许小年：制度缺陷制约基金发展

　　股市泡沫风险超过了当年的中国台湾和日本的泡沫高峰期 许小年：制度缺陷制约基金发展  

　　本报记者 熊 毅 张 云 郭雪颖 上海报道

　　“对目前的指数水平，如果是根据泡沫化程度来打分的话，可以打几分？”

　　中欧国际工商学院金融学教授许小年回答：“中国的股市泡沫风险超过了当年中国台湾和日本的泡沫高峰期，接下来会发生什么样的事情，我想大家的判断和我应该是差不多一致的。”

　　11月2日，在和讯网主办的“2007中国基金业高峰论坛”上，面对一个敏感的问题，许小年如此回应。

　　同时，许小年认为，未来基金行业的发展，将会受制于整体的制度化建设。而现在看来，制度缺陷将会制约未来10年基金行业的发展。

　　基金同质化

　　许小年这样勾勒10年基金行业的特征：

　　基金在投资操作上，经常是买的时候都在买，卖的时候一起卖。

　　另外，目前尽管基金有很多的名字，但是实际上投资风格和投资特点都随着市场形势的变化而变化，是千人一面。

　　许小年把这种特征归纳为“基金同质化”。

　　他认为目前基金市场离资产定价的目标越来越远了。基金的同质化对于

　　他分析认为，资本市场应该是为实体经济创造稳定，低成本的可持续的资金渠道，在实体经济效率不断提高的基础上，为投资者创造满意的回报。

　　所以中国基金业的发展离不开资本市场的发展，资本市场发展还要服务于实体经济。资本市场如果要进行有效的资本配置，就需要价格和价值的长期相符，价格和价值的短期背离是不可避免的，但是长期要相符。另外，要不断降低市场的波动性，来降低融资成本，将来我国资本市场的发展方向，应该以准确的市场定价为目标，以不断降低市场的波动性为目标，从这两个标准来看，尽管我国基金业过去10年取得了显著的进步，但是差距还是相当的明显。

　　具体表现在，在市场环境的变化中，有日趋薄弱的现象，违规违法的行为也时有发生，如果机构不可以坚持价值投资理念，资金错配的现象就会更加严重，最终将伤害包括散户在内的投资者的利益。

　　同时，放弃价值投资理念也会导致风险逐步上升。目前，我国资本市场上的非理性繁荣已经是不争的事实，市场的风险已经超过了当年日本和中国台湾的泡沫高峰期。所以，“未来我们国家基金业的发展，离不开资本市场的发展，资本市场的发展还是要服务于实体经济”。

　　鉴于此，“基金未来操作改进的空间非常大”。

　　废除基金排名

　　深究基金出现同质化状态的原因，主要是由制度缺陷造成了这种现状。

　　而最直接的市场现象，就是过于频繁的基金排名。

　　对于基金排名，很多排名机构采用的都是超短期的业绩评价体系。年度排名现在已经不够用了，现在要争季度甚至是月度排名。机构投资的行为越来越短期化了，这个短期的排名和基金评价体系有关。

　　许小年呼吁废除短期排名。

　　对于晨星在国外对基金三年业绩排名，而对国内基金业绩进行一年一次排名的机构，他希望“晨星系统像国外一样，只排三年的业绩，而不排一年的业绩，更不要排季度的排名”。

　　许小年认为，机构的行为是由制度决定的。偏离基本面的投资以及基金的同质化根本的原因是我国资本市场上制度性缺陷。

　　对于制度化建设，他认为，政府要放弃对指数的调控，给基金以完全的操作自由，取消基金和产品发行的审批制，通过市场竞争造就多样化的基金公司，给投资者更多的选择，以投资风格和投资方法的多样化来稳定市场。

　　“基金的步调一致稳定市场是稳定不住的，只有多样化的才可以稳定市场。”

　　因为，由于政府对市场的管制，基金经常在窗口指导下统一行动，增加了市场的波动性。同时发行的审批制，基金产品上市必须符合监管当局的统一要求，而不是根据投资者的多样化需求而制造，行政管理下的发行，不仅使基金失去了自己的特点，而且抑制了市场的竞争，造成基金不仅在风格上，而且在质量上的趋同。

　　另外是费率的管制。由于管理费是统一规定的，这决定了基金的盈利模式。

　　在这样的环境下，基金不可避免地是要追求规模的最大化，而不是长期回报最大化。基金追逐市场浪潮、脱离资本面的等等短期行为，都和规模最大化和发行的行政审批有关。

　　他认为，逐步放松和解除对管理费用的管制，使基金在市场竞争的压力下，走向基本面投资，追求长期回报，逐渐发展形成自己的多样化的风格。在解除管制以后，管理费可能会下降，可以提高申购和赎回的费用，以鼓励长期投资，以避免短期炒作。

　　构建基金合伙人制度

　　许小年认为，构建基金合伙人制度是维系基金公司长期发展的一个重要制度。

　　他认为，需要建立一套制度，让从业人员和管理人员从基金公司分享利润，以改善从业人员的激励机制，才能有效减少违规行为。这就是合伙人制度。

　　最近爆出来的违规行为显示从业人员的职业操守是一个问题，但是客观地来讲在市场牛市行情下，这个巨大的诱惑是很多人无法摆脱的。为了平衡这些巨大的诱惑，有必要从内部进行体制改革。让从业人员、基金经理、高管人员分享公司发展所带来的长期利润，才能有效减少违规行为，或者是抑制违规行为动机的有效办法，同时也才能留住优秀的人才。

　　而从利润分配逐渐过渡到探讨基金公司的合伙人制度，国外有很多经验可以借鉴。国际上，凡是成功、可以长期胜出的基金公司，在其公司制度的建立上，基本上都是合伙人制。