高潮生：怎样理性地投资基金

　　

英国施罗德投资公司中国总裁高潮生 点击此处查看全部财经新闻图片

　　新浪财经讯 迎接中国基金业十周年----中国基金投资者服务巡讲大型活动---成都专场，于2007年11月10日举行，英国施罗德投资公司中国总裁高潮生在会上发表了精彩演讲，以下为高潮生精彩观点：

　　高潮生：各位来宾大家好。刚才泰达荷银和南方基金的经理都给大家分享中国股票市场发展的一些看法。我从另外一个侧面，关于基金投资。无论中国目前的股票市场怎样，无论中国的基金市场目前怎样，无论是中国的基金还是国外的，那么从基金投资的角度来讲，是否有些放四海而基准的基本准则，这些基本准则作为一个基金投资人来讲是必备的，无论你是在中国投资，无论你是投A股基金还是QFII基金，无论你是对中国股市和中国基金市场未来看法怎么样，这些基本投资理念你是必须具备的。这些基本的理念包括哪些呢？这是我今天要给大家分享的一些心得和概念。

　　第一点，做投资人，不做消费者。这是一个非常基本的理念。但非常不幸的是，据我观察，中国基金业很多基金投资人并没有做到这一点。当他们从消费者转变为投资人之后，并没有真正领悟到在这二者之间有什么根本区别，也就是说二者的心态和思维上有什么本质的区别。那么请问消费者和投资人从投资的角度来讲，他们究竟有什么区别呢？应该说可以把他们的本质区别归结为这样三个方面。第一个，消费者购买的商品当前的使用价值，投资人关注的是基金未来的投资回报。什么意思？你如果是消费者，那么你今天在买到一个商品的时候，你希望买到什么呢，你希望买到它的使用价值，而对基金投资人来讲，并不是今天你得到了什么，而更关注的是你未来得到什么。第二个，消费者购买商品为了当前的消费需求，是为了满足当前的需要。而投资人买入基金为了日后的价格增值，而不是为了今天所要得到的东西。第三个，商品当前所提供的使用价值是可知的，而基金未来会提供的投资回报是未知数。什么意思呢？我把三点归结为一点，举一个简单的例子。今天我们看到一个瓶装水，我口渴的时候买一个瓶装水，有一块钱的有一块五的，我想很多人会回答买一块钱的，因为它满足了目前的消费需求，我花一块钱就能够满足消费需求，我为什么要要花1.5元呢，从消费者而言，你的决策是对的。但是从投资的角度你的想法就未必正确了。我刚才讲到了，你如果投资的话，你关注的并不是这瓶水的价格，而是关心未来来卖出这瓶水的。一块钱的这瓶水未来涨到两块钱，1.5元这瓶水未来涨到四块钱，你会买一块的还是1.5元的呢，从投资人来讲，它的本质不同。你花什么样的代价得到目前的使用价值，而从投资人来讲，它更关心未来会涨到多少，会给你提供多少投资回报，而不是仅仅目前你花出多少钱得到它的使用值 。我为什么会提到这样一个问题？因为中国基金市场上至少出现过三个非常令人奇怪的一种怪象，这种怪象是什么呢？第一是一元基金的迷思。大家都会买一块钱的基金。就像这个瓶装水一样，如果有一块钱的，两块钱的，大家都认为一块钱的便宜，大家都会买一块钱的，这是什么理念，这是消费者的心态思维，而不是投资者应该具备的投资素质。第二个，优汰劣胜的困惑。他会卖出高价格的基金而买入低价格的基金。对他来说这是合算的，其实这是错的。一个基金能够在一个时段从一个时段涨到五块钱，另外一个基金在同一个时段从一块钱涨到两块钱，你卖掉涨到五块钱的基金你买两块钱的基金，这是什么呢？这是惩罚优胜者。作为投资人者来讲，你恰恰惩罚了优胜者，而鼓励了失败者。第三个，新发基金的躁动。很多人买入没有任何历史的新发基金，没有很多原因，因为它是一块钱。它的市场价值低于其他的基金。从这一点来讲，任何没有历史业绩的基金，你去买它的时候，我问你，你有什么理由来相信这位基金经理在未来会给你提供超过或者达到你收益预期的回报，你没有任何道理，没有任何理由去相信这一点。实际上这三种基本惯像可以概括消费者的心态投资基金。投资基金是关注它未来价格的增长，而不是它当前价格的高低。第二，既然你买的是基金，你关注的是未来价格的上涨，那么我问你，是什么东西来决定基金未来回报或者它增值的高低呢？只有一条，只有它持有基础证券的涨跌。所以今天它定位一块钱，两块钱，没有任何关系。只有一个因素，就是它所持有的证券是否有投资魅力的债券。第三，基金的当前价格如何确定，丝毫不会影响它未来得业绩表现。你今天考虑一个基金是应该买还是应该卖的时候，绝对不要考虑它当前的价格是多少。有很多的标准可以用来作为选择基金的一些基本的手段，在所有的指标当中，没有一条是应该以基金当前的市场价格来作为选取的因素。第四个，基金未来涨跌幅度的高低，是按百分比而不是按绝对金额来金算。什么意思呢？如果你买一个基金，同样有一个基金定价为一块钱，如果一年之后它变为两块钱，也就是涨幅涨了百分之百。同样有一个基金，它是五块钱，它不会涨到6块钱，按照绝对金额来计算，它会涨到10块钱。因为从一块钱涨到两块钱跟五块钱涨到10块钱，它的百分比增长是一模一样的。过去大家很多都是

股票投资者，现在买基金的时候，就完成了投资生涯的基本转变。就是股民到基民的飞跃。我不知道大家是否意识到股票投资跟基金投资当中理念和心态的区别。最大的区别是什么呢？股票是一个商品，而基金不是商品，充其量不是一个准商品。什么意思呢？大家都知道任何商品都具有两个共性，这两个共性是什么呢？第一，它是用于市场买卖的，不是用来消费的。无论是股票还是基金，都符合这一属性。就是用来市场上买卖的。而基金还有另外一个属性，是什么？商品的价格是供需平衡来决定的，从这一点来讲，股票是商品。股票买的人越多，股票价格就会推到越高。反之，如果大家卖股票的话，股票价格就下跌。所以股票具有商品的共同属性，股票是一种商品，而基金并不是，虽然它具备商品第一个属性，而不具备商品第二个属性。也就是说基金的价格不是由供需平衡来决定的，而是由基金所持有的基础证券价格来决定的。基金股份的准商品性决定了基金的基本特征而这些基本特征跟股票投资是完全不同的。第一，基金的价格与供需平衡无关，第二，基金越活不会导致价格越贵。第三，高价格基金不意味价格高估。第四，相同基金或许对应不同的股票，在同一名称之下，在不同时刻可能持有不同的证券和投资股票，相同的基金可能对于不同的股票，正因为如此，高价基金或许对应低价股票。第六，羊群效应可能导致业绩下滑。这一点是基金投资和股票投资非常不同的地方。大家都知道羊群效应是大家纷纷而入的买一支股票，这种额外买压会将股价推上去。而基金并非如此，买入不会导致价格上涨，反而会导致基金未来业绩的下滑。为什么呢？当基金规模到达一定程度的时候，到达一定规模之后，在这种额外资金的压力下，可能会迫使基金经理不得不去购买一些它不太了解或者它本来并不想购买的股票。对于任何一个基金经理来讲，它最熟悉的股票充其量就是在60到80只左右，这是美国的经验。但是资金来太大，他不得不买三、四百只的时候，迫使他不得不去买不了解的股票，这就导致了业绩的下滑。股民到基民，应该完成心理上的转变，基金的定价跟股票的定价二者有着本质的不同。

　　第二，构建合理的投资汇报预期。什么叫合理的回报预期呢？美国股市是经历了81年历史，这81年当中也是美国经济腾飞，使它逐步成为世界强权的非凡历史时期，即便在这样一个经济腾飞的时期，美国股市在过去81年当中为投资人提供的年回报率不过是10.3%。可能在座的听说过富达基金的一位被称之为传奇性基金经理人物。他管理的基金收益是29.3%。大家都知道巴非特，他是从事价值投资，他的年收益率是25.9%。相对于美国股市，中国的股市和基金怎么样呢？1990年，上海交易所和深圳交易所诞生之前，中国股票指数年化收益率24%。开放式基金年化收益率是32%。在这样一个数字下，你可以看出来，无论是皮特林奇还是巴非特，这些称之为传奇人物的基金经理，他们的表现和中国的基金表现相比，显得是何等苍白。那么中国过去两年的表现又怎么样呢？2005年的7月11号到2007年的10月16号，也就是十七大召开的第二天，中国股市在这将近两年的过程中，它的年化收益率是多少？122%。这意味着什么呢？我记得有一位听众曾经问过我，我刚刚大学毕业，我资产并不多，我只有一万块钱，我想投资股市，你能不能告诉我，我是长期投资的话，我在退休的时候，也就是说在35年之后，我是否有足够的钱来维持我的退休生活，能够保持现有的生活水平和生活品质呢？那我说你的预期期望值是多少呢？他说就像过去两年一样。那好，你把过去两年基金回报率作为你的预期回报率，我帮你算一下，你今天投入一万块钱人民币并不是很多，到你退休的时候你会有多少钱呢？27.6年之后，他的一万人民币变成了5万亿美元。怎么会是5万亿美元呢，到目前为止，中国A股流通值是多少？4.9万亿美元，27年之后，这位小朋友，就是刚刚毕业的大学生将会拥有中国股市所有份额。35年之后，这一万块钱变成多少呢？变成50万亿美元。为什么会是50万亿美元呢？截至昨天星期五，全球股票市场总值是5万亿美元。35年后，这位刚刚走出校门的大学生将会拥有全球的股票市场总值。听到这个结论之后，它非常淡定和平定的问了一句，似乎是在问他自己，似乎是在问我，似乎是在问在座的每一位，这可能吗？所以在座的投资人，你在确定你投资回报预期之后，你要有一个合乎逻辑，更理性的收入预期。这句话取决于华尔街的投资真言，人能做他想做的，但不能要他想要的。在你确定你自己投资预期的时候，你要想什么是你能做的，而不是只想什么是你想要的。从中国话里面，那就是说，博学之、审问之，慎思之、明辨之，，没有任何一个基金适合于所有的投资人。为什么？每一位投资者资金的投资理念是不同的，正因为他们的不同导致了他们在选择基金的时候一定要能够找到一个和他们的投资预期、投资目标和风险承受力完全吻合的基金，而不是道听途说，找到一个放之四海皆准，其实是放之四海皆无用的基金。什么样是最合适的呢？应该是因人而异，因时而异。当你制定自己投资汇报的时候，你要考虑到投资目标是什么，自己的风险偏好是什么，这二者的不同就决定了你所得到的回报预期将是不同的。最后，先知己再知彼才能建立切实的回报预期。有人说你能推荐好的基金和好的股票吗？在你不了解你自己的情况下，你盲目地问别人希望能找到一个适合你的股票和基金实际上都是不现实的，也是不可靠的。

　　那为什么谈到这一点，这个图表上列了两类不同的基金，如果你是低风险，低收益的投资人，你可能选择蓝圈里面的基金，它的风险比较低，但是回报也不会很高。如果你需要得到回报很高，对不起，请你选择红圈的基金。但是你要注意，你要得到高回报的时候，你会付出更高的代价，也就是说它的风险更高。

　　第三，很多人摈弃预测市场的奢望。什么时候能够进场，什么时候能够退场，我希望给大家分享这样一句华尔街名言，号称能预测股市走向的人，不是疯子，就是傻子，或是骗子。为什么呢？就是因为在金融投资中，股票市场的走向是由千百万个投资人共同作用的共同结果，而不是靠一两个人的决策来运行，所以一个人只能判断出根据自己的判断来分析什么走向，而他无从知晓千百万个投资人会在同一时刻作出什么样的判断，做出什么样的投资决策。为什么呢？我们大家都听说过这样一个钟摆理论，投资人就像是钟摆，不断在四和八之间摇曳。那就是恐惧和贪婪的边际。理性投资只不过是钟摆指向六的那一瞬间。只可惜这一时刻并不常见，钟摆在六上也不会停留过久。而且这一钟摆运动没有模式和节奏柯岩，也没有规律和逻辑可循。什么意思呢？很多人相信股市是经济的晴雨表，长期来看是这样，短期来看并非如此。因为真正的投资是两部分组合，一部分是投资性收益，一部分是投机性收益。投资性收益是什么呢？就是公司盈利和目标如实反映出来的那一刻。钟摆不会在六上停留太久，所以真正的投资生涯中或者投资生活中你会发现投机性收益实际上在更多的时候主宰了更多的投资收益。而投机性收益没有任何道理和没有任何逻辑可言的，如果大部分投资人看好它会涨，它就会涨，大部分人看跌的时候它就会跌。大家可以从理性和逻辑的角度判断出投资性收益，而没有人能够准确、经常地判断出投机性收益会是多少。所以没有一个人能够准确的预测市场走向。

　　很多投资人想问，我是否可以高抛低吸？因为我能够判断股票走向，事实是否如此呢？因为中国股票市场不是很久，所以很难准确做出准确分析。这张图表上有蓝色的曲线，实际上是股票市场的收益，在股票市场上，什么叫做高抛低吸呢？就是股市涨的时候你是在卖，股市跌的时候你是在买，大家可以看到这两条曲线是在向相反方向运动，股市越高的时候，流入资金的量应该越少，反而股票市场越跌的时候，也有更多的人买。事实并非如此，而是亦步亦趋。所以大部分都是在低抛高吸。都在做与他完全相反的决策。很多人在股票要跌的时候，经不住诱惑，而是在下跌的时候不出售，而是在买呢？你们扪心自问，你们是否在股票上升的时候禁不住诱惑的时候而入场，反而股票下跌的时候你经不住打击而卖出？你的所作所为跟当初设想是完全反其道而行之的。

　　第四点，原理短线交易的陷阱。很多人把股票传统抑制到基金当中，短线交易能不能给投资人带来额外收益呢？答案是如果你真是能够做到高抛低吸的话，那么你的短线交易，你的择时交易会给你带来额外收益，但是事实证明，短线交易实际上带来的后果要比长线交易更差，所以为什么要鼓励投资者长期投资呢，因为短线交易所带来的效果要低于长期投资。不知道大家知不知道基金投资中有一个基本的常识，投资人的收益和基金所披露的收益不是一回事儿。基金每天、每月、每季、每年都会披露它的收益。但是它披露的收益并不是基金投资人所得到的收益。为什么呢？这是因为他们是采取两种完全不同的计算方法来计算投资收益的。从基金的角度来考虑，他们在计算基金汇报的时候不会考虑资本的流入量和流入的时间。也就是说从基金的角度讲，影响基金业绩的只有三个因素，第一，股票选择的好坏，第二，进场的时间。第三，股票价格的高低。他不会讲资金流入的因素影响基金的业绩。比如流入量的大小，这些是基金经理无法控制的，如果你计算基金回报的时候也考虑到这些因素，这对基金经理不公平的。所以回报并非如此。第二，基金回报假设基金持续持有并无增减，那就会等于它披露的收益。这种情况是个什么呢？那就是你在年份开始的最终一个交易日买入基金，然后在整个一个年度当中既没有添入，也没有加入，既没有把钱放进去，也没有赎回，同时这个基金没有分红，没有拆细等行为，那么你的收益跟基金公司所披露的收益是完全相等的，这是一种很少见的情况。从基金的角度来讲，没有分红、没有分拆的情况，对基金投资人来讲意味着在整个年度中没有任何交易行为的发生。同时，投资人回报与资本流入量和时间相关。你可以不考虑资本流入的时间和数量，你什么时间进场，你申购数目是多少直接影响到你自己的收益。所以投资人回报才是投资人实际获得的收益。大家就会不约而同的问，有多少投资人的收益会高过基金披露的收益呢？如果投资人收益高过基金披露的收益那就说明投资人所作出的进场和离场的选择，申购和赎回时间的选择是正确的。那就是投资人的回报除以基金的回报，如果这个指标大于一，那就是投资人回报超过基金回报。什么会影响投资人回报呢？基金的流入与流出量越大，二者的差异越大。最后的结果是什么呢？在美国市场上，没有一位基金投资人它的投资会高过基金所披露的业绩回报。为什么呢？因为从美国市场来讲，成功率从来没有高过一，股票型基金是73%，平衡型基金是98%，低风险成功率高于98%，高风险基金成功率只有63%。有一个高科技基金，在过去十年当中基金回报率是15%，基金汇报赚钱了，但是投资人并没有赚钱。因为基金经理在高位买入，低位卖出。很多人都强调投资风险，什么才是投资风险？因为投资跟消费有着本质的不同。从投资来讲，它面临的一个最重大的挑战就是风险，那么什么是投资风险，我请在座的各位如果能用一句话把金融投资的定义概括出来，什么叫金融投资呢？既然它跟消费不一样，投资的定义是什么呢？如果它用一句简单的话概括投资的话，它就是这样一句话，以当前的确定投入博取未来的不确定回报。这句话虽然很短，但是这句话包含了四个非常深刻的意义。什么是投资定义：第一，当前的投入确定而不可逆。就是你今

天花多少钱买股票是确定的，一旦投入后，你就不能反悔。第二，投资回报是投资的唯一目的，不是为了今天的消费，也不是为了得到今天的使用价值。它投资唯一的目的是为了今后来卖掉它，得到投资回报。第三，未来不确定回报，但是它没有告诉你未来是多长。而且今后的回报究竟是多少？你也不知道。所以从这个角度来讲，未来的不确定回报，这才是投资的真正风险。那是什么呢？就是未来投资回报的不确定性。没有人能够确定在不远的将来你会得到什么样的投资收益。所以风险实质是什么？是无法实现在资本投入时所玉祥和设定的收益期望值，也就是说你无法达到你在投入之初你所预期的投资收益，这就是风险。什么叫风险承受力呢？一旦你的投资目的无法实现的时候，你会做出怎样的反映？它会成为一个政治问题、社会问题，一个家庭问题，一个健康问题。你相信股市投资的风险吗？举一些国际上的例子，美国股市从1926年到去年，一共81年，81年有3个下跌的年份，也就是占到30%。其中9年的下跌幅度超过10%，五年的下跌幅度超过20%，两年下跌幅度超过30%，而且一年的下跌幅度一年就超过了40%。如果再看长一点，在全球金融市场上，发生过28次市场大崩盘，其中3年半一次。

　　大家刚才提出来，如何选择基金经理，很简单，两因素。第一，定量因素，第二，定性因素。什么叫定量因素，他过往的表现证明他是否有能力驾驭基金航船。定性因素，根据公司的分析所作出的全面报告，也就是说定量分析为你分析基金的业绩表现提供了历史数据，而定性分析是你前瞻性的企业指标和数据，帮助你来分析基金经理在多大的可能性上能够重复他在过去为投资人提供的辉煌业绩。那么这些业绩带的定性指标包括什么呢？投资理念、风格漂移、管理资力、资产肿胀、行业倾向、换手率、集中度、交易策略。由于时间原因，不能把每一类给大家做分享。

　　对于基金，在华尔街第一只开放式基金到今天，大家对基金业有一个回顾，这种回顾曾经被文学语言概括为这样一计划，基金投资其中是一种时尚，是一段流行，一种品位，是一段记忆、一种个性，它时而是上帝的恩赐、天时的馈赠。

　　投资的敌人是什么？投资最大的敌人是风险，是不确定性。从投资人来讲，从投资的心理层面来讲，投资的敌人是什么？是恐惧与贪婪。但并非如此，应该说是时而恐惧，时而贪婪。并且是在该贪婪的时候恐惧，在该恐惧的时候贪婪。不是恐惧不足、贪婪有余；就是贪婪不足，恐惧有余。正是因为如此，巴非特这位投资大师曾经讲过这样一句格言描述他的理念，在别人贪婪的时我恐惧，在别人恐惧的时候我贪婪。

　　在投资风险上来讲，误区与盲点是什么呢？第一，初生牛犊不怕虎。好了伤疤往了疼。今朝有酒今朝醉，聪明反被聪明误，自认为自己有能力来预测股票市场的走向是一个先知先觉，同时今朝有酒今朝醉，今天有钱在股票市场上，未来会怎么样，不会考虑。天生我材必有用，相信自己确实是一个人才，能够判断出市场的走向，同时，诱使能使鬼推磨。好话当做耳边风。众人皆醉我也醉。不见棺材不落泪。

　　最后，有一些关于投资风险和精辟论述，希望在最后的十分跟大家分享一下。第一句话：我可以计算天体的运行却无法理解股市的疯狂。能够计算天体运行的人不是很多，讲这句话的人是牛顿。

　　第二，唯有两件事乃无穷也，宇宙空间与人之愚蠢，前者我还尚且不敢确定。讲这句话的人是爱因斯坦。

　　第三，10月对于股市很危险。其他同样危险的月份是7月、1月、11月、5月、3月、6月、12月、8月和2月。讲这句话的是马克吐温。

　　第三，市场偏离理性的时期总是长过人们所能忍受的程度，这是英国凯恩斯。

　　就投资成功而言，避免犯大错误要胜过找到明星般。讲这句话的是巴非特。

　　市场总是在绝望中重生，在欢乐中升腾，在疯狂中崩塌。

索罗斯

　　股票投资就像是倾听忧伤的天使在歌唱，其兴也勃焉，其衰也勃焉。

　　作为一个理性投资人，你应该怎么样选择基金，怎么样确立自己的投资目标，确立自己的理性投资收益，同时作为投资人最重要的应该认识到作为投资人，你的风险承受能力究竟是多少。

　　希望在座的各位都能够成为成熟、理性和成功的基金投资人，都能够伴随中国的金融市场和基金行业成长壮大，都能够分享这一丰饶的基金盛宴。谢谢大家。