后工业企业的投资回报，这个工业企业的投资回报在不断的上升，相对于资金成本是不断的上升，使投资者冲动难以抑制，这个和我们居民收入下降是相一致的，我们改革将近30年，我们整个居民收入在整个GDP当中从52%下降到42，GDP是在增长，居民收入水平绝对数在提高，但是分享数是降低的，相反，企业的营收，以及企业固定资产从34升到了44，变成了第一位，税收也是略有增值，所以可以看出我们占GDP的比例是在下滑的，这个可能跟我们党中央提出建立和谐社会，向小康社会发展的目标是不一致的，未来这个需求会转变，就是我们居民的销售收入在回升。

　　从07年下半年的经济数据来看，已经慢慢增长了，养老保险覆盖的人口比例也是逐步的增加，现在生产资料价格回升，CPI的指数也在回升，猪肉的价格也是在显著的上涨。CPI达到6.9，是目前一个新过，我们预测明年上半年的CPI还会维持一个高度，下半年会回落，明年估计在4左右。现在我们看到货币上升是持续的，特别是M1，这就表示银行储蓄从定期向活期的转换，是由于居民不断的把钱取出来买基金和股票，货币的储蓄在下降。

　　我们看到这个贷款的增长，07年贷款的增长基本是一个失控的状态，07年是黄线，可以看到我们贷款速度非常快，银行是想把一二月份贷出去，整个一年可以收利益，业绩就有保障的，相反，到了六月份的时候，发现银行贷款占了全年央行给的一大半，快完成了，所以到后面七八九十银行基本不贷款了，到了十一十二月份基本上不贷款了，因为贷款任务早就完成了，而且明年实施从紧的政策，所以贷款增量会逐步的下降，特别是每年可能会按照季度调整这个总量，以前可能是18，今年可能降到15，所以我们预计未来一季度二季度三季度不会像今年这样贷款数量会出现持续增长的情况。

　　比较热门的就是改开完的中央经济工作毁誉，提出好字优先，好比快更重要，这个提出经济的两防，从适度从紧的货币政策转变为从紧的货币政策，然后一稳一紧，这是一个基调，然后是在努力改善民生上取得更大的成效，再就是完善体制机制，要有新突破，包括价格，公交价格，这些方面都有一些新突破。最后我们预期08年经济会有小幅的调整。

　　这是07年我们国泰基金做的行业历史的表现，基本上人民币升值的情况下，各个行业的情况，都是历史数据。整个07年情况来看，风格轮换不如行业指数明显，整个市场投机的氛围还是可以，还是比较理性的，我们看到相对涨幅考前是第价格指数，低市净率指数等等。

　　我们对比一下明年投资股票市场我们要关注的几个重要的点，08年和07年会发生哪些变化，从宏观经济来说，双防成为08年宏观调控的首要任务。人民币升值就是进一步的加快。海外市场就是美国次级债的负面影响在明年上半年达到最严重，但是下半年可能会回升。08年盈利的增速绝对值肯定是放缓，07年是50多，08年应该是30。资金供求，货币政策基调从适度从紧过渡到从紧，采用行政手段控制贷款增速，流动性依然比较充裕的。美国现在就是把美元不断的贬值，资金就流入新兴的发展中国家，这个是可以预期的，流动性这一块，是央行面临的一个严峻的挑战，怎么控制住这个流动性。

　　07年的增长我们首次出现一个下调，主要是针对明年紧缩的判断，如果不含中石油的话，我们07年是53.1，卖方是63.05。这个还需要检验。明年入市的话，我们统计了每周开户的数量，上证指数，还有A股股票开户数量我们做了一个统计。我们看到基金和A股开户数量和上证指数是惊人相似，凡是市场出现高点的时候，开户数量往往达到一个顶峰，市场低谷我们开户数量也下降，这就给我们中小投资者提供一个数据，你们应该在什么时候开户入市。

　　这个图是我们明年小非的数值，因为小非是股改后一年就可以了，大非只有25%的流通，小非经常是民营企业，不是第一大股东，这个和公司经营管理关系不大，目前市场状态下它可以卖出来，这也是有一个压力，我们把数据摆出来，大家分析一下。

　　刚才中信观点沪深300回到39倍，我们觉得明年有30%的增长，但是假设股价不变的话，也是有一个回归。

　　基于前面的分析结果，我们对明年市场整体持谨慎乐观的态度，再现06、07年辉煌的可能性不大了，2008年A股市场将是宽幅振荡，结构性与阶段性的机会为主的局面。在资产布局方面，我们考虑几个时间点，一个是07年年报和08年一季报披露的三四月份，这个阶段可能是比较好的投资机会，因为这个时候可能有超预期的板块，个股有一些投资机会。比如我们举一个反向例子，今年三季度报里面，钢铁行业，宝钢、鞍钢，武钢三季度的财报就低于市场预期，我们准备如果一季度高于市场预期的话，就有一个机会。

　　第二个就是股指期货，这个什么时候推出还不清楚，十七大的时候就说要推，结果没推，说年底推，年底又不推了，又说开完两会推，结果还不行，到奥运会再推。所以到底什么时候推我也说不好，从我了解监管局的信息来看，确实现在比较模糊，我们就是要抓紧作出股指期货的准备，我们已经准备大半年了，大家也没有多大热情了。但是我们研究了一下，股指期货推出的时候跟点位有关，如果市场经过较长时间调整以后有一个低谷推出股指期货会上涨，如果比较高的情况下推出股指期货会略跌，但是这个跟实际有关。

　　第三个就是八月份的北京奥运，这个奥运挺难判断的，我们判断上半年肯定有一波炒奥运的行情，实际上我们看出很多商业股，北京板块都挺强的，包括北京城乡，华联中超，北京旅游，首旅，中青旅这些都走的很好。奥运会开完以后，这个对市场有什么样的影响，这个我们想明年年终的时候会做一个评估。

　　从投资策略来讲，前面分析了海外宏观的形势，分析了我们国内宏观形势，以及资金面的未来情况，以及国泰基金在未来会采取防御和进去投资策略，怎么防御，我们还是针对估值，就是整个涨幅不大，估值很便宜，或者根具安全边际的来做作业。进去主要体现在阶段性策略和主题投资方面，时机把握方面就是刚才讲的那些策略，以及我下面讲的主题，我们认为08年关键时点和点位的资产配置和调整对明年的收益是相当的关键。

　　最后讲一下主题，主要是内需和医药等等，这个可能是比较稳定的，我记得05年的时候消费品是一枝独秀，那个时候我们买的茅台。在08年可能回到消费的主题上面，这个和国家宏观政策也是相吻合的，然后是节能环保十一五规定GDP的能耗要下降20%，基本上按照4%的速度往下降，十一五出来之后各个政府执行不太好，达标也不多，所以这次经济工作会也强调了这个问题，经济手段+行政手段+官员政绩考核，这样来抓节能环保。这个行业也是我们比较关注的，包括最近的一个新股金风科技，这个也是我们关注的重点。

　　然后就是人民币升值，这一块其实一直都是困扰大家的问题，我们知道我们老百姓这两年来没有享受到人民币升值的好处，这个人民币升值是对美元升值，对内贬值的，你两年前可以拿100万买一栋房子，现在就买不到了，这个对内就是贬值了，这个我就不一一分析了。事实上我们对欧元也是贬值的，欧元对美元升值更快，包括对其他国家的货币有一大半也是在贬值的，这也可以解释为什么我们顺差那么大，我们出口那么多，我们对美国升值，但是对其他国家是温和贬值的状态，上次欧盟主席来中国就讲这个问题，每天睡不着觉，就想着每天中国有2000多万欧元持续顺差流到欧洲，中国现在把对美国的出口转到欧洲。所以明年可能人民币升值会更快，包括欧元和英镑也会升值，这一块是可以预期的。这个升值主题里面金融和房地产将成为主要的行业。

　　创业板上市，这个深交所准备了很多年，明年应该要出来了，这将引来市场对优质中小企业和细分行业龙头的关注，这个对小投资者是很难把握的，通过买入一些中小板的基金会比较好一点。

　　再就是整体上市与资产注入，我们看到这个估值按照GDP10%的增长的话，很难支持这么高的水平，我们只有靠外延饰的资产注入才能实现盈利水平的提升。

　　然后就是台海关系，就是明年三月份台湾大选，现在就是阿扁闹的很凶，把蒋介石的大忠至正那个匾也拆了，台湾目前怎么样还很难说，但是从马英九和谢长廷的表态来看，基本上大家对台湾经济是最关注的，不管谁上台，谁当选，台湾经济一定要发展，台湾经济要发展，两岸三通这个未来是可以预期的，当然台海关系也是国家领导人最关注的问题，所以我想明年三月份是值得大家关注的，特别是福州，厦门，这一块经济未来的预期也会发生变化。然后就是奥运，刚才讲过了。

　　在行业选择方面，我们提供一个定量分析的实际客观数据，我们研究了明年PEG，就是你的增长跟你的市估值来比，你的估值要靠增长支持，明年比较有吸引力的解决钢铁，房地产，金融，造纸和建筑。这些未来的增长估值比是比较偏低的。然后从PB，净资产来看，比较低的是造纸，钢铁，电力，建材和交通运输，这一块比较安全。后面就是一些边际利润增长率，今天我们看了软件这一块，IT这一块涨幅是最低的，石化行业比较低一点，酒店，饮料，服务今年涨幅都是相对落后的，看明年有没有上涨的可能性。

　　最后我要讲的是，根据我们宏观基本面，就是定量的分析，最后我们得出一个配置的可超配的行业，首先是金融，金融这一块，还是跟人民币升值有关，尽管刚才有朋友问到银行、包括券商，保险这些问题，银行我们预期明年一二季度面临压力大一些，因为很可能银行利润增长在明年一季度达到一个最高点，因为明年有税制的改革，还有按揭利率明年一次性的调高，所以很多银行明年房地产贷款利率会一下子调的很高，因为今年五次加息都在明年一次性的提高。所以银行存在逆差会下降。因为中国银行存贷逆差是最高的，我们存款达到3点多，我们贷款是7点多，存在逆差很大，但是现在我们大的银行还不错，基本上发展一些中间业务，包括卖基金，托管，所以明年银行业绩还是不错。

　　保险公司更多是不断的加息，这个对保险公司利润有所提高，但是保险公司问题出再如果收益率下降对保险公司估值也会下降。券商的话，因为他们主要靠成交量，成交量不断的萎缩，利息就会下滑。而且券商还有质疑，所以我想券商投资要把握一个点，就是调整结束，股市整体向上的时候加上去，那个时候券商的股价会极具爆发力。

　　然后是房地产，房地产我也没有看懂，从宏观角度分析这个行业，对中国可供使用18.27亿亩，温总理也讲过保证农民耕地面积不少于18亿亩，那只有这么一点土地供我们使用，而且每年还有1%的农村人口转化为城市人口，这个住房需求是不断的提升，我觉得房地产行业未来十年是一个非常好的行业，但是确实有一些房地产商坐地起价，导致很多房价不断的上涨，我们看到深圳的房价已经达到了三万多，已经跟香港那一块差不多了。这个给我们管理层和政府带来很大的压力，因为房地产这个行业有很多灰色地带，房价不断的上涨有利益群体在，包括当地政府，地方政府，不断的卖地，提高收益，包括房地产开发商都赚了很多钱，我们看到财富榜里面有一半都是开发商，可见这是一个暴利的行业，不过现在有很多政策都推出来了，所以我们注意到，王石在前天讲了一个话，说你认为房地产行业目前调整开始了吗？王石说我不得不承认房地产调整开始了，这是他的原话，所以可以看出房地产这个行业未来比较低迷，有专家说低迷时间段是十三到十五个月，这也是行业的看法，未来十年我们面临土地短缺。所以我们要把握一个时机，什么时候去做，我们认为中国土地面积确实太少了，美国才两三亿人口，土地面积非常大，中国十三亿人口可用土地面积非常小，所以我们房地产上涨是刚性的，跌不下来，但是我们要把握一个节点什么时候进入这个行业，第二就是把握这个机会，刚才徐刚列出来股票我很同意，就是一些大股票，万科，保利这些，一个是比较大，一个是也比较分散。这就是房地产行业的情况。

　　食品饮料，我们注意到茅台，茅台是基金的重仓股我们还是很看好的，包括茅台，泸州老窖这些。包括葡萄酒里面的张裕，还有饮料里面的植物蛋白饮料，包括承德的露露。

　　商业零售这一块，我刚才也讲了，11月份我们国家商业零售增幅很快，也是我们重点布局的行业。

　　交通运输我们看的很好，我们看到有些高速公路的PB都是十几倍左右，就是不断的收取过路费，也是比较牟利的行业，包括铁路，港口啊，这些估值都不会很差，像天津港，明年PB大概就是二十来倍。

　　机械这一块也是重点关注的，包括徐刚讲的体现核心制造能力，包括以中国船舶这一类为代表的。

　　钢铁就是把握一个阶段性的机会，因为历史上就是有一个波动，要把握这个波动，如果上升是一段，回落也是一段，钢铁股的把握周期比较容易的。

　　电力股这一块，比较关注长江电力，明年会上市，也是值得关注的，在整个上涨过程中，从六七块钱涨到18块钱，大盘也上升了5000点。

　　然后就是医药，医药就是关注明年的医保提供的机遇，我们会重点关注跟民生有关系的医疗体制改革，会惠及普通老百姓的药。

　　整体来讲，我就说这么多，说的比较杂，希望我讲的这些事情能够给投资者08年投入带来一些帮助，谢谢大家。