高峰：狐狸知道很多 但刺猬懂得一个大道理

　　新浪财经讯 迎接中国基金业十周年----中国基金投资者服务巡讲大型活动---武汉专场，于2007年11月4日举行，南方多利增强债券型基金经理高峰在会上发表了精彩演讲，以下为高峰精彩观点：

　　高峰先生：我的题目是，狐狸知道很多，但刺猬懂得一个大道理。这是取自一个欧洲的语言，就是狐狸使了很多的手段，但是刺猬只有一招，他把身体蜷起来，狐狸无计可施，最后胜利的是刺猬。我想说明的是什么呢？就是我并不想说哪一个是大道理，就是想说，我们在投资的过程中，事实上很多大的道理是隐含在非常简单的，非常基本的数据和现象之中的，我们就是想把这样的一些数据和现象把他抽取出来，然后给我们大家共同的作一些分析。我下面的题目是股指高如何做投资。为了做这样的一个作业，我们首先可能第一件事情就是解决这个问题，就是到底什么是股指高起？首先解决这样一个问题。

　　我们在投资过程中，可能会遇到种种的投资者，会跟大家沟通有种种这样的指标，但是我看了很多我觉得有两个指标可以跟大家一起共享，这两个指标非常的简单，如果我们把投资的时间拉得足够的畅的话，我们会发现这个指标非常容易找到，第一个指标就是我们把一个国家的上市公司的总市值跟这个国家的GDP作一个比较，这样一个比值，因为上市公司的基本意思就是所有的上市公司现在总的来说，以现在的市价他值多少钱？而GDP可以理解成，我们这个国家的国民辛辛苦苦赚了一年，到底赚了多少财富？所以这就是股指高低的基本的概念。到中国来说，这些数据我们都找得到，但是要进行一个简单的加工。我们公司有一个特征，第一，上市公司是在深交，深交所得有上市的股票，但是除此之外，中国的很多公司，都是在境外上市的。比如说，包括一些H股的公司，还有一些注册地不在中国的红筹公司，在新加坡，都有一些这样的公司。我们把这些零零星星的数据收集起来，加起来就是这样一个数字。那如果我再把我们国家的GDP大致算一下，就以去年GDP公布的数据为准，大致乘上一个1.5，做一个比较，我们就会发现，中国的市值除上一个GDP，他是60%，美国的数据是30%。 我们知道，美国的上市公司并不是美国的公司是全部，他还包括很多境外的公司。他们的除了之后的数据是1.3左右，比中国的1.66小很多，日本的数据，得出的结果也是中国的上市公司市值超过了日本，从这个数据里看，显然中国的股指显然是比较高估了。那么我们再看第二个指标，这个指标更加朴素简单。就是市盈率。截止到2007年，沪市的数据隐含了什么含义呢？如果我们假设这个市盈率是某一个公司的，如果这个公司有幸存在了6、70年，并且这个公司保持稳定不变的前提下，那么我们今天投资了这样一个公司，那么我们今天回去生一个小孩，这个小孩长到20岁以后再生一个小孩，这个孙子长到刚刚好，你就更好能够收回你的成本。这个几年在目前全世界里看，也是不低的。

　　日本以前也出现过这样的情况，所以如果我们也只看这样一个静态指标的话，那么我们也可以得出一个结论，中国的股指它确实也并不便宜了。但是呢，我们有很多人有很多观点，去反驳这个观点，因为我们拿到的是一些静态的指标。但是我们必须分析一下，中国的经济每年都增长的非常的快，比如说07年，净利润增长了70%，如果一个国家一直这么增长的话，70%的市盈率根本不够。这个70%的利润我们要做一个修整，修整的话有两点，第一个要考虑这个70%的增长，我们要知道，增长这么多，但是它非常的集中，除了集中化工、资源，这些大头以外还有一个金融。这是一个虚拟经济。比如说

证券公司，就是这些投资者，这个市场上不断的耕耘。还有一个，就是很多公司交叉持股，在现在大金融的行业圈，包括金融、银行、

房地产，这么多的公司交叉持股，也很大程度上虚增了公司的利润，我们还是要把这个利润扣除掉。南方基金的投资研究部门的同志，经过了这样一个谨慎的分析，得出了一个结论，如果我们扣除了这样一些金融类的虚拟的利润来源。扣除了这样一个交叉持股利润来源的话，这个数据要降低一些，不过也很可观，还有50%左右，这是07年的利润。到了08年，他就要下降到30%，这个利润，没有我们报出来这么多，但是也比较大，也比较不错。现在总体的结果也是这样。

　　这个是我们各行业对这个市盈率的预测，这是刚开始我说的，通过两个普通的指标大家都能找到的支票，我们会发现，静态的看，这个指标偏高，但是有一个是，利润率天天在增加，对我们的股指就会有一个支撑。第二个观点，就是有钱，只要有钱，经济就会涨。中国的人民币升值的预期不断的在提升，资金所在之地就不管你股指不股指了，都会涨的。

　　这里面的资金其实是两部分构成的，一部分我们简单看是外部资金，由于中国经济相对竞争力比较强大，中国的劳动力成本相对比较便宜，人民币升值的预期长期存在，那么国际上有钱进来，推动了这个市场的发展，这是外部的资金，相当于每个月进来3000亿人民币，这是外部的。但是事实上更大的钱是内部的，因为财富的效应带来了资产的转移，这已经是07年，跟05年不一样的，05年的时候因为确实是股票非常便宜，所以引进了很多投资的资金，那么到了07年以后，06、07年这两年的情况，是股票市场已经涨了很多，而带动了广大的投资者这方面的这样一种情绪和投资的热情，造成了我们储蓄的存款的增加，而我们储蓄存款量是多少呢？到9月底是35万亿左右，包括我们居民储蓄存款是17.6万亿。换句话说，我个人认为，后者对这个市场的影响比前者更大，再换句话说，事实上我们现在的股市，从1000点涨到2000点，再涨到3000点，里面的原因有价格的重估，又带来的资金的涌入，而且是我们的自己的钱，大陆的钱不完全是外部的钱造成的。

　　这个是两个数据，一个是我们国内基金的帐户增长的比例，一个是我们国内居民投资热情高涨的指标，他发生的根本新的变化是07年，真正的大幅度赚到钱的人，或许是05年底都投入资金的人，我们看到这个过程是非常明显的。所以如果我们把这样的一个我们都能够收到的信息作一个简单的加减乘除处理了以后，再做一个基本的分析，那么得出的结论是这几点，第一股指肯定不便宜了。刚才吕一凡已经做了解释。第二点，基本面情况依然良好，我们对中国经济的信心这一点仍然非常的好。第三点，资金仍然充裕，那么这里面就得到了一个非常矛盾的这样的结果，股指已经不便宜了，但是呢，这个国家的经济的基本面还是非常的好。而且钱也非常的多，那么这里面就是对我们投资者来说，肯定是一个两难的问题，需要谨慎考虑的问题。那么作为专业的投资者，能够跟大家怎么样沟通这样的问题呢？所以我觉得应该是从这几方面。

　　建议一，作为我们投资，要认清楚我们自己，我们到底需要什么？我们为什么要做这个投资？我们的目标是什么？首先要把这个问题把他理解清楚。那么事实上目标的话，很清楚，就是我们个人的资产稳定的增值。这个增值的话是包括两部分的。第一是我们个人的每年的收入，它要增加。第二就是你投资的资产，它发生了变化，它最好是涨了，最好不要跌。这是我们的个人的目标，是希望这个值是稳定的增长。但事实上对我们个人来说，我们有两个目标，一个目标是容易达到的。一个目标就相对难一些，容易达到的就是战胜通货膨胀，这是从个人的消费膨胀的情况来达到目标的，换句话说我如果战胜了通货膨胀，战胜了这个CPI指数的话，就意味着今天我能够用我们的资产中，能够用5块钱买一碗兰州拉面，过了很多年以后，我仍然可以用5块钱买一碗兰州拉面。但是世界上的物质是越来越多，如果我们希望我们能占有世界上的物质资产，能够等比例的增加的话，那么这个要求就相对高一些，这就要求我们的物质增长率能够跟物质供应量向比美。如果今年，我们占有这个事业上十分之一的资源，过了20年以后我还是想占有同样多的财产，包括土地、房子、汽车、金属等等，那么我们必须要战胜这个货币供应量的速度，因为这个大体都是可以通过货币来给它定价。要达到这个目标，我们每年就必须有15%-20%的增长。我们要关注一点，这里面收入的分两项，一个是收入，一个是增值。我们不能把这个希望寄托在增值的部分。特别是对于我们青年投资者。

　　因为这种经济的增长速度是不可持续的。所以对我们来说，第一件事情是提高自己的生产能力，第二点是作积极的资产的投资，这是左拳和右拳都不可缺少的内容。

　　那么第二，就是说，不管我们从事什么样的行业、什么样的学历、什么样的工作状态如果想做好投资的话，并不是说能够去听一些投资专家、或者是行业人士讲解就可以明白的事情，而是要相信自己，而且也应该具备一些金融的常识，在具备一定金融的常识的情况下，再做一些投资，否则的话，很可能出现一个听什么是什么的状态。那么最基本的话，我想我们每一个做投资的人，就是有这样几个基本的问题，大家可能都可以去问一下自己，也许这几个问题对于我们在座的专家来说，都觉得太简单了，但是我觉得还是要问一下。第一个就是你想买的股票这个公司是做什么的，他的收益靠不靠谱？我们在座的每一位如果到商店去买冰箱、买彩电，我们肯定是反复比较，但是我们在同样的情况，我们花十几万去投资一个股票，仅仅是因为我们一些同事或者是周围的所谓的专家说的，这个公司不错，但是我对它一无所知，这个投资就非常盲目。第二点，我们要了解一些最基本的估值方法，类似于一些市盈率，这样基本的概念，但是如果我是同样的钱，我去买这个公司的话，我多少年能够收回成本呢？第三点，我们很多个人投资者，我们并不直接投资股票，而是借助基金这样的理财产品来进行投资，那么这个情况下，我们要了解一下，这个基金是投资什么的？它是股票基金，还是债券基金？而不是说我们的理财顾问，我们的客户经理跟我们说，今天这个基金不错，你就买，他往往说这个问题的时候，往往是他正在买这个基金，而并不是真正适合你。所以我们的投资者一定要了解，你投资的是什么？股票基金、债券基金，它到底是怎么回事？我不是在这里做一个普及课，大家回去一定要自己了解。

　　基金，我们有开放式基金、封闭式基金，他们的区别到底在哪里？我们了解了，我们投资起来就会更加理性。所以希望大家具备一个基本的金融常识，了解自己的理财产品和投资品种。

　　第二点，相信自己能够做一个基本的金融分析，不比专业的投资者差。事实上我们本身是专业的投资者，但是这么多年过来，我个人的理解，如果是一个人的投资者，掌握了基本的金融常识，从一个理性的角度分析，投资产品往往在很多时候，做得并不比专业投资者差，那么这里面有两件事情：第一个，是关心你身边的机会，我想举一个例子，比如说我们说这个汽车股，我们知道汽车这几年走了一个又一个的轮回，三年前，汽车购买形成了第一次井喷，然后在一两年前，在牛市启动的时候，由于当时大量的汽车公司上马，以一个省为例，当时就是开了3、40家生产汽车线的报告递上去，后来汽车就形成了一个非常大的竞争压力，汽车股后来跌了很多。汽车股后来由于消化整合，这个汽车股利润又增长了，价格也上升了，那么波动非常的大。而且这个脉络非常的清晰。我们可以通过专业的方法去了解，每个月可能汽车工业协会都会出一些报告，专业的报告你要花钱去买，而且它还滞后几天的时间。但是我们个人如果是想买车的，我们自己去跟汽车的供应商聊一聊，事实上我们不说一个长期，就是一个中期一年的时间为限，事实上你掌握的情况，如果用它来支持你的投资的话，事实上这个结论非常清晰。如果这个时候汽车处于一种供不应求，价格天天涨的时候，这个公司代表的利润，他也会上市。如果到了后面，汽车根本都卖不动了，各个公司都在这里拼命的降价，用各种各样优惠的手段，他的利润肯定会被压缩。那么再到最后一个时期，当这个公司整合好了的话，这个时间有财富效应体现了。如果我们个人多做一些分析的话，得出的结论并不比专业投资者的结论差。事实上这个分析非常有趣，他对我们个人做一些产品的比较，购买都有帮助。

　　举一个例子：前段时间，我去买车。我就先看了报表，那么我就选了一个相对它的毛利率比较低的这样一个车型，对于我个人消费者来说，他的毛利率低，那就意味着我买这个东西相对赚钱。所以这些东西非常有趣，掌握了一个经济的常识的话，对大家做任何事情都有触类旁通的好处。第一个就是关心身边的机会。

　　第二就是发挥自己专业的优势。我们看投资报表也许会做宏观分析这方面可能会专业一点，但是对这个东西的分析我们不会有这个行业里的专业人士清楚。比如说医药方面的公司，那里面的专业的名词，里面的很多东西，往往我们也很难了解清楚。如果你是这个里面的医生，或者你是销售人员，也许你对这个方面的体会会比我们深刻很多，所以你能把这个优势发挥好的话，事实上也有助于在诸多的投资品中选择适合你的品种。

　　第三个就是相信世界，相信中国，这个题目写的比较大，但是其实不大。这里面我想表明的是几个含义，第一个是相信世界，相信世界人民，这是什么意思？从长期的角度，我们肯定要投资，肯定要投资权益类的东西，因为这个股票，他本身代表这世界人民的管理能力和创造能力，你买了这个股票，你买中国石化，就意味着你用不管是高的还是低的价钱，就是说，中国石化的生产线都在为你服务，为你创造利润。但是价钱高低是另外一回事，所以一定要从长期的角度来说，投资权益率的投资，能够带来财富的增值，可以让你尽快的做到我们投资的第二个要求。同时权益率的东西有价格高的，也有价格低的，我们要放眼全球，选找低估值的资产，我们可以关注一下这个QDII基金，如果我们大家有精力，就是愿意多接触一些金融常识的话，我们可以自己做一些比较，去购买一些权益类的品种。

　　第三点是寻找发展中的强国。历年来，这样一个观点都不会过时。因为世界经济永远是轮动的，不会一个国家永远落后，也不会一个国家永远强大。我们在投资期限内，经济活力最旺盛的国家，而且对我们很幸福来说，现在就恰恰是以中国为代表的有强大组织能力的第三世界的国家，但是投资发展中国家，这是一个投资主线，并不意味着只能买中国的A股，而是在中国，他形成了一个人民币渐进性升值强大发展的这样一个动力，他上上下下所能够带动的这样一些公司。那么，包括我们在A股上市的公司，包括在海外上市的工作公司，包括在我们这里过去巨大利润的外国公司。我们都可以去关注。

　　第四，我们说了那么多的投资和想法，但是一定要谨慎。这里谨慎第一就是要做好压力测试，这个压力测试的意思就是什么呢？我们在座的每一位，我请我们听过报告以后，自己回家以后，审慎的检查一下自己的资产，有可能我们中国的估值还会继续升值，但是它也有可能跌到2000点，所以我们结合自身情况的谨慎预计，我们在出现这种情况的时候，我们是否受的了，受得了的话你可以继续，如果受不了你如何调整。所以这一条非常重要。就是审慎一下，出现了这个最悲观的情况，你是否受得了。

　　那么第二，就是不要指望自己能够预测趋势什么时候改变，但趋势发生以后，我们尽早能够意识到。我想举一个例子，现在是牛市，我想举一个反过来的例子，就是前段时间，人类最大的本能就是容易遗忘，事实上我们这一轮牛市只有两年，这两年我们很可能已经忘记了十年之前，出现了熊市，在这样一个熊市时间非常长持续了至少4、5年的时间，在这个过程中，我们什么时候才能预测到是见底呢？我看到很多投资者，专业的、非专业的，几乎没有人能够预测到什么时候真正见底。在这个时候，在2004年12月的时候，这个时候1200点，你是专业人士，就会分析，这个时候非常有利的投资价格的时间。巴菲特就买了中国的股票。但是你能预测它什么时候会停止吗？这个趋势如果它正在发生的时候，你去预测它什么时候结束是非常困难的，如果这段时间是我们的A股在逐渐泡沫化，那么这个预测就更加难。这是一个长期投资的判断和观念。

　　第二，9900点的时候，大家是处于一种极度恐惧之中，但是事实上市场也给了你非常多的时间去调整，后来涨到1400就发生了改变，以股权为代表的一系列改革就开始了。那么事情它没有发生变化的时候，你很难判断他跌到什么地方，市场出现了转机，就给了你时间去做调整。这个时候可能会带来一个什么样的对未来的影响？那么我们做投资，结合起来，对策就是从这个例子上来看有两条。

　　第一，就是我不判断了，我认为这个市场已经比较高了，后面的泡沫我就不享受了。第二个就是我仍然享受，当这个市场会发生一些变化的时候，这个时候出现的事情我们再做分析，这个时候往往会给大家带来一些结论。

　　那么这是第二个观点，就是说我们很难预测得到未来，尤其是这个趋势性的东西，但是如果趋势真的发生了变化，变化的时候会给你一个时间，一定要结合当时的情况给你一个分析。

　　第三点，就是举一个巴菲特的例子，这是一个巧合。第一这位同志他是秉承着一个价值投资的理念长期在做，他里面很多观点可以给我们做一个思考，给我们做一个思考和分析。第二个，作为一个这样一个投资名人，他的很多信息，特别是现在是信息时代，他是能够留下很多痕迹的，包括现在为什么他投资中石油，大家会知道呢？因为广交所有规定，投资超过15%的要申报。那么他每年都爱给一个交代的文件，里面也提到了他的一些思想、方法。他的做法是不是就一定对呢？这个很难说，至少短期内他没对，长期就很难说了。他提供了很多这思路。他为什么要抛中石油，他有他的理由，因为他觉得长期以来油价不靠谱，因为他是生产油的，油价跌了，他的利润会受影响。他会给我们一些思考，我们再做的时候，我们也可以通过我们的方法来研究这个问题。我们很多人是生产

能源的专家，你对这个方面的研究也会比巴菲特更专业。所以我们可以研究国内很多的公司，看看他们的一些理念、思想，当然他们不一定对，但是可以给你很多的信息，你可以分析。这个方面的话，这个思路，也可以对我们个人投资者投资有一些借鉴的意义。那么在报告的最后，就是我跟大家介绍一个我的目前的本职工作之一，就是我目前管理的是一家债券加新股的公司。

　　刚才我说了两个要求，一个基本要求，一个是较高的要求，他能够很好的实现风险较小，他的类型也非常明显，一个是债券，一个是新股，双拳出击，对抗通货膨胀。第一我们的投资是以债券为主，因为它的收益率可观、可期。长期来讲，债券的收益率是稳定的，举个例子：《投资者未来》的作者教授，投资债券200年，他不仅能战胜通货膨胀，而且能够带来经济增长。如果利率上升，债券带给你的回报。那么从中短期来看，他就有可能单拳出击是不会对抗通货膨胀的。举个例子，这是我们南方多利基金，他跟债券投资的比较，由于我们股票市场起来了，央行要调整利率，物价上涨，宏观调控当然要进行，债券跌价了，如果你只投资债券，你是被动型投资债券的话，你就会一直跟着他跌。但是我买的是浮动债，通过我们的专业投资，就可以回避这个债券下跌的风险。

　　第二件事情，我们今年8月份以后，我们的基金进行的改制，债券好的时候股票会差，股票好的时候债券会差，如果股票市场不好了，那么新股收益有限，但是债券市场他又体现出来，他不仅有利息所得，而且有资本率的收益。这样的话，债券+新股他就相对来说，在大概意义上，取得了相对稳定的收益。现在我投资一个债券至少有4%-5%的保底的收益。而且现在新股这块也有一个相对稳定的收益，所以用债券+新股就会有一个100%的收益。我们做了很多的分析，模拟下来，基本上从现有的市场环境下，收益能够有一个5%到10%，这是可预期的收益。对于我们这个基金，从8月份以来，到现在2个月多一点点的时候，也赚了4、5分钱，所以是很稳定，也可以预期的。所以在给大家分享这个资本市场的这一个成长的过程中，也提供了这样一个防守性的产品，供大家选择。我的报告就这么多。