大胆创新与改造 重新激活封闭式基金

　　郭树 王耀辉

　　当前，在我国基金市场中，开放式基金绝对占主导地位，封闭式基金在我国基金市场已被边缘化。从2002年8月15日最后一只封闭式基金(基金银丰)发行，到今年7月17日发行的第一支创新型封闭式基金(国投瑞银瑞福分级股票型基金)，已经有近5年时间停发封闭式基金。不仅如此，当时的54只封闭式基金目前仅剩下38只，再加上两只创新型封闭式基金，也不过是40只，与300多只开放式基金相比，只占很小的比例，且现有的老封闭式基金到期一只转型一只。因此，市场上的老封闭式基金如果不加以改进，必将走上到期转型的不归路。

　　那么，封闭式基金是否有扩大发展的必要呢？答案当然是肯定的。因为封闭式基金规模固定，其健康发展对于证券市场参与各方都是有利的。

　　首先，对于股票市场，它可以起到稳定市场的作用。当股票市场出现较大涨幅且具有一定泡沫时，它可以减仓操作；而当股票市场下跌严重，大多数股票具有投资价值时，它又可以重仓吃进，这种套利操作即让持有人的利益得到了最大化，同时也限制了证券市场过度投机，从客观上起到了稳定市场的作用。其次，对于投资人来说，买卖方便快捷且交易成本较低。由于封闭式基金在证券市场交易，投资人可以通过电话或网络及时地进行买卖，其卖出所得资金当天就可以在证券市场使用；而交易成本最高为交易金额的0.25%，仅相当于开放式基金申赎费用的五分之一左右。再次，对于基金管理公司来说，收益稳定且便于投资。稳定的管理费收入，可以让基金经理集中精力研究投资对象，进而选择短、中、长期投资品种进行合理搭配。上述封闭式基金的优势是开放式基金所无法比拟的，因此，我们有必要采取措施激活当前市场的老封闭式基金。

　　在基金业最为发达的美国，近年也出现了封闭式基金快速发展的现象。2000年底至2005年底，美国开放式基金的规模从69647亿美元发展到89055亿美元，增速为28%；而同期封闭式基金的规模从1433亿增长到2763亿美元，增速为93%。

　　其实，有着众多优势的封闭式基金之所以被边缘化，最主要的原因就是封闭式基金的大幅折价交易。目前的现实情况是购买新发行的开放式基金都需要中签，但具有较高投资价值的封闭式基金却在大幅折价交易，就连以指标股为主要投资对象的基金金鑫在2007年8月10日，其折价率也达到了29.77%，今年12月29日到期的基金兴安折价率也在7.66%。因此，如果能采取措施降低甚至消除折价，封闭式基金就会重新驶入高速发展的快车道。

　　如何才能激活这些老封闭式基金，让其重新具有活力呢？我认为应采取如下四大措施：

　　1.改变基金管理费收入来源，实行激励机制

　　目前，老封闭式基金的管理费是按基金净值规模提取的。这种提取方式导致基金管理人不愿意分红给基金持有人，且在一定程度上存在基金管理人的道德风险。因此，我们可以考虑借鉴对冲基金的收费模式，管理费的提取可以与基金净值的规模和持有人的收益同时挂钩，二者的比例可确定为2：8。前者的提取方式可以按基金净值的0.30%提取；后者的提取方式可以按持有人收益的5%—18%浮动提取，即每年持有人收益在5%以下的(包括5%)按收益的5%提取，如果持有人年收益达到18%以上的可以按收益的18%提取，持有人年收益在5%—18%之间的提取比例应在5%—18%之间浮动。

　　基金经理的报酬可以按管理费的一定比例支付，这种管理费的提取和基金经理报酬支付模式既保证了熊市时基金公司的正常运转，又极大地调动了基金经理的积极性；既不会出现 纸上富贵的现象，又可以使基金管理人与持有人同舟共济，从而有效防止优秀基金经理的流失。

　　2.放宽封闭式基金的投资标的，提高投资回报率

　　规范的封闭式基金开始设立于1998年3月27日，最后一只设立时间是2002年8月15日，那时的基金运作缺少经验，股票市场的风险又有很大的不可预见性，为了保证基金持有人的利益，各封闭式基金均在自己的契约中明确规定，投资于国债的比例不低于20%，当时确实达到了保护投资人的目的。2005年之前，封闭式基金的平均净值增长率均高于开放式基金。但是，到了2006年，随着股票市场的走牛，由于只能用80%的资金进行股票投资，封闭式基金净值增长远远落后于开放式基金。2006年度，开放式股票型基金的平均净值增长率为121.41%，而封闭式基金平均净值增长率仅为106.35% ，但如果扣除20%的国债投资，按80%投资股票的资金来计算，封闭式基金的净值平均增长率在130%左右，还是高于开放式基金的增长率。

　　因此，在资本市场发展较为成熟的今天，应召开基金持有人大会，讨论改变以前必须用20%资金投资国债的规定，可以考虑把这笔资金的使用权交给基金经理，基金经理可以根据市场情况投资不同品种，特别是封闭式基金目前持有的大多是沪深300成分股，如果允许这20%资金投资于股指期货，完全可以对冲大盘可能下跌带来的风险，这既有利于基金收益的稳定，也可以使基金折价率在股指期货推出时大为降低。

　　3.采取灵活的分红方式，提高散户参与热情

　　目前，封闭式基金的分红只是单一的派发现金方式，这种派现是以实现的收益为前提，如果投资标的前景看好，基金经理就不愿意卖出股票，这样净值不断升高，收益却很难实现。不实现收益，不能分配，投资者当然不愿意购买，由此使得封闭式基金长期大幅折价。如果我们允许基金采取其它分红方式，完全可以解决这个问题。

　　首先，应允许封闭式基金赠送基金份额，这样基金既不用卖出投资标的，又可以满足投资者分红的需求。其次，基金可以发行分红权证，就是基金按照份额发行相对应的分红凭证，这种凭证可以单独交易，每个基金持有人都可以得到与自己基金份额相对应的权证，它可以是中期或者年终的分配权。例如某基金持有人购买了1万份A基金，相对应的可以免费得到1万份基金分红权证，权证的到期日就是A基金分红的权益登记日，这就使得一年一次的分红变为两次，一年两次的分红变为4次，同时还增加了证券市场的交易品种，也可以有效降低封闭式基金的折价率。

　　4.允许封闭式基金进行T+0回转交易，且不必设涨跌幅限制

　　我国的封闭式基金是和股票一样利用沪深两市网上交易系统交易的，因而其交易制度也就随同股票实行的是“T+1”隔日交易。但股票“T+1”隔日交易目的是为了抑制过度的投机交易，可目前的基金市场状况是成交萎靡，基金大幅折价，交易不够活跃。所以，对于以净值为交易价格基础的基金应实行“T+0”回转交易，这一交易制度的实行，必将增强基金交易的活跃度，进而促使封闭式基金的交易价格向其净值靠拢，最终使其交易价格在净值附近波动。同理，10%涨跌幅限制同样缺少实际意义，取消涨跌幅限制一定会增加投资者投资封闭式基金的信心。

　　以上四项措施均可以在目前条件下的证券市场实施，需要管理层、基金管理公司和基金持有人携手努力。

　　可以预见，经过改造的封闭式基金完全可以与创新型封闭式基金相媲美，只要上述措施顺利实施，封闭式基金规模固定的优势必将得到有效的体现，进而使得“老封闭式基金”与“创新型封闭式基金”比翼齐飞，无论在牛市还是熊市都将取得不低于甚至高于开放式基金的业绩。我国的封闭式基金发展也会像2000年底至2005年底的美国一样，发展速度远远超过开放式基金，必将重新成为证券市场的重要力量。

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