价值投资成美丽口号 基金投资险象环生

　　作者：程林

　　概念、题材引基金经理竞折腰，价值投资已成美丽口号

　　基金重仓股高处可胜寒？

　　在基金净值和基金公司规模同步狂飙猛进时，乐观情绪充斥着市场，资金、题材故事、业绩三者结合，激发起了巨大的做多能量，整体上市、注资概念风靡一时，基金经理益发热衷于参与甚至主导上市公司的资本运作、挖掘上市公司新的概念。这一切使风险正在不断积累。

　　“我们在寻找新的价值洼地”，不少基金经理对记者表示。然而，一系列反常现象令人思考并产生重重疑虑。

　　中国A股世界最贵?

　　“目前A股估值偏高显而易见”，一位基金经理私下表示。大盘兵临3000点之时，　2月16日，深交所平均市盈率(PE)43.82倍，上交所平均市盈率41.28倍；而与之相比，世界

　　基金重仓股高处可胜寒？中国A股有世界上最贵的消费股，苏宁电器在多次送股后复权价接近500元；贵州茅台复权价超过200元；按照目前的市值计算，工商银行、中国人寿已是位列全球第二大市值的银行和保险公司，但这一市值与工行、中国人寿的盈利能力并不匹配，从这个角度说，中国A股有世界上最贵的银行股和保险股。这些公司全部都是基金重仓股，与此同时，基金还在大举进入信息不透明的军工企业。

　　“我们已进入了本土资本争夺定价权阶段。”针对国内A股的高溢价，基金业内有一种声音认为，国内资本已经不满足于受国际资本束缚，它们在试图主导中国资产定价权，即国内资本对中国资产的估值溢价超过了国际资本给予中国资产的溢价水平。

　　但问题在于，资产定价权的争夺，难道仅仅是以哪个市场定价高为转移？

　　巨大差价挥之不去

　　一位基金经理对记者坦言，自去年以来A股出现明显溢价，原因在于国内的资本管制，导致基金只能买境内A股。“比如保险资产配置，你只能买中国人寿；银行，你能选择的无非是工行，招行等；如果是商业，你一般会买苏宁等，而如果能在全球配置，你的选择就太多了。”在财富效应的刺激下，大量资金申购基金，而基金受限于投资环境，只能大举进入少数在国内上市的重仓品种。

　　简单对比，在国内上市的洪都航空，2月16日收盘价为25.99元，总市值为65亿元。而它的母公司中航科工在香港上市，中航科工控股了国内上市的4家A股公司，主要成员单位包括东安动力、哈飞、洪都飞机(100%持有，其中洪都飞机持有洪都航空54.75%股权)、昌河航空北京维思韦尔航空电子技术有限公司，然而这家公司股价只有1.17港币，总股本46个亿，其总市值只有53亿，竟然比只占其资产规模约四分之一的孙子公司还要低的多。

　　再以国内非常推崇的食品饮料行业对比。中粮酒业是中国最大的葡萄酒厂家，“沙城长城”、“华夏长城”和“烟台长城”三家长城系品牌产量约为6万吨全汁葡萄酒、销售额达15亿元人民币，中粮酒业被作为中国粮油的一部分在香港上市，价格为6.44港币。而与之相似的在国内A股上市张裕，价格是它的10倍，达到64.39元。

　　国内零售业老大国美电器在香港上市，目前价格是9.05港币，总市值240亿港币左右，而苏宁电器2月16日收盘价66.8元，总市值达到480亿，是国美的2倍。从收入看，国美2006年1-9月营业收入177亿，税后利润6.8亿；而苏宁电器2006年1-9月营业收入175亿，税后利润4.3亿，业绩优于苏宁的国美，由于两个市场的差异，市值只有苏宁的一半。

　　“如果中国基金能进入国际市场进行配置，那么它会倾向于买更有比价优势的其他市场的股票，而不是目前估值已高的A股。”一位基金经理表示，他认为，QFII之所以如此高仓位配置A股，也是因为A股市场的封闭使然，在一个封闭的市场，高溢价就成为一种合理现象。另外，即使QFII受到损失，相对于其全球规模而言，其在A股的份额可能还不到0.01%，远不到伤筋动骨的地步。

　　基金投资险象环生

　　在基金净值和基金公司规模同步狂飙猛进的同时，乐观情绪充斥着市场，流动性过剩对于股价的作用被频频提出，对上市公司未来业绩增长的预期被不断提高。

　　资金、题材故事、业绩，在牛市中，当三者结合在一起，就会激发起巨大的能量。基金越来越沉迷于这样的运作模式，当整体上市、注资概念风靡一时，基金经理会益发热衷于参与甚至主导上市公司的资本运作，越来越积极地挖掘上市公司新的概念。但这一切，使风险正在不断积累。

　　过分乐观的情绪蔓延于基金的合作伙伴———券商，在对一家军工企业的调研中，由于无法获得官方口径的消息，某国内顶级券商甚至仅仅根据国外的期刊杂志，就预测国内国防部门的年采购量，以及单位采购金额，最后推算出上市公司的2008业绩为每股2.2元，并做出6个月目标价36元的推测。而上市公司有关人士更是在对基金的内部交流中，许下每股收益4元的海口，众所周知，军工企业在产品定型，产量和价格方面非常不透明，但就是这样，不少基金还是宁愿相信这样的故事，大举参与其中。

　　再以某白酒公司为例，不少基金以持有其为荣，在给投资者介绍时，大谈该公司的“党酒、军酒、国酒”概念，大谈其盈利模式特殊，党政军刚性需求与独家垄断供应将使其未来持续获得暴利，而对公司基本面，未来成长面临的问题则避而不谈。

　　与此同时，一些上市公司的诚信风险逐渐暴露，不少公司重组、收购真真假假，受其诱惑的基金大受损失。例如某上市公司涉嫌虚假外资收购，收购前公司高管建立的老鼠仓，高管出货后宣告收购失败，上市公司的风险波及基金。

　　一位基金经理表示，在中国当管理层利益与二级市场投资者利益存在分歧的时候，管理层的利益取向直接决定了股价的走势。而国内追求排名的竞争环境，直接引导了基金经理的风险取向，在追求高收益的同时往往不能客观的评估投资风险。

　　基金散户化思维

　　节前的A股市场，高PE、小盘、微利、小市值、低价、波动性大的公司涨幅居前，这是一个散户特征明显的市场。

　　业内人士认为，中国A股和境外市场的巨大价差，正可以反映同一类资产在国内外的巨大差距。A股市场由于存在大量的散户，板块、概念炒作风行，很难以很有吸引力的价格买入优质资产。相比较之下，国外市场中成熟投资者更多，机构投资者更为理性，专业的投资者不会被虚妄的概念主题迷惑。

　　反观国内基金，在相当多基金坚持价值投资长期持有的同时，不难发现，也有不少基金在排名压力下，过度地强调了主题概念投资，过度地将价格基础建立在若干年之后的“空中楼阁”之上，甚至频频对外宣扬有关公司的“主题故事”。很多基金重仓股的估值都看到2009年甚至更远的盈利了，而忽视了大量的不确定因素。

　　“160多倍市盈率的中国人寿，已经透支了三代人的利润，从理论上说，投资者在开盘后买入该股长线持有的话，大约要等到100年之后方才有可能收回投资。这难道不是泡沫？”一位有识之士指出。

　　“只有在海潮退去之时，才知道谁在裸泳。”一位基金经理的签名上，引用了巴菲特的这句名言。