常永涛：一代最幸福的基金经理

　　

常永涛 申万巴黎新动力、申万巴黎新经济基金经理 点击此处查看全部财经新闻图片

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　　“我们现在开会讨论的东西，我们的思想、理念都会很快在市场上得到体现，这是很愉悦的感觉。”

　　- 本刊记者 吴晓兵/文

　　通胀是推动牛市的根本动力

　　《证券市场周刊》：这一轮牛市，您怎么看？

　　常永涛(申万巴黎新动力、申万巴黎新经济基金经理)：我一直在思考当前牛市的推动力是什么？它是否和欧美国家、日本、韩国、台湾地区经历过的牛市一样，能延续10年、20年？中国大陆的经济体系跟它们的不一样，结构跟他们不一样，我们的牛市会比他们长还是短？这个牛市以什么样的方式来演变？

　　还有，原来大家讲中国经济是周期性经济，经济增长的驱动力以投资为主。2001年以前，股市里边第一大权重行业是钢铁，

宏观调控一来钢铁马上下来了，牛市就结束了。现在第一大权重行业是金融保险，经济增长中投资占比逐步在下降，消费在上升，进出口在上升。这种格局引导下的牛市和以前的牛市有什么区别？会在哪些行业个股里面催生出一些机会？这是我现在考虑的问题。

　　《证券市场周刊》：思考的结果是什么呢？

　　常永涛：有一些简单的结论。比如，中国经济与其他国家相比优势在哪儿？我想有三个。第一个人力资源优势；第二个本身有足够大的内需市场；第三个是后发优势。因为人力资源便宜所以制造业往中国转移，转移过程中，中国的产能必然增加很多，而国内的需求不能完全消化这些产能，所以中国的产能必须要在全球开发新的市场，也就是出口，出口增加贸易顺差扩大，然后在资本项目还没有放开情况下，为了保持国际收支平衡和汇率稳定，央行只有通过大量发行基础货币来对冲。这就造成各大商业银行有很多钱可以贷，经常半年完成全年的信贷增加任务，甚至一个季度就达到去年半年、大半年的任务。这个钱多造成的现象就是流动性过剩，资产价格上涨，最后导致通胀，而作为体现资产价格的市场之一——股市也会上涨，这是股市上涨的一个重要推动力。

　　全球产业转移是朝人力资源成本低的地方去，原来是转移到东南亚、韩国、台湾，后来转移到中国沿海，现在沿海的人力资源成本上升了，再转到中国中部、西部。而中国沿海城市逐步成为一个消费、商业、金融的经济发展圈，这是一个比较清晰的变化。人力资源成本上升所导致的通胀几乎是不可避免的，这是股市上涨的第二个原因。有人说流通性过剩带来股市上涨，其实流通性过剩也是一种表象，流动性过剩和通胀对股市的影响实质是一样的。

　　《证券市场周刊》：通胀发展下去会怎样？

　　常永涛：一个是进入加息周期，第二个就是随着未来的通胀水平逐步上升资产价格还会上涨。中国居民的财富正在增长，购买力逐步上升。以往大家都认为房市好，股市会不好；房市不好，股市会好。但去年以来房市和股市都好。怎么解释？那是因为房市和股市都是资产价格的主要代表形式，都被通胀影响。这才是推动股市涨的最终原因。人民币升值只是个结果。股改也只是一个导火索。所以本轮股市行情的结束时间应该是资产价格上涨推动力消亡的时间，认清这个逻辑才能深刻体会本轮行情的演变趋势。

　　《证券市场周刊》：那对牛市威胁最大的因素是什么呢？

　　常永涛：中国经济的风险在于前进的动力消失。投资和出口的贡献比例长期看会降低，消费是否能起来是关键，中国经济的持续增长还会吸引外资大量流入和技术进来，但同时也会导致国内经济对外依存度逐步升高。所以国家为什么一直不把人民币自由兑换完全打开呢？因为还是担心外资进出对经济稳定造成影响不可控。你如果对外依存度高，到时候如果中国经济吸引力下降导致外资快速撤离，经济振荡会非常大，东南亚国家有过类似教训。

　　所以他现在施加压力让你升值，一旦你的增长速度减缓下来，经济失去吸引力，再加上通胀水平压不下来，实际购买力降低，到时候人民币就有大幅度的贬值的可能。几十年积累的财富一夜之间被卷走。很多国家都经历过这些，典型的如日本。

　　中国政府看到了前面一些国家所犯的错误，所以一直很谨慎，而且我们政府的经济调控能力也比其他国家强，所以会做适度调整。再有我认为中国是全球除了美国之外另外一个可以自我循环的经济体。虽然关起门来不好，但是中国把门关了自己循环也可以，全球只有美国和中国可以做到这一点。因为深度足够深，市场足够大。这也算中国经济的一个优势，所以我觉得中国不太会走其他国家的老路。我们一定会平稳发展。

　　《证券市场周刊》：谈谈短期走势吧。

　　常永涛：大思路理清了，短期走势就容易把握了。从操作方法来看，如果我们长期是看涨的，如果有短期调整，那就应该逢低买入。相信这个逻辑大家会认同。

　　《证券市场周刊》：可能造成短期调整的因素有哪些？

　　常永涛：我觉得影响比较大的有三个因素。第一个是股指期货。股指期货本身是一个避险工具，长期来讲会起到抑制股票指数波动的作用。短期来看会造成资金流向的重新分配和对权重股的偏好，影响机构投资者的短期策略。按照其他国家的经验，如果推出时指数不是高得离谱，一般是先涨后跌，再回到平衡位置。

　　第二个是对利率调整有一个预期，估计上半年还会有一次加息。如果再加一次息、甚至把银根收紧一点，让指数有一个适当的调整，我觉得是一个好事。从年初开始我就一直期望指数能调一调，可现在的调整都是单日大幅振荡，这跟我期望的不一样。比我想象的强。

　　第三个是小非、大非、IPO、再融资等，筹码供给跟资金供给能不能平衡。现在基金新发节奏有所放缓，但势头还是很好，所以我觉得这种平衡关系还会维持。综合来看，现在大幅度降低仓位好像还早，还是以行业和个股的结构调整为主。

　　机构风格分化刚刚开始

　　《证券市场周刊》：一季度基金风格的多样化拉开了各基金之间收益率的差异，对此您怎么看？

　　常永涛：通俗来讲，基金有两种盈利模式，一种是赚公司的钱，一种是赚市场的钱。大多数基金经理从2002年开始接受前一种模式，大多数基金现在走的还是这个路，这就是所谓的价值投资。

　　这两种模式都有长处，前者是长期表现比较好，波动率比较低；第二种是短期贴近市场，可以把握市场的超额收益。不过赚公司的钱是一个大概率事件，这种方法相对成熟，风险比较低，收益稳定，所以多数基金会选择这种方法。如果一个基金经理每个阶段都能把握市场热点，能坚持个三五年，我感觉也是半个神了，我自己做不到。基金公司以前也有过把握短期热点挺成功的例子，但是我没有看到过持续3年以上的。所以基金公司对这种情况没有像一般投资者那么敏感，并没有全部朝这个方向转。

　　我感觉目前低价股炒作已经进入尾声，我怀疑很多资产重组的公司完成重组以后股价能不能撑得住。而且有些传闻注入的那些项目也不是很吸引人。对于基金的投研体系和风控体系来说，这种资产很难兼顾。

　　当然，基金经理也应该根据自己手上股票资产的实际情况做一个适当调整，不能够静态的看待价值投资，更不能对一些股票产生投资情结。投资本来是一些很动态的方法，偏要把它绝对化、静态化，这是基金经理常犯的错误。我觉得过于贴近市场和完全不考虑市场这两边都走了极端，这倒是基金本身应该慢慢提升的一个方面，应该让自己的风格相对一些、动态一些。

　　《证券市场周刊》：公募基金的风格是怎么形成的？

　　常永涛：中国的公募基金是从2002年通过寻找价值投资标的开始找到方向的，2003、04年大盘调整而基金跌得很少，通过几年的摸索，基金找到了自己的舞台、盈利模式、核心竞争力，大家的做法相对一致，一直持续到去年。

　　现在又出现分化。以后会有私募，这是组织形式的不同。也会有价值型基金、成长型基金，这是投资风格的不同。会出现不同的收益率状况。但别忘了，谈收益率还要结合它承受的风险。一般投资者只看收益，机构投资者多会考虑风险收益比。

　　在中国老百姓处于财富积累的初级阶段，单纯追求收益率，不管风险就往里冲。我去法国培训的时候，和欧洲最顶尖的基金经理一起工作，发现他们那边的客户相当稳定和理性，都是一些很富裕的客户。他第一考虑的是安全性、第二是收益性、第三是流动性。上亿的钱、从几十年前就开始把钱放在你银行里面，你给他理财首先要安全，他不希望你冒险。其他基金挣10%，你挣了30%，远远超过市场基准，他要问你怎么回事？如果你是投机取巧或者过于冒险的短期行为，他可能会离开你，他觉得你不是个成熟的管理人。这是一个环境问题，没有办法，人家发展好多年了。在我们这儿第一是收益、第二是收益、第三还是收益，谁管安全性、流动性？但是我相信大方向是向成熟市场靠拢。

　　《证券市场周刊》：您对私募基金怎么看？

　　常永涛：中国股市中机构的风格分化、组织形式分化，从今年开始显现，而且愈演愈烈。这么庞大的资本市场不可能是单一结构的，它应该多元化，在风格上有财务投资、价值投资、趋势投资、战略投资，在组织形式上有公募基金、私募基金、财务公司、券商、保险。这个分化刚刚开始。相信以后还会深化。而且私募追求绝对收益的模式还是有相当的优势。

　　《证券市场周刊》：相对于去私募，一个基金经理留在公募的理由是什么呢？

　　常永涛：我觉得我们是最幸福的一代，正当黄金年龄，经历着处于历史拐点的一轮行情。将来市场成熟了，那是另外一种玩法。我们现在见证了资本市场的革命、里程碑式的一次牛市。

　　我们现在开会讨论的东西，我们的思想、理念都会很快在市场上得到体现，这是很愉悦的一种感觉。首先你是主流，第二个你跟市场的贴近程度很高，第三个你的效率也很高。有一种参与创造历史的感觉，最痛苦的就是你不知道这个市场在想什么，老跟你想的不一样。然后你所施加的影响、你的努力、你的工作市场上没有回音，你跟市场严重脱节，就像被边缘化了一样，这个是最痛苦的。

　　《证券市场周刊》：但是大家都觉得公募压力太大了。

　　常永涛：承受压力应该是基金经理应该具备的一种能力，你要对这么多钱负责，没有这个压力的话我估计也做不好。但是我觉得举重若轻、处变不惊，这也是基金经理应该具备的一种素质。

　　另外国内的基金经理还是比较年轻，国外四五十岁的比较多。但是中国基金行业本身就很年轻，主要是这个原因造成的。这样有些基金经理可能还没有一个成熟的价值观、人生观，对社会、对国家、对公司、对自己，可能都没有一个太清晰的了解。他怎么可能看得懂这么庞大的一个经济体？看懂一个13亿人口的国家？我记得巴菲特讲过，决定一个职业投资者命运的，是决策前最后5分钟你的思考是否足够理性。但这种理性并不取决于你是否聪明过人，或者你经济学理论有多高深。它在于你的人生阅历、你的价值观上。

　　在更高层次展开竞争

　　《证券市场周刊》：未来基金之间的竞争会有哪些特点？

　　常永涛：在成熟市场，机构之间的竞争，比如说美林和摩根、富达和先锋这种机构之间的竞争，已经不是像我们国内现在还在看财务报表，那都是基本功，人家玩了几十年，已经烂熟于胸。他们比的是对一个国家或地区、整个社会、对一个经济体未来几年发展的一种预判能力。比如说中国五年以后、十年以后什么样？然后去找最能契合中国经济发展的一些行业、公司，然后构建最优组合来体现这种预测。基金经理就干这个，所以他研究哲学、政治，看一个国家的地理、历史、环保、生态。但是它的基础还是我们经常挂在嘴边的价值投资，这个就像基本功一样，他们不会在这方面有明显差异。那都是高手之间的较量，比的就是眼光和魄力，如果这个行业我比你看得准，这个市场你看好一年、我能看好三年，最后我对了，我就是最后的赢家。

　　回头再来说风格分化的深入和延续，价值投资是基础，在这个基础之上，一些优秀的基金公司和团队必将有一次巨大的飞跃、自我突破，就借机于这一轮大牛市。到两三年以后有些公司的风格就是不可复制的，现在大家还可以互相学，甚至我挖两个人过来，说不定我就起来了。前年才一二十亿规模的一些公司，去年一下就两三百亿了。就是现在的复制成本还比较低，你还可以学。以后很难学，你现在在美国成立一个公司，五年之后要成为富达，那怎么可能？现在市场给几乎每个基金公司都提供了发展壮大的机会，大家都能发七八十亿，以后这种机会还会有吗？不太可能。这个大的发展趋势是我现在关心的。

　　《证券市场周刊》：现在还有没有研究员认为比较安全、比较便宜的品种？

　　常永涛：我们的研究员也提出了一些东西，但是还要经过验证。现在整体行业明显低估的几乎没有，只不过一些行业原来估值水平给的比较低，大家调估值水平调上来了，包括钢铁、煤炭、电力、化肥等。但我觉得这也是短期现象，随着宏观经济的持续发展和优质资产证券化，还会有很多有吸引力的行业出现。我觉得在最近半年保险股应该收益比较稳定，还有像泸州老窖、五粮液、同仁堂、华侨城、南山铝业、大秦铁路、铁龙物流、广船、烟台万华等二线蓝筹，本来也是蓝筹股，再加上外延式扩张的可能性，可能收益相对较高。

　　市场没有绝对低估的行业，我后边看好的还是优质资产的证券化，就是外延式扩张。随着国有企业慢慢向市值考核过渡，资本市场能给一个合理的定价空间，优质资产证券化肯定是非常强大的一个趋势。而不是简单的整体上市、资产重组。一个公司不可能只有一次资产重组，可以好多资产分批重组，甚至把整个产业链都装进去。

　　只要资本市场本身有吸引力，融资功能稳定，机构定价功能、资源配置功能逐步提升，好东西就会陆陆续续上来。最近公布的一个公司，叫金风科技，做风电项目，在新能源领域做得非常好。原来是高盛做的项目准备在海外上市，因为国外非常看好中国风电产业。现在要回到国内上市。以前，像如家、携程、新东方、李宁都是到海外去上市，现在这种好公司也逐步转向A股上市。

　　所以眼睛不要老是盯着金融、地产、消费、钢铁、石化，它虽然也有提升的空间，但是随着中国经济增长方式的转变，还会诞生很多新的机会，中国首富几年都在换。会有新的盈利增长点的行业起来，行业里面的龙头公司在逐步显现。美国股市1982年到2000年，从2000点到1万多点，中间经过几次大的增长方式转变，像网络、生物科技。我们现在才刚开始。

　　《证券市场周刊》:怎样寻找这些机会？

　　常永涛：第一，要想一想为什么携程在美国有100倍PE，我们这边的消费企业那么好也就是40、50倍？要找差异。第二，A股市场上能不能给类似的一些企业100倍？第三，如果还没有类似的企业，中国有哪些公司可能成为这样的公司？这个思路也是一个和国际接轨的过程，这样去想思路会越来越开阔。首先你要找到相关联的资产，不可能一个行业只有这一家公司。接着往下游走，看制造、消费；往上游走，煤矿、林业、土地、水，这么多资源，好多都没有上市。当然也有风险，但方向是对的。

　　(采访时间:4月7日)

　　常永涛

　　MBA,15年金融证券投资从业经验,6年基金管理运作经验。历任四川省信托投资公司上海证券管理部副总经理、大成基金管理公司基金经理。现任申万巴黎新动力基金、申万巴黎新经济基金经理。

　　截至2007年一季度末,申万巴黎新动力基金资产规模为7.72亿元,一季度净值增长率为31.37%;申万巴黎新经济基金资产规模为34.41亿元,一季度净值增长率为23.02%。

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