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股指期货孕育封闭式基金带来套利机会

http://www.sina.com.cn 2006年11月17日 13:54 卓越理财

  文/ 陈靖

  新加坡交易所近日创设了针对我国A 股市场的新华富时中国A50 股指期货,为了防止我国股市定价权由此进一步旁落,同时完善现有市场定价机制,防范经济周期波动风险,并化解金融市场不断积聚的风险,管理层正在加快引入具有做空机制股指期货的步伐,而且而股指期货的推出也将给封闭式基金带来套利机会。

  折价率带来的隐含收益率

  首先,为了方便理解股指期货带给封闭式基金的套利机会,先对封闭式基金的折价空间能给投资者带来的收益率来进行分析:

  假设封闭式基金A的基本情况如下表:

  封闭式基金名称 基金净值 二级市场价格 折价率 基金到期日

  A 1.0 0.8 20% 2007年9月25日

  假设年底推出的股指期货与封闭式基金A的净值走势的相关性b=1,即股指期货上涨1%,封闭式基金A的净值也上涨1%。

  现在分析封闭式基金的走势,假设2006年9月25日以0.8元买入封闭式基金A,即投资者的成本是0.8元/份封闭式基金。

  1. 到基金到期日(2007年9月25日),大盘上涨,沪深300指数上涨20%,按照上面假设的封闭式基金A与沪深300的相关性b=1,封闭式基金的净值也上涨20%,即封闭式基金到2007年9月25日的净值为1.2元,而此时封闭式基金到期,投资者便可以1.2元的价格赎回封闭式基金A,这种情况下,投资者的盈利为1.2-0.8=0.4元/份。

  2. 到基金到期日(2007年9月25日),大盘下跌,沪深300指数下跌20%,按照上面假设的封闭式基金A与沪深300的相关性b=1,封闭式基金的净值也下跌20%,即封闭式基金到2007年9月25日的净值为0.8元,而此时封闭式基金到期,投资者便可以0.8元的价格赎回封闭式基金A,这种情况下,投资者的盈利为0.8-0.8=0元/份,即投资者无盈利。

  3. 到基金到期日(2007年9月25日),大盘盘整,沪深300指数无变化,按照上面假设的封闭式基金A与沪深300的相关性b=1,封闭式基金的净值也无变化,即封闭式基金到2007年9月25日的净值仍为1.0元,而此时封闭式基金到期,投资者便可以1.0元的价格赎回封闭式基金A,这种情况下,投资者的盈利为1.0-0.8=0.2元/份。

  做空机制带来的套利机会

  随着股指期货推出,其做空制度的出现有望给投资者一种全新的封闭式基金套利交易模式,即卖空股指期货,同时买入封闭式基金,用对冲交易来套取封闭式基金的折价空间。在此也用如上的封闭式基金A来做分析。

  同样假设2006年9月25日以0.8元买入封闭式基金A,并且同时在期货市场上卖空同样价值的股指期货(如果投资100万的资金买入封闭式基金A,在期货市场上卖空价值100万的股指期货,假如股指期货的保证金为10%,则卖空价值100万的股指期货所需的资金为10万元),同样此时投资者投资封闭式基金的成本仍为0.8元/份封闭式基金。

  1. 到基金到期日(2007年9月25日),大盘上涨,沪深300指数上涨20%,按照上面假设的封闭式基金A与沪深300的相关性b=1,封闭式基金的净值也上涨20%,即封闭式基金到2007年9月25日的净值为1.2元,而此时封闭式基金到期,投资者便可以1.2元的价格赎回封闭式基金A,这种情况下,投资者投资封闭式基金的盈利为1.2-0.8=0.4元/份,假如买入100万份,则投资者的盈利额为40万元;而此时投资者在期货市场上卖空期货指数,卖空资金为10万元,指数上涨20%(杠杆系数为10),因此投资者在期货市场上亏损20万元,因此到期日投资者净盈利额为40-20=20万元。

  2. 到基金到期日(2007年9月25日),大盘下跌,沪深300指数下跌20%,按照上面假设的封闭式基金A与沪深300的相关性b=1,封闭式基金的净值也下跌20%,即封闭式基金到2007年9月25日的净值为0.8元,而此时封闭式基金到期,投资者便可以0.8元的价格赎回封闭式基金A,这种情况下,投资者投资封闭式基金的盈利为0.8-0.8=0元/份,假如买入100万份,则投资者的盈利额为0万元;而此时投资者在期货市场上卖空期货指数,卖空资金为10万元,指数下跌20%(杠杆系数为10),因此投资者在期货市场上盈利20万元,因此到期日投资者净盈利额为0+20=20万元。

  3. 到基金到期日(2007年9月25日),大盘盘整,沪深300指数无变化,按照上面假设的封闭式基金A与沪深300的相关性b=1,封闭式基金的净值也无变化,即封闭式基金到2007年9月25日的净值仍为1.0元,而此时封闭式基金到期,投资者便可以1.0元的价格赎回封闭式基金A,这种情况下,投资者的盈利为1.0-0.8=0.2元/份。假如买入100万份,则投资者的盈利额为20万元;而此时投资者在期货市场上卖空期货指数,卖空资金为10万元,指数无变化(杠杆系数为10),因此投资者在期货市场上盈利0万元,因此到期日投资者净盈利额为20+0=20万元。

  如上所示,如果加入卖空股指期货的操作,投资有折价率的封闭式基金的利润是稳定的。虽然投入的成本有所加大(期货市场上也需要投入成本),但是净利润是稳定的,而净利润恰好为封闭式基金的折价空间。

  一直以来,没有任何做空机制被认为是我国封闭式基金出现高折价率的重要原因之一。事实上,针对封闭式基金和股指期货的这种套利交易,已经在英美等国不同程度地促进了封闭式基金的折价率回归理性。即股指期货的推出提升了封闭式基金的价值,投资者通过买入封闭式基金,同时做空股指期货,就可以规避股市下跌的风险,这样无论市场涨跌,只要封闭式基金折价回归,就可以获得套利收益。

  投资建议

  单从封闭式基金折价率来看,平均年隐含收益率将近13%,其中,到期日较近的小盘封闭式基金年化收益率明显高过大盘封闭式基金,明年5月份到期的基金普华年化隐含收益率最高,达到25%,基金通宝基金裕元基金安瑞基金普润基金金元基金同智基金汉博基金景博等8只明年上半年到期的封闭式基金年化隐含收益率也超过了20%。

  通过股指期货卖空套利,多数大盘封闭式基金的组合年化套利空间在6%-9%之间,基金天华由于到期时间早于其他封闭式基金,其年化套利空间达到129%。基金普惠基金泰和基金景宏等11只大盘封闭式基金的年化套利空间也都达到了8%以上。由于在上面的分析中假设沪深300股指期货与封闭式基金的净值走势的相关性b=1,真正的无风险套利年化收益率与封闭式基金的年化套利空间并不是一致的,但其实由于基金公司的专业化投资管理,其

股票投资部分的收益率一般都可以超越沪深300指数的收益率,因此,封闭式基金和股指期货的组合套利的无风险收益率有望高于理论收益率水平,因此多数封闭式基金与股指期货的组合套利无风险年化收益率有望达到10%以上。

  不过,由于股指期货的入市门槛比较高,一般的参与者都是机构投资者与大资金客户,因此个人投资者对股指期货与封闭式基金的组合套利机会的参与性不会很大。尽管只有机构投资者和大资金客户才有足够资金进行这种套利交易,但是套利者的出现将有利于将封闭式基金折价率逐步推向理性,一般个人投资者也可以通过提前投资封闭式基金,也可以从这次的股指期货与封闭式基金的组合套利机会中受益。

  (作者单位 第一创业

证券)

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