可转换债券基金的防御价值

　　Morningstar晨星(中国)研究中心梁锐汉

　　可转换债券基金可以回避股市下行的风险，不仅仅适合保守投资者在投资股票型基金时作为卫星基金，对激进的债券投资者也同样适合。目前还没有出现纯粹意义的可转换债券基金，但随着股市估值越来越高风险越来越大，相信随着国内可转换债券市场的发展，可转换债券基金的出现只是迟早的问题。

　　在国内，目前还没有出现纯粹意义的可转换债券基金，主要投资于可转债的基金也仅有一只。但我们认为，可转换债券基金在一个动荡的市场里，对防御基金的下行风险有着特别的价值。

　　相信随着国内可转换债券市场的发展，可转换债券基金的出现只是迟早的问题。在境外，可转债基金的主要投向除了可转债，还包括可转换优先股，因此也称为可转换

　　美国可转换债券的价值

　　今年的次级贷风暴席卷了整个美国股市，投资者诚惶诚恐，即使标普500指数今年至此依然上升8.8%的事实也难以安抚投资者的情绪。晨星分析师建议，对于那些保守的投资者而言，可转换证券基金是他们的理想选择。虽然可转换证券基金在市场并非主流，在晨星的数据库中，美国市场的可转换证券基金只有区区21只，相比之下大盘平衡型基金有超过670只。可转换证券基金主要投资于可转换债券，让投资者受益于

　　通过投资可转换债券，在股票表现良好时投资者可以选择转换成股票；在股票表现糟糕时投资者仍然可以获得本金和利息流。但投资者需要注意可转换债券的发行结构，具体可以分为三种。第一，零票息结构，在此结构下债券没有现金票息同时在到期时以较高的溢价赎回，这类可转换债券转换为股票的机会很低，对债券投资者的吸引力最大；第二是溢价赎回结构，此类债券现金利息较低，到期以溢价赎回，转换为股票的机会中等；最后是普通可转换债券，该类属于可转换债券的标准结构，转换为股票的机会相当的高，被市场广泛的接受。

　　可转换债券基金免疫于下行风险的特点对保守的投资者具有相当的吸引力。例如先锋可转换证券基金(Vanguard Convertible Se-curities)，这只百分百可转换债券基金在2002年损失了9%，同期的标普500下跌了22%。所以，可转换债券基金不仅仅适合保守投资者在投资股票型基金时作为卫星基金，对激进的债券投资者也同样适合。

　　可转换债券基金的风险

　　可转换债券在受益于债券/股票双面客身份的同时，也同时承受着双面客身份带来的煎熬。其中一个风险就是利率风险。当利率上升时，可转换债券的股权价值和债券价值双双受到打压而让可转换债券价格下跌。同时，可转换债券往往只有中等到垃圾的信用评级，因为发行可转换债券的往往是小公司，而这些公司的历史业绩都不长。信用风险是天生加在可转换债券的紧箍咒。

　　进一步说，即使可转换债券的发行结构和价格都和其他债券非常接近，但仍然受到发行公司股票价格变化的影响。当股价下跌时，可转债价格也往往跟着下跌，虽然两者并非是完全线性的。

　　如何选择可转换债券基金

　　晨星分析师认为，在选择可转换证券基金或可转换债券基金的时候，基金经理是一个重要的考虑因素。由于股权价值和债券价值同时存在，可转换债券的定价并非一般投资者可以测算。绝大部分的可转换债券基金都致力于平衡组合的潜在收益和防御下行风险能力。

　　正如上文提到的一样，先锋可转换证券基金几乎100%的资产都配置在可转换债券上，一般来说这类基金还有一些股票头寸。该基金的基金经理拉里·克利(Larry Keele) 自1996年以来经受住不同市场动荡的考验，为投资者提供了良好的回报。在资产配置时，克利会先研究可转换债券的发行结构和价格，接着是债券的信用等级，而债券的股权价值是他需要买入前最后的分析。总体来说，基金经理的经验，保守的投资策略和低费用使得该基金成为可转换债券基金投资者的不二选择。

　　另一只可转换证券基金克拉莫斯成长收益型基金(Calamos Growth and Income)对激进的投资者也有相当的吸引力。该基金实行双基金经理制，约翰·克拉莫斯(John Calamos Sr.)和尼克·克拉莫斯(Nick Calamos)，两人在可转换债券的从业经验加起来超过40年，在该类的基金经理当中是独一无二的。该基金大约有一半的资产配置到股票上，使得该基金在同类中风险偏大，综合该基金的长期业绩，该投资团队为投资者提供了相当优秀的风险调整后收益。