周传根：6000点基金投资避险术

　　新浪财经讯 国泰基金管理有限公司举办的成立10周年感恩回馈暨投资者教育全国巡回演讲会活动-深圳站于10月27日举行,国泰基金基金经理周传根在会上发表了精彩演讲，以下为周传根精彩观点：

　　周传根：

　　非常高兴有机会跟大家交流市场的状况，今年的市场涨了很多以后，从1000点到6000点，不到两年的时间涨了5倍，在现在这个阶段波动性也明显加大，尤其在上周的时候市场出现了剧烈的波动，到这个阶段具体对市场怎么看，我们投资者在投资基金方面需要采取什么样的策略，今天在这里跟大家一块交流一下。

　　我演讲的主题是《基金仍具有长期投资价值》，就是“6000点 基金投资避险术”，其实谈不上什么“避险”，刚才晨星的韩先生跟大家谈到的这个“选时”的问题，也正好切合我这个题目。其实对基金投资来说，“选时”和选股都是很困难的，如果我们判断这个市场整体上还有比较大的上升空间，那在基金投资方面就应该采取一个长期投资的策略，这样能够获得一个比较长期的回报。

　　我做了好几年时间的研究总监，又具有实际的投资经验，我想声明一下，我讲的确实是我相信的，或者是我希望和大家讲的。没有任何“忽悠”的意思，确实是我自己所相信的。

　　我讲三个方面，主要还是第一方面，市场分析和展望。有四个方面的内容。第一个，估值不是那么便宜。涨了那么多以后，是不是还像前几年那么便宜呢？到处都是金子呢？显然目前不是这种状况了。正是在这种情况下，市场确实面临短期回调的一个压力，但是，是不是这种回调的压力我们对未来的市场就要悲观了呢？显然不是，目前的牛市仍然没有结束，当然我后面要详细地去讲。

　　另外我想跟大家交流一下的是，既然大家觉得目前市场有泡沫的特征，那我们就要问了，市场的泡沫特征在什么情况下有可能消除或者是破灭？如果说没有这种情况迹象出现的话，我们最好的策略仍然是持股，或者是持有基金。

　　从市盈率来看，市场目前的估值状况相对平均水平是相对比较高的，不是那么便宜了。

　　市盈率的倒数，就是相当于7年国债收益率，这是美国原来的格林斯潘最喜欢用的，来显示目前的股票的估值水平，相对于国债收益率是不是更加合适。

　　从2005年来看，市盈率的倒数高于国债收益率的水平，所以那个时候股票是被严重低估的。经过2年的大幅度地上涨，目前的情况已经发生了变化，国债收益率水平已经高于市盈率的水平。这显示目前市场显然不是那么到处都是金子的状况，不像前几年那样买什么东西都能挣钱。

　　另外，我们把主要交易所的估值水平跟我们A股的水平进行了一个对比，几乎A股的估值水平从市盈率绝对的水平来看几乎处于世界上前几位了，是最高的一个状况。从这个状况来看也不奇怪，国内的著名学者或者是国外的许多专家就说，A股目前已经显出了泡沫比较大的初期水平。如果我们考虑到经济增长水平就不那么可怕了，07年的动态经济市盈率是30多倍，但是我们今年的盈利增长是64%，30÷70是0.5。美国是十几倍的市盈率，但是他的经济增长10%不到，这样一除是1点几，我们叫PEG，这个是越低越好，这么考虑中国的估值水平就不那么贵的，如果考虑到经济的增长。

　　正是因为估值很高，确实面临着短期调整的压力，估值水平已经谈过了，累计涨幅也确实较大。今年市场的涨幅远远超过了市场在年初时很多专家的预测，确实也超过了我们自己的预期，去年年初我们写策略报告的时候基于比较理性的分析，我们今年预测是3400点，但是市场的实际涨幅远远超过了我们的预测。而且今年没有出现一个大的调整，除了4千点左右，经过2个月的震荡以外，几乎没有经过大的调整。

　　第三个调整方面的压力，就是宏观紧缩的风险，通常情况下第四季度贷款在前三季度大幅度增长以后第四季度都会有所控制，每年的贷款规模不能够超过年度规模太高的一个速度，所以第四季度通常都有一个控制。

　　另外，今年的经济增长太快，各项的宏观数据都比较高，所以国务院为了防止经济从偏快转向过热，也会采取一些紧缩的措施，这也是目前比如上周四出现比较大的调整的原因之一。并且国务院强调要进行进一步的调控。

　　第四个方面，盈利增速放缓，中期报表里面增速是70%的平均增长率，这种增长是显然不持续的，我们也不能指望我们的企业每年保持70%的增长，那太吓人了，增速是有所回落的，市场也借机作一定的调整也很正常的。

　　第五，资金的压力。

　　盈利方面，如果说今年的每个季度的分布，盈利分布跟去年是一样的话，第三季度的盈利增长要保持二季度的增长幅度是比较困难的，第四季度增幅也会有所减缓，这也是很正常的。

　　第四季度供需方面跟前期相比稍微有点变化，从供应方面从贷款方面可能有所紧缩，需求方面大盘的发行和QDII的推出，对资金方面都会产生替代的效应，第四季度一些大非的解禁，包括中石化等等，第四季度可能在资金方面比第三季度稍微紧张一些。

　　刚才跟大家介绍的是我们目前市场的回调压力短期存在，而且有客观的理由。

　　第三个方面是跟大家交流的也是我们核心的观点，目前的牛市仍然没有结束。为什么呢？这是我们认为几个核心的理由，驱动这轮牛市推动一个根本的优势没有变化，第一个是企业盈利的增长和整个GDP的增长仍然保持比较快速，而且短期没有任何的迹象能够显示这种趋势已经有任何改变。第二个方面，就是在资金方面，虽然讲到了第四季度可能有些显示资金的供需有所变化，但是从根本性从全局来看，我们目前大家听到一个很熟悉的词就是“流动性过剩”，这个状况没有任何改变。第三个方面，通货膨胀。在通货膨胀加速和比较低的利率对比，我们听到一个负利率仍然存在。第四个方面，

人民币升值处于早期的阶段，人民币升值是驱动这轮牛市最主要的因素，这是很早期的阶段，未来还有很长的路要走。第五是并购整合，整个经济调整和企业层面的结构调整，未来可能还会更加生龙活虎，更加活跃。

　　首先谈到宏观经济，我们今天不谈得很深入，只是给大家说一个概念。宏观经济非常好，每年都超过我们经济学家的预测，连续7个季度经济增长率超过10%，刚刚公布的第三季度的经济增长也是10%以上。为什么呢？几个驱动的因素都非常地健康，第一个方面就是贸易顺差，从这个来看是每季度都在处于一个很高的水平，贸易顺差它不仅仅是推动经济的增长，另外一方面也是带来大量的外汇储备，从而转化为货币投放和我们流动性的增加。

　　第二个是投资增速，在20%以上，我们判断好像很难回调，因为它很多的增长刚性是非常强的，房地产投资是固定资产投资一个很重要的构成部分，在城市化的背景下，房地产的投资增长很难下来，另外基础设施的建设也会推动固定资产投资仍然处于比较高的水平。

　　第三个方面，消费，今年的消费增长显示实际上每个月都在加速，零售消费品增长到18%的水平，几乎创下历史最高水平，消费增速接近20%，固定资产投资20%以上，出口的增速20%以上，这几个因素都推动了经济增长维持在非常强劲的水平。所以这几项因素，短期内也不太会改变。我们判断未来2年的宏观经济，甚至包括5年更长的时间，经济增长都会在9%以上的水平，至少是8%以上。

　　从外部环境来看，大家担心美国的经济回落，实际上美国的经济回落我们从格林斯潘和美联储现任主席布兰克他们的发言当中都有一个共同的观点，美国的经济会相对疲软一些，但是衰退的概率还是比较低的，所以美国的经济应该还是不会走向非常衰退的状况。

　　日本和欧洲经济非常强劲，而且最近的一些领先指标都处于上升的水平。在目前，日本、欧洲和亚洲其他一些跟我们相关性非常强的国家，他们经济有一个共同的特征，就是跟美国的相关性都在减弱，所以一方面美国作为世界大国，对世界其他国家的影响是显而易见的，但是有一点，它不会走向衰退。另一方面其他国家对于它的依赖水平和相关程度也会降低，从外部环境总体来说还是处于一个不错的状况。

　　企业的盈利增长显示，今年以来主流的券商，包括我们国泰基金自己对企业未来盈利的增长预期都会不断上调，这个不断上调的盈利预期对市场的指数上扬是一个很强的支撑，比如说我们市场平均预测今年07年全年盈利增长55%，年初的时候才17%，不断地上调到现在的55%。对08年的共同预测是30%，虽然比今年有所降低，但是30%的盈利增长在全世界也是很难找到的。国泰基金自己的预测到明年增长也是29%左右，跟市场是比较接近的。

　　从流动性状况方面，我们每个月的外贸顺差是200多亿美元，一年下来就接近3千亿美元。这是什么概念呢？3千亿美元如果企业拿到这些外汇全部要结成外汇的话，它不愿意保留外汇，因为外汇在贬值，大部分人愿意把外汇卖成人民币，3千亿外汇卖成2万4千亿人民币，如果以8的汇率来算。现在大约是2.2万亿，我们学过货币学的人都知道，这是银行的基础货币，如果银行把这些货币再贷款，考虑乘数，如果我们的货币乘数是4—5的话，要变成简单算就是10万亿的货币。我们一年的M2最新的三季度的数据是40万亿，如果不加控制的把每年的外汇储备增加转换成货币，即每年增加10万亿的话，那是什么概念？每年增加20%几。10万亿，我们所说的流动性过剩的来源是这样来的。

　　央行上调存款准备金率，包括货币在市场上把原来的外汇储备增发国债，以及上调利率等等，它都是为了吸纳这一部分流动性的增加。它作的最多的只是对冲部分的货币供应量，每年真实的货币供应量还是不断增加的。这是我们目前最大的一个所谓的“大形势、大基本面”，这是我们在货币方面的一个基本面，外汇储备不断地增加。只要外贸顺差未来一年能够保持非常高的水平，这说明货币流入还在不断地增加或者是加速。这样的话，市场要下跌也是很难的。这是我们流动性充裕的状况。

　　另外一个是通货膨胀，最新的数据显示，9月份当月的通货膨胀率是6.2%，今年以来是4.1%。通货膨胀原因最主要的原因是食品价格的上涨，食品价格上涨推动了一半，另外一半是其他正常的上涨。国家统计局最权威的分析，这次物价比较高的状况到明年上半年都还缓解不了，中国人民银行研究所预测，明年的通货膨胀大约还有4%或者是以上的水平。我们在通货膨胀的情况下，把钱存到银行，如果说利率高不过通货膨胀率的话，这个钱就会贬值。目前一年期的存款利率是3%多，不到4%，如果通货膨胀是4%，至少加息正常情况下还要加。根据各国的经验，要保持2个点以上的实际利率或者是正利率，存到银行才有意义。人民银行要这样的话必须要再加2个点以上，当然还要看我们实际通货膨胀率的状况。如果每次加0.27%的话，至少要加7、8次，但是加7、8次之前负利率还是存在。

　　作为普通老百姓来说，物价在涨、股价在涨、楼市在涨，如果这个情况没有看到改变的话，可能更多的人还是不愿意把钱存在银行，可能把钱从银行取出来增加到资产方面的一个投资。所以股市和楼市的上涨可能还会继续，除非这种情况有根本地改变。

　　中国加息要加2—3个点才有意义，是不是我们就能够加那么多呢？也未必。实际上有些情况可能限制你不一定敢加那么多，为什么呢？如果你加得多，因为我们现在面临着人民币升值的压力，如果你加得多，国外的钱更多地到你这边来，一方面把外币存到你的银行，一方面你的利率很高，另外一方面人民币有升值的预期，一年升5%，如果利率比人家高，又能够升值，是不是更多的钱控制不住到你这儿来了。资金过剩的状况可能会更加加剧。

　　美联储上个月减息50个基点，0.5%。我们想加息，美联储在减息，可能预期下个月还要再减息0.25%，这样的话美国减息从这方面理解限制了我们加息的空间，如果美国现在的利率再减是4.25%了，如果我们现在再加一次就跟他一样了，基本上一样了。如果是一样的话人家说套息，人民币面临升值的压力，它更多的钱会进来套息，这是我们面临两难的局面。

　　我们通货膨胀比较高的情况下，加息又不敢太快，负利率未来两年都会存在。

　　谈到人民币升值，是驱动这轮牛市最主要的因素，很多的人都会觉得挺奇怪，人民币升值的情况下股市一定要涨吗？这是蛋生鸡、鸡生蛋的问题，在历史上和各个国家的经验上，本币升值的时期或者是早期无一例外股市是大幅度上涨的。这个角度至少大家有一个心理上的支撑，不用太害怕，如果未来有很大的升值空间，可能大家都会有信心愿意继续持股。

　　并购整合，我认为是我们未来经济整个在终端经济当中一个更大的变化和看点，我们原来读书的时候外国是托拉斯跨国公司，一个企业的销售额恨不得抵上我们国家前几年一个GDP。中国的企业多，但是效益比较低。但是中国市场在推动企业的整合力度越来越大，央企的整合，还有以后的换股等，明年的机构整合会比今年更多，这对股市的活跃是显而易见的，对被并购方推动股价的上涨，对并购别人的企业，也会提升对方的效益提高，这会提升企业的估值水平。

　　如果认为我们目前市场存在着泡沫，他们就会问，泡沫什么时候能够破灭？它有什么样的前提条件或者是标的？我经常想谈到的这个股市是不是应该上涨那是一个问题，应不应该参与那是另外一个问题，如果股市应不应该上涨那是学术界写文章现在是不是非理性，可以写很多的文章进行探讨。但是我们作为一个基金投资人员，或者是作为我们的投资，我们要看到它能不能够涨，或者是应不应该涨的问题。如果它能涨就要看到投资的收益。

　　通过这个分析我们来看看未来的风险到底在哪里，从世界上几个主要的市场泡沫来看，像以前比较近的是美国的纳斯达克，再往前是日本89年的股市泡沫和台湾股市泡沫的破灭，它破灭的时候往往是经济的增长和盈利的增长出现拐点，对大家的信心造成严重的打击。比如美国2000年纳斯达克泡沫破灭，确实美国的经济在十几年的持续增长以后，他们出现了拐点。从以前平均4%以上的增长回落到1%的增长，甚至是负增长，出现了明显的拐点。在日本80年代的时候，他的经济增长虽然股市有一阵涨得很高，但是他的经济增长和盈利增长远远没有目前我们这么高的水平，有些月份他的盈利明显下滑，甚至出现负增长，后来他的市场也不能持续。

　　我们目前经济增长和盈利增长的拐点好像没有看到，我们大家都相信，未来几年中国仍然是世界上经济增长和企业盈利增长最快的一个国家，在拐点来临之前，这个股市泡沫的破灭可能性相对比较小。

　　另外一个主要的原因是利率大幅度地上升，在你估值很高的情况下，中央银行通过不断地加息，造成利率大幅度地上升。大家觉得我买股票还不如把钱存在银行合适。但是现在的情况刚才谈到过了，现在实际上是一个负利率，怎么样的情况下股市能够把泡沫刺破呢？至少利率一般要在3%左右，或者是以上，叫实际利率。现在我们还是负利率，还有一个过程。

　　第三个方面是外部环境剧烈的震荡，国际上的环境包括国际安全，或者是国际经济方面，或者是其他一些方面一个剧烈的震荡，造成大家心理上的或者是信心的丧失。

　　第四个方面是其他的突发因素。在我们国家来说，比如说台海是否发生什么变动，或者是国内政策方面发生剧烈的波动或者是变化，比如说中央的高层是不是采取强力的措施来打压这个市场，这些可能都是一些突发的因素。

　　所以有一个小结，在上述情况出现前，虽然我的估值比较高，但是高估值的趋势还将延续。

　　市场的趋势会怎么样？我们有四个基本的观点，第一个观点，四季度的A股市场面临一定的调整压力。第二个是市场调整的幅度可能低于我们的预期，有一些人担心这一轮会跌到4千点或者是更悲观的认为是3千点，我是比较乐观的，我觉得没有特别强的政策出台可能是5千点左右，因为这个绝对数是很难说的，最多就是5千点左右。牛市的情况下一般的调整不会超过20%，如果从6100点回来可能也就是5000点左右。

　　第三个观点，可能调整以后有望迎来此轮牛市的第二个阶段。所谓的“第二个阶段”就是明年，市场可能会迎来进一步的上升空间，但是这个空间有多大，我们以前的预测都是比较保守的，当然未来上涨的幅度可能继续超过我们的预期，明年姑且说7千点、8千点可能是一个比较保守的数据。

　　第四个观点，给大家提醒的风险的方面。明年的市场大家的收益预期要放低，去年和今年买基金都有100%净值的增长，但是现在毕竟指数在比较高的一个水平，如果现在买基金的话，再指望有100%的增长，那可能是过高了。

　　第二个方面跟大家交流一下我们基金现在在投资方面想什么问题，怎么样在目前点位比较高的情况下既回避风险还要获取一定的投资收益。

　　包括我自己投资实际操作当中也是这么做的，在目前调整当中，首要的就是要注重组合的防御性，不要让我们基金净值亏损太多，不要让我们的投资者损失太多，更好的情况下争取还能挣钱。所谓的防御就是从两个方面着手，一个是估值比较低，叫低估值，第二个是低涨幅，这是“两低”。这两个东西不一定是同一个品种，涨幅比较高的、估值比较低也可以，如果涨幅比较低盈利增长比较快的也可以。

　　第三个，我们也不是单纯地防御，我们要积极地防御，市场还有一个比较大的上升空间，在组合当中我们要防御和进取兼顾，怎么样能够进取呢？就是要选择高成长的一些行业和公司，这些公司他们基本面比较好的情况下，他本身能够抵抗市场的调整。如果在市场转好的情况下，这些公司的股价有可能会比较快地上涨。总的来说，目前我们注重防御，但不是消极防御，是防御和进取能够兼得。实际上目前我们也是这么操作的。比如在上周大盘明显的震荡，很多的股票下跌了20、30%，我管理的这支金盛基金上周基本上净值没有下跌，一周表现不说明什么问题，但是也是贯彻了这个思路。所以上周的净值表现得也比较好。

　　具体怎么做呢？再谈得具体一点，我们的思路进行战略性的收缩，因为以后毕竟在股市比较高的水平，股票的涨跌可能更多的是结构性的，而不是普涨普跌，我们就应该有所取舍，觉得认为机会比较大的就相对集中地进行投资，如果机会比较小的就要放弃。还要精选行业和个股，因为第一如果市场下跌，要防止下跌的空间，空间要比较小。另外一个，如果大家都喜欢这些公司，涨的时候比较快。

　　我个人坚持选股的条件有三个，第一个明年和后年的盈利增长的预期要比较明确，不管经济会怎么样，它盈利的预期肯定能够增长，或者是比较大的概率很快地增长的公司。第二是估值水平比较低，我要比较低的市盈率。明年基本一般的情况下，动态的市盈率要在30倍以下，除了少数的消费品可以有比较高的估值水平，大部分的估值水平是30倍以下，最好是20—30倍之间，或者是越低越好。有些明年估值在40、50倍的我会很少配置的。第三是A股和H股溢价比较低，我们很多的股票在A股和H股都会交易，有些A股比H股贵一倍或者是以上，这种公司我一般情况下很少碰的。

　　如果能够把握这三个原则，我想风险应该是相对比较低的。

　　另外一方面也要考虑一些资产注入，现在资产注入的概念有些也有泡沫，有些资产注入完了以后其实他的盈利水平也不怎么样，挑选这一类股票的时候，我会比较谨慎。在这里也顺便提醒大家，如果大家有些是做股票的，对这些资产注入的故事要比较谨慎，有些注入完了以后可能股票会大幅度下跌，他盈利的增长跟现在的股价相比是不够的。

　　这种条件下，我关注几个主要的行业，第一个是金融，我还会集中地重点地去投资。第二个是地产，第三个是钢铁，然后是食品饮料、零售、交通运输。我简单地再解释一下，为什么会选择这几个行业。

　　金融里面包括银行、保险和证券。银行的利润增长非常快，为什么会这么快主要是我们的投资者为他贡献的，今年银行很大的变化就是很多的定期存款转为活期存款，大家要买基金或者是投资股票，存长期没有意思，就把长期存款转化为短期存款。长期存款的利率高，短期存款的利率低，如果都转为活期存款的话，银行的利率差就扩大了。现在银行利润的增长很多都在100%以上，明年的增长我们预期很多都是在50%以上。银行的这种增长使得它明年的动态市盈率都在30倍以下， 50%的增长、30倍以下的市盈率是非常有吸引力的，只要对经济不过分悲观，银行是一个非常稳健长期的品种。我觉得各位投资者买基金是一方面，如果想买股票的话，我觉得银行是一个很好的品种，它的波动性也比较小。

　　另外一个子行业是保险，保险几乎没有什么利空，他们的盈利增长非常快，很大一方面来自于投资收益、来自于证券市场，和它在一些实业资产方面的一些投资。我们判断今年和明年的证券市场仍然会比较好，保险公司未来的利润也会不错。

　　保险的供给比较少，市场就两支保险股中国人寿和中国平安，基金的规模非常大，如果基金都要买这两支保险股，一买就容易涨。从这个角度来说，保险股具有稀缺性，作为基金必配的品种。保险客观来说比较贵，但是未来还有一定的上升空间，它非常稳定，波动的可能性比较小。

　　证券，明年的市场还是非常好的话证券也是非常能够挣钱的。像这些一流的前五大券商，他们今年的盈利都会超过我们很多的商业银行，很多上市的比如浦发银行、民生银行、兴业银行，这些证券的盈利水平都超过这些银行。所以我觉得在这种牛市的气氛下，证券还是具有比较大的投资价值。

　　地产，分歧比较大，都担心宏观调控，实际上地产这一块历史证明往往在分歧的时候、有宏观调控的时候买进去没错。往往是这种时候它的股价才会相对处于比较低的水平，如果没有调控，天天涨停板去买，那不是追高位了吗？这两个月以来像万科一些地产股在盘整，它有土地资源的情况下，如果我们不相信房价会跌，我是相信房价能够稳中有升的，有资源的情况下，它盖的房子，它的盈利增长，主流地产商的盈利增长我们预计在100%以上，为什么不买呢？

　　钢铁，市场上估值最低的，钢铁未来的产能国家会控制的，新的产能会控制，新的项目很难审批，另外一些落后的产能要强制关闭，供需方面往好的方面发展。

　　食品饮料和零售，这是传统方面的，有些零售最近跌得不成样子，所以我会选择性地增加在零售方面的配置。

　　交通运输，传统比较防御性的品质，交通有很多资产重组的故事，可以有选择性地增加这方面的配比。

　　我个人基于这方面三个条件，主要想配以上这些品种。

　　从各行业的动态估值表来看08年的估值情况，市盈率最低的是钢铁，第二低的是金融，再往上是造纸、建筑、建材等等。市盈率的水平不是说越低的就一定会涨，有些行业市盈率历史上就低，所以它永远处于比较低的水平。最高的是传媒，所以传媒是我不是特别喜欢的一个行业。

　　第三个方面简单介绍一下基金投资策略，对大家投资基金有什么样的建议，刚才韩先生绝大部分讲过了，我只是简单再重复一下。在目前这个市场情况下，因为中国人原来有钱一般存在银行，所以中国是市场储蓄率最高的国家。但是这个观念以后会发生变化，要有更多投资的意识，要有理财的意识。因为储蓄扣掉利率和通货膨胀以后，每年几乎挣的钱很少，尤其在去年两年还亏钱，最多是1—2%的利率，它的增值是很小的。

　　但是在投资股票或者是投资其他的方面，像美国的一个100多年来的数据显示，每年投资回报是9%，明显高于储蓄，债券的收益率也比储蓄要高，当然还有其他的方面，因此我们建议投资者有理财的意识。

　　从中国现在存在的几种理财工具来看，有股票、基金、债券、银行存款和现金以及保险，如果家庭财产比较丰厚的话，这几种都可以考虑，区别就是在不同的资产上根据个人的状况进行不同的适当地分配。我们建议在目前的情况下，股票或者权益类的资产还是可以多配置一些，我主要投金融资产。如果考虑房地产的话，房地产的权重可能也有一部分。

　　我们认为，在未来的一年，我们相信投资股票和权益类的收益会大大超过其他类的产品。

　　为什么投资基金呢？牛市尚未结束，未来20、30%的收益是可以预见的。风险承受能力低的投资者可以降低部分股票或者基金仓位，你可以拿更多的钱存银行，或者是拿更多的钱买保险都是可以的。

　　另外在基金当中，除了开放式基金以外也有封闭式基金，我本人管的就是封闭式基金，但是我觉得在封闭式基金和开放式基金当中选择的话，我觉得封闭式基金是一个非常好的品种，像我们公司的基金，比如金泰和金鑫折价率在20%以上，我个人管的基金后年要到期了，现在的折价率是16%左右。现在可能有一个比较大的分红的能力，快的话第四季度，最慢也是明年一季度有比较大的分红。如果考虑到分红，它的折价率会更高，所以我觉得买封闭式基金是一个非常好的投资品种。

　　其他的韩先生都讲过了，我就不具体讲了。谢谢！

　　【现场提问】我请教一下周先生，我们这几年银行业飞速发展，08年的时候有两税合并，银行业还是照样能够飞速发展，09、2010年如何，您作为研究总监，我想具体听听您对工商银行它09年、2010年能不能继续维持30%以上的增长？工行跟中行两个银行有哪些优缺点，请您比较一下。谢谢！

　　【周传根】谢谢您的这个问题，银行的增长从它的损益表上可以看到，它的增长来源第一靠贷款的发放量，贷款的增长在中小银行非常快的，有的是30%以上，大的银行低一些，比如工行是10%左右，这是它增长的一个来源。第二个来源就是利差，我们主要银行的报表今年在陆续披露，工商银行的利差扩大了3%，它利差扩大了一点点它的利润就会比较大。第三个方面是中间业务增长，这几年也是发展比较快的。中间业务来源于几方面，信用卡是一方面，另外就是结算的费用，因为结算的概率在增加它也在增长。还有我们的理财、托管业务，还有基金的销售，我们做基金公司是知道的，银行从我们这里拿了很多钱，每年的销售还要提出很多的费用，这一块基金的规模增长非常快，银行这一块也增长非常快。第四个方面是拨备，因为它的不良贷款在减少，经济非常好的情况下，新的不良贷款很少，它每一次要拨备，但是拨备的压力在下降。另外从成本费用方面，成本费用率在改善。典型的是工商银行，他的成本费用率就在改善。

　　这几个方面都是银行未来增长最主要的因素，我们要看银行的增长，最主要的就是这几个因素。首先是经济好不好，贷款增不增长，第二是它的利差是不是有收小或者是扩大，或者它的中间业务怎么样，还有一个是税收问题，明年的税率从33%调整到25%，大的银行税率是两方面，一个是所得税下降，第二是银行税前人工的费用，员工的工资是很高的，但是按照我们的税法只有一部分的员工工资是可以抵税的，其他的因素很多是不能抵税的，有些银行今年抵了还有一些银行明年会进一步抵，这一方面税收的费用会下降，这都是银行增长的因素。

　　我们预期对宏观经济的发展，银行的利润预测跟宏观经济是非常紧密的，它反映在经济增长各个方面，我们经常判断未来的宏观经济比较好，未来贷款比较低，银行的增长我们预测商业银行明年大约有50%的增长，工商银行应该有30%的增长，专门谈到工商银行，我觉得它资产的质量，它的基本面是比较好的，只不过它的成长性比其他的商业银行低一些。工行有一个好处，它的存贷率比较低，银行资金非常丰裕，它一直是拆款，它一直把钱借其他的中小银行。它的资金储备率是可以的，而且能够经受货币紧缩或者是未来一些震荡的压力。

　　我先不谈股价，工行经营未来两年是比较稳健的，它的优势是这样的，它国内的网点比较大，它的主要业务在国内，它能充分分享到国内经济的一个好处。

　　中国银行的优点是它的国际化的视野和国际化经营和创新能力，中国银行最大的一个不足就是它的业务很大一部分来自于海外。我们讲人民币升值，海外的经济增长这么慢，它的海外业务发展相对不如国内的银行。另外它还有汇率的风险，它有很大的外汇存量资产。还有中国银行它国内的这一块业务，因为它是由国外业务后来才发展国内业务的，它国内业务的底子和一些网点的能力，或者是资产状况等等方面和工行银行相比有一定的相对不足。

　　银行的盈利只是现在的预测，未来银行有一个变数，我们国内的银行利差要比国际上高一些，未来存在下跌的压力，所以我们对银行的预测要动态地去调整。