大盘封基：到期转型不如就地改造

　　证券时报记者朱景锋

　　随着小盘封基陆续到期转型，封闭式基金数量进一步减少。近期许多券商的基金研究员建议投资者积极布局封基的年度分红行情，然而这只不过是短期的交易性机会而已。有基金研究员早就提出股指期货推出后，封基折价率将消失甚至溢价，即使如此，也无法改变封基固有的信用风险。为根本上消除封基存在的顽疾，应积极谋求传统封基治理结构上的变革。

　　创新封基经受考验

　　由于首只创新型封基针对传统封基的制度缺陷进行了有针对性的改造，大成优选自成立以来取得了较好的业绩，并得到了投资者的认同，至少从目前来看，已经经受住了市场的考验。

　　从基金业绩来看，截至上周五，大成优选自8月1日成立以来净值增长25.7%，在39只封闭式基金同期收益率中排名第二，仅次于基金兴安。这一收益率在开放式股票基金中处于中等水平。大成优选股票投资范围大的优势已经开始显现。

　　从二级市场上看，虽然大成优选自9月7日上市以来溢价率不断降低并于第六个交易日开始进入折价交易状态，但近一段时间以来其折价率已经开始企稳，基本在10%左右浮动。特别是在上周大盘大幅下跌的情况下，大成优选的折价率并没有扩大而是逐步降低，到上周五，折价率只有11.61%，而传统封基平均折价率为28.23%。作为目前规模最大的封闭式基金，能维持这样的折价率水平，说明市场对大成优选的创新比较认同。

　　传统封基“三宗罪”

　　对于老封闭式基金，某券商FOF投资经理曾向记者表示，老封基在制度上存在三大严重缺陷，从而导致长期高折价。

　　首先，长期以来存在的道德风险。由于没有赎回压力和排名压力，传统封基在基金公司内部处于边缘状态，管理人根本不关心封基业绩的好坏，导致封闭式基金业绩远远落后于开放式基金。天相投资的统计显示，今年前三季度38只封闭式基金平均净值仅增长118.62%，不仅低于开放式基金股票基金135.65%的收益率，而且还不如混合型基金的表现。

　　其次，收益分配不及时。虽然目前封闭式基金都规定每年至少分红一次，但多数封基即使积累了大量的收益也不愿分红，因为分红会减少他们的管理费收入。并且多数基金即使分了红，也只是象征性地表示一下，分红率非常低。甚至还有几只基金还未进行今年的收益分配。

　　最后，由于净值每周才公布一次，导致封基与大盘的同步性极差。今年上半年，受年度分红、双汇复牌和创新封基等因素刺激，封闭式基金走出独立上涨行情。涨幅超过大盘，折价率也随之大幅降低。但进入八月份以后，随着股指不断攀升，封闭式基金却集体陷入调整，往往出现大盘大涨而封基大跌的奇异情况。这样的背离导致投资者对封基走势很难作出判断。

　　由于上述三项原因，该FOF投资经理在二季度对大盘封基进行了大规模减持。一直以来，以保险公司为代表的机构投资者是封闭式基金的主要持有人。但是这位投资经理认为，这种情况是历史形成的，由于封基存在难以治愈的顽疾，机构投资者将会撤出封闭式基金。

　　股指期货难挡“道德风险”

　　目前有券商研究员认为，股指期货的推出将彻底消除封闭式基金的折价率。这其中以中投证券基金研究员丁俭博士的研究最有代表性。

　　丁俭博士表示，股指期货给市场提供了风险管理的有效工具，投资者可以通过买入高折价率的封闭式基金，同时卖空股指期货，实现几乎没有风险的套利。套利交易将取代传统的封转开等因素成为消除封闭式基金折价率的主要动力。

　　同时他认为，股指期货正式推出之日，将是套利空间消失之时。大量的套利交易将一举消除封闭式基金巨大的折价率，使其市场价格迅速向基金净值回归。封闭式基金大面积高折价交易的现象将成为历史。部分业绩表现优良的基金将出现溢价交易，表现较差的基金将保留部分折价残余。他建议投资者利用现在套利机会尚未消失之时，积极买入高折价率并且业绩优良的封闭式基金。

　　然而，即使封闭式基金折价率真的在股指期货推出之后大幅降低甚至出现溢价。封闭式基金存在的制度缺陷并没有根本改变。封闭式基金固有的“道德风险”依然存在。

　　到期转型不如就地改造

　　今年年底到明年，小盘封基迎来到期高峰期，随着这些基金纷纷转为开放式基金。到明年年底，小盘封基将只剩下两只。老封闭式基金总数将只有28只。

　　分析人士认为，封闭式基金有它特殊的优势，不应这样一个个退出历史舞台，传统大盘封基应积极谋求治理结构的改造和变革，在这方面，大成优选提供了一个生动的模板。

　　相对于传统封基，创新封基大成优选的优势主要体现在以下几个方面：

　　一是基金投资更为灵活，该基金股票投资比例可以达到100%的上限，在法律法规或监管机构允许的条件下，还可以投资于股指期货等衍生工具或结构性产品，并发行权证等衍生金融工具。相对于原有封闭式基金80%的股票投资上限，大成优选基金的获益空间更为宽阔。

　　二是引入了业绩报酬和业绩风险准备金，具体做法为，基金管理人可在符合一定条件的前提下，每年提取一次一定比例的业绩报酬。同时，每月从上月基金管理费中计提10%作为业绩风险准备金，划入业绩风险准备金账户，用于在基金净值增长率低于业绩比较基准增长率超过5%时弥补持有人损失。通过这样的安排，大成优选基金的业绩将对基金公司收入产生重大影响，从而提高基金公司积极性，督促其勤勉尽责，很大程度上减少了信用风险。这一安排也能够在对投资管理进行有效激励的基础上，加强对持有人利益的保护。

　　三是引入了“救生艇”条款。该基金明确规定：“若基金折价率连续50个交易日超过20%，则基金管理人将在30个工作日内召集基金份额持有人大会，审议有关基金转换运作方式为LOF的事项”。这一条款使得大成优选基金的折价率能够得到有效控制，避免基金长期处于高折价状态。

　　四是收益分配更及时。该基金规定：“在符合相关条件的前提下，基金每年至少进行2次收益分配，且每次收益分配比例不低于净收益的60%，全年基金收益分配比例不低于年度基金已实现净收益的90%。”这将很大程度上降低折价率。

　　五是信息披露更充分，该基金每个交易日公布净值，比现有封闭式基金每周公布一次净值更为透明。

　　银河证券基金研究专家胡立峰在大成优选推出时曾这样评价：“大成优选是2004年7月1日《证券投资基金法》实施后的第一只封闭式基金，具有重大的现实意义和深远的历史意义，代表着我国封闭式基金发展的主流方向。”

　　因此，大盘封基就没有必要等到七八年后集体转为开放式基金，按照大成优选的制度优势就地改造即可。这不仅有利于基金业的长期发展，也有利于从根本上保护基金投资者的利益。