刚性调控失效呼唤对冲工具

　　“我国股市目前还没有做空机制，这就像一辆车，只有前进挡，没有刹车挡和倒车挡。如果这样这个车只能往前开，遇到问题就不好办了，股市涨的时候大家才能赚钱，股市掉就都被套住。” 不久前，全国人大副委员长成思危做了这样一个比喻。

　　似乎是为了印证这种说法，A股没几天就出现了幅度较大的一轮调整，11月1日开盘时上证指数为5978.94点，8个交易日后最低下探到5032.58点，跌幅15.29%。上证指数还创造了9年来8%的单周跌幅历史纪录。

　　散户大面积套牢、基金公司纷纷出现久违的跌破净值现象。此时，想起成思危的话，许多投资者定会盼望越来越多的衍生品工具出台。

　　刚性调控的失效

　　实际上，应对股市的风险，管理层一直在采取各种措施。

　　首先，管理层采取的是一种比较软性的“防风”措施——资者风险教育。显然，这种教育在股市的“财富效应”的掩盖下被轻视了。更多的流动性源源不断流入股市。股指被推高到4200点之上，于是“5·30”管理层采取了更加激进的做法——调整印花税税率。受之影响，A股重挫。

　　但投资者的信心很快恢复，税率调整12天之后，上证指数重新冲过4000点，并在8月23日突破了5000点。管理层调控的方式开始转为吸收证券市场的流动性。作为市场的显性并容易控制的主力——基金便成为调控对象。

　　调控措施之一是暂停新基金的发行。自8月21日限量100亿发行光大保德信优势配置

　　措施之二是开闸QDII，从9月12日起，南方、华夏、嘉实、上投摩根先后发行自己的QDII产品。

　　措施之三是限制基金持续营销。尽管暂停了新基金的发行，但基金规模仍持续扩大。10月初，基金公司资产管理规模超过3.2万亿元。11月4日，证监会发布了《关于进一步做好基金行业风险管理工作有关问题的通知》，对基金的持续营销进行了限制。

　　配合基金吸收流动性的同时，在管理层的鼓励下，建设银行、中国神华、中国石油相继回归。

　　然而，流动性的紧缩造成了11月以来股指的大幅波动，投资者受损严重，基金未能幸免。于是，管理层又开始考虑向市场投放更多的流动性，基金重新发行提上日程。

　　迫切需求金融衍生品

　　深圳某券商一位不愿透露姓名的研究员认为，管理层不断的调整政策是种事后管理，而非化解股市风险的及时药，处理不当反而会造成市场波动，给投资者带来损失。而金融衍生产品对风险控制是一种结构性的完善。

　　联合证券研究所杨戈认为，如果A股市场有更多的金融衍生品，或许(股市)波动不会那么大。

　　实际上，金融衍生产品从诞生之日起就是为了防范基础产品风险而设。出于规避汇率风险的需要，在芝加哥商品交易交所(CME)诞生了首份外汇期货合约。之后，金融衍生品发展为远期、期货、期权和掉期等形态，无不可以作为防范风险的工具。深圳某基金公司基金经理认为，香港因为开发了非常丰富的金融衍生产品，政府几乎从不干预市场，从而减少了系统性和政策性风险。

　　南方基金QDII基金经理谢伟鸿认为，一个资本市场的成长需要更多的工具使这个资本市场更健全、长远、稳定。

　　当然，金融衍生产品使用不当亦可能造成风险。早在1993年，深圳就推出以深圳综合指数为标的的3、6、9和12月份交割的4 种合约和深圳A股指数为标的的另外4种合约。由于深圳股市当时规模较小，股价因股票供不应求处于相当高位，股指期货不仅难以发挥避险作用，实际上还成为一种投机性极强的工具。1993年9月，深圳

　　联合证券研究所杨戈介绍，认股权证曾在1992年到1996年推出过，但同样遭到投资者恶炒，最后不得已暂停。

　　现在的市场显然更加成熟，权重股更加分散，投资者也更趋理性。从目前A股唯一的金融衍生品权证来看，尽管也存在投机行为，但杨戈认为，已经理性许多。