邓晓峰价值判断反向投资

　　证券时报记者 杨波

　　“当一件事情远远超出常识的时候要特别谨慎，不要过多相信一些超出你常识判断的事情，因为常识最重要。”博时主题行业基金经理邓晓峰看上去很稳重，也有些沉默。邓晓峰1997年开始在股市投资，2001年硕士毕业进入国泰君安，正式开始证券生涯。“熊市对我的影响最大，从1997-2001年，每次市场暴跌我都经历了，更在熊市入行，经历过一个完整的市场周期，体会过泡沫破灭的惨痛教训，因此，我对市场风险的问题格外重视，也许会被认为有些保守。”

　　邓晓峰认为，本质上看，在

　　反向交易者

　　与大多数基金经理相反，邓晓峰不喜欢追逐市场热点，也不擅长追涨杀跌，他管理的基金换手率在同业中属于较低的水平。“我的投资风格概括说来，一是价值判断，一是反向投资。我喜欢去寻找市场认识有误区的被低估的公司，这样的投资有较高的安全边际。一个公司的市场关注度很高时就可能有溢价，也会有风险。”

　　邓晓峰是一个坚定的价值投资者，他长期跟踪观察公司，对行业企业的基本情况有很深的了解，这样，就敢于在公司价值被误判时重仓持有。有两个案例可以较好地说明邓晓峰的投资风格，“一个是投资某汽车股，在2005年很多共同基金都退出的情况下，我们在研究之后发现公司有行业内最好的管理、有体制内最好的人才，市场产生了重大误区，于是做了很重要的配置和投资。”另一个典型案例是某大型上市公司，过去高峰时公司有三、四百亿的净负债， 但这种情况在2003年开始逐渐发生了转变，每年的经营现金流量300亿左右，而资本支出从200亿一路降到一百多亿，到2006年该公司变成了一个净现金的公司，财务状况发生明显改变，从表面看公司利润没有发生大幅回升，但实质上已经发生了重大转变。资产负债表是企业持续经营累积的结果，它的改善是企业经营情况的客观反映。“而其股价2006年中一度跌破净资产，总市值大概是四百亿，一年公司的自由现金流量有一百多亿，从实体投资来看非常划算，因此我们当时也是重仓买入。”

　　邓晓峰喜欢这样的交易，在他看来，因为市场情绪导致公司价值与价格严重背离，是价值投资最好的机会。“比如航空股，当时大家只看到高油价的负面影响，而忽视了需求增长率与供给增长率之间的缺口，没有看到供需缺口累积下去，未来行业可能出现暴利的机会。” 通过反向投资以足够低的成本买入好公司的

　　邓晓峰的反向思维还体现在对市场的判断与投资策略上，“市场高估时我们会保守，比如现在，市场上就几乎找不到低估的公司，针对这种情况，我们会增加公用事业类的股票，同时大量减持高估的小公司股票。作为共同基金的管理者，我们需要充分重视风险控制，在某些时期应当谨慎一点。”邓晓峰是博时价值组的成员，他所管理的博时主题行业基金，成立两年多来已经为投资人创造了超过400%的收益，最近一年来博时主题行业基金更是成为股票型基金中的明星，投资收益始终在股票型基金中保持领先地位，同时风险控制也非常成功，波动幅度一直保持在低位，真正做到了高收益、低风险。

　　邓晓峰反复强调估值的重要性，“不能用买黄金的价格买黄铜，即使像美国‘漂亮50’中也有存在巨大泡沫的公司。”虽然邓晓峰也喜欢优势公司，但他同时也会关注价格，“好公司价格高的时候我们也会退出。”

　　公司选择方面，邓晓峰表示，对垄断性企业，要看垄断形成的原因与前景，而竞争性行业，则要看产业结构与企业领袖，在一些行业，主要企业的领导者不仅要关注企业本身的发展，还要努力推动行业形成有序的竞争结构与行业结构，有远见的、思路独特的企业领导者值得投资。“我们希望投资的是产业链条中利益的分配者而不是价格接受者，比如在汽车行业中，整车生产商就是整个

　　上市公司创造的价值是回报的基础

　　对于目前的市场，邓晓峰表示，现在市场估值已经明显偏高，后面不可避免会出现一定幅度的调整。“我们可以做一个价值的评估，判断总市值跟回报率相比是否合理，现在全市场是6倍的市净率，净资产收益率略高于15%，作为一个股东实际获得的回报不到3%，这是对未来有极高的增长预期，同时忽视权益类资产本身风险的结果。风险与收益并不匹配的，其中隐含的风险还是比较大的。”

　　邓晓峰坚持认为，上市公司创造的价值是我们在资本市场获得回报的基础，而目前交易成本已高于上市公司的利润，是一个典型的负和游戏。“就是说，你赚到的利润是其它人亏掉的钱，这种情况是很难持续，获得持续的超额利润将是比较困难的。”

　　邓晓峰表示，蓝筹股已经出现了一定的泡沫，有一些股票相对合理，但谈不上低估。“蓝筹股很大的预期是在央企的资产注入。此外，目前企业的盈利增长这么高的一个重要原因是资金成本被错误定价，相对与实体经济的通胀率，贷款利率偏低，这种状况可能会逐渐发生改变。未来，我们必然遭遇成本上升的问题，利率上升会增加资金成本、资源价格各种要素价格上升会增加原材料成本，这种情况下，企业要维持目前的高增长也是有一定难度的。”

　　最后，邓晓峰表示，要密切关注政策的动向。“经济快速发展、通胀、资产价格持续上升，这样的局面持续下去会怎么样还不得而知，但后续政策也许会有调整。总之，就目前的宏观经济与市场情况而言，投资更需要的是保守与谨慎。”