海外地产基金的中国式太极

　　黄晨

　　编者按

　　这似乎难以解释。为什么在“171号”文发布之后，中国房地产市场对境外投资者而言，依旧充满诱惑？

　　甚至，境外投资者相比境内开发商更乐于选择中低档住宅作为盈利项目。事实上，随着宏观调控的进一步深化，越来越多的国内开发商开始转向商用物业的开发，或是继续坚持固有的豪宅路线。

　　从这个意义上说，境外投资者显然要比我们的许多开发企业现实许多。中国庞大的人口基数，快速的城市化进程以及持续稳定的收入增长都令其感到未来大众化住宅的强劲需求以及可观的获利空间。

　　2007年境外

房地产基金的表现或许将出乎所有人的预料。

　　中国房地产业的魅力依旧风靡全球。尽管在过去的15年中，中国

房价已快速上涨了400%。不过对于全球投资者而言，这或许正是它的魅力所在。

　　昨天结束的2007中国房地产投资世界峰会(下称“REIW 2007”)上，众多在中国至少已考察了一年之久的基金代表们纷纷表示——今年会是一个下单的好时机。

　　历经2006年宏观政策的风起云涌，境外基金已然寻找到一套专属于中国的房地产投资策略。

　　即将到来的中产化

　　Brain D.Chinappi是德意志银行全球房地产投资部门(下称“RREEF”)的亚太区总监。RREEF在全球管理着约430亿美元的资产，其中有15%位于亚洲。

　　去年参加REIW时，Brain到中国尚不足两周。当时，德意志银行刚刚在全球范围内募集了一笔专门用于房地产权益投资的基金，其中有相当部分希望投资于亚洲，尤其是日本和中国。

　　经历了大半年的辗转考察，Brain不仅中文日益精进，RREEF也得以在中国落地。2006年11月，与一家澳门投资者和两家中国内地投资商共同合作，RREEF取得了珠海一个中等规模住宅项目的部分权益。

　　然而，这仅仅只是开始。Brain认为，未来50年

中国经济都能保持稳定增长，城市化进程正在以每年25%的速度进行，人均可支配收入的增长速率也大大高于印度等其他亚洲国家。所有的这些都意味着，一个庞大而坚实的中产阶层即将在中国崛起。随之而来的中产阶层对于住房的强劲需求会令全球投资者寻找到许多机会。

　　与Brain持有同样看法的还有Tony(化名)。去年他还在一家规模约230亿欧元的法国基金管理公司就职，今年就已转投至一家完全聚焦于中国房地产投资的基金。尽管公司仅仅成立1年半的时间，但在中国已投入与正在洽谈的项目就高达13个。

　　Tony说，我们的投资组合与RREEF相同，价格太高的住宅不在投资之列。我们目前也只是在二线城市以股权投资的方式购买中档住宅项目的权益。

　　Tony代表的基金事实上仅为中等规模，5亿美元的募集资金额完全源于美国。与之相比，来自海湾地区的石油美元尽管属于后来者，然而其规模与市场雄心却远胜于前者。

　　来自阿联酋的Istithmar是隶属于迪拜市政府的基金管理公司，管理资金规模达到80亿美元。尽管尚未正式进入中国，但Istithmar董事总经理Richard Johnson却难掩其对中国市场的企图。他表示，今年公司将会在中国设立办事处，并会把在亚洲地区的投资比例由过去的5%提升至20%~23%。这就意味着未来将有16亿~18亿美元的资金流向这个市场。

　　长期与耐心

　　Malcolm Riddell是一个十足的中国通。他曾在中国台湾地区生活了12年，上世纪80年代又来到大陆寻觅新的机会。

　　然而丰富的中国经历似乎对Malcolm的投资并不能起到太大的促进作用。过去一年中，他频繁考察了大约有三五十个项目，足迹遍布大江南北。从北海、南宁再到天津、哈尔滨，Malcolm依旧不能确定他的投资去向。

　　不过，面对蓬勃的中国市场，Malcolm的兴致丝毫没有减淡。目前，他仍在美国反复游说投资者——不要被过去一年中国出台的各项限制性政策吓倒。对于长期的战略投资者而言，中国的住宅产业依旧存在着高额回报。

　　植根于加拿大的C2集团是一个管理着120亿美元资产的零售物业基金。尽管进入中国已有一年半的时间，但其CEO步阮恩仍然表示，对于中国市场必须要有长期的耐心，需要有与这个市场共同成长的心理准备。

　　步阮恩的看法在众多大型机构投资者中间几乎成为一种共识。在中国存在了13年之久的新加坡Capitaland也是其中代表。其下属商业REITs管理公司——嘉茂信托CEO潘锡源认为，如果对于中国的基本面没有充分了解，对于中国市场没有长远的目光，那么在中国的投资就会进入误区。

　　这种长期谨慎的投资倾向在目前的基金代表中间已表现得十分明显。然而这并不意味着投资速率的减缓。在经历了去年因政策变化而形成的观望之后，越来越多的投资者将2007年视为一个合理的下单时机。

　　步阮恩表示，C2集团已经结束了对中国市场的考察期，今年就会有实质性的投资动作。

　　请不要被政策左右

　　“我们目前的最大挑战就是，如何教育投资者——去年出台的一系列降温政策并不意味着中国政府把房地产这扇门向境外投资者关上了。”Macquarie Real Estate Capital中国区董事总经理Richard David这样坦陈自己的苦恼。

　　然而与他观点截然相反的是，凯德置地(中国)控股集团总裁林明彦则认为房地产业不会是中国政府鼓励外资进入的行业。不仅如此，由于去年重提土地增值税政策，它将使得未来中国房地产的边际收益下降，税后净利润率的上限不会超过20%。

　　倘若真的如此，不足20%的回报率势必无法满足绝大部分境外投资者对中国市场的回报率要求。

　　但是，类似Tony与Malcolm这样的中小规模基金投资者们却依旧蜂拥至二、三线城市，并将这里视为新的掘金池。

　　尽管Tony没有透露具体的回报率底线，但他表示土地增值税对于他们投资成本的影响仅在6%左右。而Malcolm甚至依旧把回报预期定格在30%以上。

　　如此巨大的落差缘何而来？作为此次峰会，参与最后一场讨论的唯一一位中国嘉宾，华远集团总裁任志强的一番表述似乎解释了Tony与Malcolm没有言明的理由。

　　任志强兴奋地告知场下数百位境外基金的投资代表们——只要了解了中国法律，就会发现它存在着许多漏洞。利用这些漏洞，土地增值税是可以规避的。例如，只要不把物业直接拿到市场零售，而是以股权买卖方式进行整栋交割，这笔税项就能完全规避。他进一步强调说，去年华远集团卖给基金的物业就是采用这样的方式，因而都不产生土地增值税。

　　这番对于中国税法的解释令在场众人感到错愕不已。事实上，这位中国知名房地产商对于法律所秉持的态度似乎教育了基金代表们应当以何种方式去尊重中国的法律。

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