海通证券研究所：07年一季度基金投资组合分析

　　海通证券研究所

　　仓位分析：

　　开放基金仓位微跌

　　减仓基金多于增仓

　　1、封闭式基金现金比例提高，开放式基金仓位微幅下跌

　　封闭式基金股票仓位减少，而现金比例提高较多，这一变化的背后原因主要是一季度封闭式基金储备较多现金用以大比例分红。47只封闭式基金股票市值从上季度末的1247.26亿元上升到本季度末的1304.10亿元，上涨了4.56%，低于市场涨幅，主要是部分封闭式基金转开放导致封闭式基金数目减少以及封闭式基金业绩欠佳两方面原因造成的。

　　股票混合型

开放式基金股票仓位微幅下跌，说明基金对后市仍保持乐观态度，依然高仓位运作。本季度公布季报的股票混合型开放式老基金股票市值上涨了39.69%，超业绩比较基准，但从各基金的净值增长看，整体输于大盘，因此股票市值的增加主要是由于净申购所致。股票仓位从上季度的81.91%下降到本季度的81.85%。

　　新基金谨慎建仓。本季度首次公布投资组合的24只股票与混合型基金股票资产市值为1167.24亿，股票仓位为78.11%，与上季度新基金仓位高于老基金仓位现象相反，说明在大盘大幅波动且指数不断走高的市场中，新基金总体较为谨慎，选择时机逐步建仓。但新基金仓位的分歧较大，最高的华夏优势接近满仓，而相对保守的东吴双动力和益民红利只有半仓。

　　2、高仓位以及低仓位基金增多，基金减仓多于增仓

　　从本季度末公布季报的242只股票和混合型基金来看，高仓位及低仓位基金明显增加，中等仓位的基金减少。股票与混合型基金股票仓位在90%以上的基金比例为26.86%，较上季度增加了5.30个百分点；股票仓位在60%-70%的基金比例为18.18%，较上季度增加了5.79个百分点；股票仓位低于60%的基金占比为7.02%，较上季度增加1.97个百分点。中等仓位的基金占比下降，股票仓位在80%-90%的基金比例为18.18%，比上季度下降了2个百分点；股票仓位在70%-80%的基金比例为29.75%，较上一季度下降11.08%。多数基金仓位仍保持在70%-80%左右，且高仓位和低仓位的基金数目较上一季度增加，说明基金对后市走势出现分歧，认为市场走牛的基金保持高仓位，认为震荡调整的基金低仓位运作。

　　从本季度公布季报的218只老股票与混合型基金来看，增仓基金的比例达43.57%，占基金总数不到一半，说明偏股型基金增减仓行为也有分歧。在仓位变动中，减仓幅度小于10%的基金占比最多，为45.87%，说明大部分基金小幅减仓。在45.73%的减仓基金中，宝康消费品减仓幅度最大，减仓幅度达到28.25%。整体来看，基金以减仓为主，但也不排除老基金规模扩大后对仓位的稀释作用。

　　行业分析：

　　金融机械行业增持

　　石化机械一致看好

　　1、金融机械获增持，食品采掘遭减持

　　伴随着新基金不断发行， 基金整体规模不断壮大，加上本季度股票价格也在不断上扬，因此相对上季度基金在各个行业配置的绝对市值都有所上升。为了衡量基金对各个行业实际的增减情况，我们根据本季度各行业的涨幅计算了假定上季度行业配置不变情况下的虚拟市值，以此来计算本季度行业配置的变化。

　　本季度，市值增持前三位的行业为金融保险、机械设备和交通运输，增持市值分别为309.55亿元、103.13亿元和93.48亿元。本季度末这三个行业的占比分别为14.62%、8.81%和4.9%，较上季度有所提升，占比提升较大的是运输行业和机械设备行业；增持比例前三位的分别是纺织服装、造纸印刷和其他制造业，增持比例分别是88.45%、70.29%、41.11%。2007年以来，对市场长期看多、短期震荡加大的看法已经成为各类机构投资者的共识，市场中大部分权重蓝筹估值偏高的局面迫使各类机构投资者加大对价值挖掘的深度和价值创造的力度。在新的环境下，基金对一些景气行业和防御类行业都进行了积极增持。

　　本季度基金减持的前三位行业分别为食品饮料、采掘业和房地产业，减持市值分别为61.09亿元、56.21亿元和49.61亿元。本季度末，这三个行业的占比分别为5.59%、2.85%和5.03%；减持比例最大的前三位行业为采掘业、综合类和社会服务业，减持比例分别为17.4%、17.27%和13.69%。食品饮料行业估值相对较高，房地产行业则是因为遭受较为严厉的调控。

　　本季度基金重仓持有的前三大行业是金融保险、金属非金属和机械设备仪表行业，持有比例分别为14.62%，10.56%和8.81%。

　　2、石化和机械一致看好，房地产和食品分歧较大

　　为了了解基金在增持行业和减持行业上的结构性差异，我们以基金持有的前十大行业为研究对象，将增持和减持该行业的基金家数和金额分别统计。结果显示，基金对石油、化学、塑胶、塑料行业的增持步调比较一致，进行增持的基金数量远远超越减持的基金数量。如基金对石油、化学、塑胶、塑料行业采取增持的金额达到225.98亿，而减持金额仅为21.1亿，增持该行业的基金数量为188只，减持数量仅为49只。同样基金对机械、设备、仪表业采取增持的金额达到418.2亿，减持金额仅为44.84亿，增持该行业的基金数量为185只，减持数量仅为58只。

　　由于基金持有某行业市值的增长有较大部分来自于股票价格上涨，而非基金主动增持，考虑到这一因素，我们可以看到基金在房地产业、食品、饮料和采掘等行业有较大的分歧。例如增持房地产业的基金家数为120家，减持该行业的基金家数为118家，增持食品、饮料行业的基金家数为120家，减持家数为117家。

　　3、前三位行业集中度有所下降

　　本季度各类股票和混合型基金的前三位行业集中度从上季度末的49.63%微降到本季度的49.47%，总体标准差也有所下降。这说明在股票市场持续上涨过程中，基金通过分散投资来降低风险。

　　从不同类别基金来看，本季度首次公布投资组合的新基金行业集中度最低，其均值为41.48%，标准差也最低，为4.39%。说明新基金的行业集中度的表现有趋同性；本季度公布季报的老股票与混合型开放式基金的行业集中度最高，其均值为49.76%，标准差为9.33%；

封闭式基金行业集中度排在第二位，为48.59%，但其标准差最高，为13.25%，说明封闭式基金在行业集中度方面表现的差异较大。

　　重仓股分析：

　　青睐资产注入品种

　　交叉持股略有下降

　　1、青睐资产注入和高景气增长

　　本季度，基金持股市值前20名的重仓股中有15只与上季度末相同。其中工商银行、华侨城、金融街、海油工程和中兴通讯由于基金减持而退出了前20位，而大秦铁路、中国平安、中国人寿、烟台万华和沪东重机由于基金增持而跻身基金重仓股前20名。

　　本季度基金增减持股票的一个显著特点就是重资产重组，轻行业，因为基金增持股票与减持股票很多处于同一行业。在房地产行业，基金减持了万科、金融街和金地集团，而增持了保利地产，主要是因为很多基金管理人推测保利地产背后有强大的保利集团作支撑，在制度变迁背景下资产注入前景可观，而万科与金融街受宏观调控影响发展后劲不足；在银行业，基金大幅减持了工商银行，而大幅增持了浦发银行、深发展、兴业银行和招商银行。前者估值相对较高，而浦发银行在银行中估值相对较低，深发展则有资产重组概念；在食品饮料行业中，基金大举增持了泸州老窖，而减持了五粮液、伊 利股份和山西汾酒，前者也是因为有资产注入概念。此外，大秦铁路和沪东重机也是资产注入概念。

　　此外，基金还积极增持高景气增长股，钢铁行业、证券公司以及重型卡车等行业成为一季度基金青睐的重点股票。其中，宝钢股份、鞍钢股份、太钢不锈是基金在一季度增持最多的3只钢铁股；中信证券、泰达股份、雅戈尔、吉林敖东等证券公司、准证券概念公司也获得了许多资金的高度看好。

　　基金减持股票除上述提到的之外，还有中国石化、海油工程、中国国航等缺乏上涨动力的老牌蓝筹股，商业类个股如小商品城、王府井等由于估值相对较高也遭到减持。

　　2、持股分歧加大，交易更加频繁

　　实际上对任意一只股票，即使整体表现出来是增持，也有不少基金对其进行了减持。同样，有些股票表现出来基金在减持，但也有不少基金在对其进行增持。例如招商银行，本季度基金对该股增持数达到7.7亿股，减持股数达到7.6亿股，增减势均力敌，民生银行本季度基金对该股的增持股数达到6.7亿股，减持股数达到6.8亿股，说明基金对个股的分歧比较大。

　　为了反映基金在个股增减中的整体分歧，我们统计了基金对所有重仓股的增持股数、减持股数、增减股数以及各自的比例。统计表明，本季度基金增减股数达到151.9亿股，占总交易的65.44%，无论是绝对值还是占比远远高于上季度的81.2亿股和46.07%的占比水平；增持股数为48.2亿股，占比为20.79%，低于上季度77.1亿股和43.72%的占比水平，这说明基金对股票增持的一致程度降低；减持股数为15.2亿股，占比为13.8%，高于上季度17.6亿股和10.2%的占比水平，说明基金对股票的减持操作在增加。从总交易股数来看，本季度为232.1亿股，高于上季度的176.3亿股，说明基金交易更加频繁。基金在股票投资分歧的加大，使其投资合力减弱，这是其跑输大盘的原因之一。

　　3、基金交叉持股略有下降

　　本季度，基金核心股票的扎堆现象有所下降。首先，基金持有的重仓股数量增加，本季度基金重仓股351只，较上季度的264只股票明显增加。其次，前40只核心股持有市值占重仓股总市值的比例为74.98%，也明显低于上季度81.87%的水平，说明基金持股较上季度分散。再次，单只核心股背后的基金家数从上季度的38.13只上升到本季度的37.55只。虽然从绝对数值来看，本季度基金抱团投资的本质并没有太大改变，但基金的集中投资程度已经有所减弱，这也是本季度基金跑输大盘的原因之一。最后，为了衡量基金交叉持股情况我们引入了α指标，α=基金家数×基金平均持股数量/基金整体持股数，α越大表明基金交叉持股越严重。本季度α值为6.81，远远低于上季度的8.12，说明本季度基金交叉持股确实减弱了。

　　4、前十大重仓股集中度有所下降

　　从单个基金的持股集中度来看，股票和混合型基金的前十大重仓股集中度从上季度末的56.945%下降到本季度的47.98%，标准差从上季度的12.195%下降到本季度的11%，说明基金前十大重仓股集中度下降的同时，基金之间的差异也在下降。

　　从不同类别的基金看，封闭式基金的持股集中度最大，为54.08%，较上季度有所下降，标准差13.18为最高。可见封闭式基金的持股集中度为最高，但是分歧也较大；而本季度公布投资组合的老股票与混合型开放式基金的持股集中度居中，为49.48%，较上季度也有明显下降，标准差也居中为12.72%；本季度首次公布投资组合的新基金持股集中度最小，其均值为40.38%，而且新基金持股集中度分歧相对较小，说明新基金的持股集中度较小，并且各基金之间差异不大。

　　(执笔：娄静、单开佳、吴先兴）

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