基金走在危险边缘 内幕交易无处不在

　　利益输送 老话题新问题

　　利益输送是证券界的一个老话题，基金始终都是重点怀疑对象。一开始，由于脱胎于券商，市场怀疑基金会不会给关联券商输送利润。开放式基金出现后，基金管理人有没有为了做大开放式基金规模而损害封闭式基金的利益？这个疑问一直困扰着投资者。当基金公司可以管理社保基金和企业年金后，对于管理人“损公济私”的担忧也一直没有减少过。

　　虽然多年来，市场从来没有真正抓到过基金公司利益输送的“把柄”，但怀疑之心却没有因此减轻过。因为，一些现象太过令人生疑，例如今年出现的“造星运动”。所谓“造星”就是基金公司集中力量甚至以牺牲其他基金的利益为代价，打造一只明星基金，以起到市场轰动和宣传效果。例如，某基金在市场沉寂多年不见起色，然而在基金公司新基金发行前最需要的时刻，其基金净值增长率突然提升位居业内前列。

　　从季度报告中看，本为中低风险的基金大量介入了重组股、小盘股，而其中重仓的个别重组股在二季度股价增长惊人。自然，在新基金发行时，这只基金的业绩被重点宣扬，公司形象也大幅提升。

　　这样的例子在今年并不少见，也引起了市场的质疑。虽然目前仍然只是怀疑，但基金公司确实有“造星”的动机。因为一家基金管理公司同时管理着多只基金，如果资源平均分配不容易引起市场注意，成本也高。在这样的背景下，有基金公司便把资源倾斜到旗下的个别基金，打造所谓的明星基金，尽力把明星基金业绩做高。在新基金发行时，重点宣传明星基金却不提及其他业绩差的基金，刺激投资者购买新发基金。

　　“造星”运动可以说是把利益输送的范围再次扩大，以前市场关注的是“公私”之间或者是“封开”之间的不公平对待，而“造星”运动如果属实的话，那就意味着，只要基金管理人有需要，只要有不同的基金存在，就有利益输送的可能。

　　怀疑归怀疑，事实归事实，基金公司“利益输送”动机再大，也不能以动机定罪。至今，市场仍然没有任何确定的证据证明“利益输送”。但是，需要基金公司和监管者深思的是，一个从来就没有证据证明过的“罪行”为何一再的被市场怀疑？为什么一有风吹草动，基金的诚实守信就会受到质疑？

　　内幕交易 无处不在

　　为什么机构敢于全力重仓买一只股票？为什么一家上市公司的业绩改善，机构可以提前预知？他们通过方法什么提前预知？是上市公司知情人士的透露？还是研究员自己蹲点看流水线守仓库得到的结论？

　　事实是，机构可以从上市公司轻易拿到大量内部数据：一些上市公司会向机构提供每月的销售数据，由此可以对公司的未来业绩形成基本判断，而这是不对公众的；另外对于公司可能进行的重组、收购，一些上市公司为了争取基金的支持，也会有意无意的透露，这些都是可能影响公司的重大消息。而在基金公司的投资决策会议上，真正能影响重大投资决策的正是这些信息，这也是调研的成果所在。

　　上市公司只是内幕消息的渠道之一。随着投行在上市公司股改、重组、增发中的作用越来越重要，投行也成为内幕消息重要的来源，以至有基金感叹“现在没有投行背景的基金公司很难做”。有投行背景的基金在获取上市公司信息上有着天然的优势，特别是对于一些内部防火墙建立不够的证券公司，其关联的基金公司操作便利更多。

　　举个例子来说，上市之时就由某券商负责的一家上市公司，在股改时又选择了该券商作为保荐机构，可以说双方关系相当密切；而该家券商旗下的一家基金公司，一直到2005年底还不在该上市公司的十大股东之列，在股改启动前后，基金公司大举建仓，一个季度就成为其最大的流通股东，在这个时间段里，上市公司先后发布业绩预增公告和股改方案，股价也飙升了100%以上。

　　同样的，从动机上讲，有股权关系的券商和基金有着“合作”的便利和动机：关联基金公司投资比例大的上市公司，券商可以此为基础争取股改保荐项目；另一方面，在项目进行过程中关联基金的进入，也可为股改投票增加保险系数。

　　上述案例有没有可能涉及内幕交易？如何进行界定？这可能是中国股市在规范化和国际化中的一大难题。正如一位投资总监所说，“如果严格按国际规范来运作，我们根本用不着去上市公司做调研了，调研来的信息，全是内幕消息。”

　　有业内人士早就指出“规范化”就是“国际化”，那么国际化是什么样的呢？著名的因街头“闲谈”涉嫌违法的“

澳大利亚花旗事件”一度在中国的证券界引起过讨论，显然，以这样的标准来衡量，中国证券市场离“规范”还有相当的距离。其实，没有人要求这个距离能够在短时间内消失，可怕的并不是差距，而是对差距的安之若素的心态。市场所希望的是，业内应正视差距的存在，并以实际行动来改变现状。

　　联合“做庄” 法律空白

　　“做庄”、“操纵股价”是机构投资者最害怕的指控，但是机构的行为却又屡屡引起市场这样的怀疑。

　　某日，上海一大型券商发布公告称，对一只公用事业类股票进行增持，与此同时，该券商控股的基金公司旗下三只基金也持有该股。由于该券商本身已是上市公司第二大股东，其持有的股票数量与关联基金公司旗下三只基金持有的股票合并计算达到上市公司总股本的19.5%，已经十分接近第一大股东的持股比例。据知情人士透露，在该公司股改复牌以后，关联基金又大量增持其股票，实际上目前该券商和关联基金持有的股权比例已经超过第一大股东。上述行为很快引来市场质疑：基金究竟是出于自已的判断进行投资，还是作为一致行动方在持股？

　　从现行法规来说，很难界定基金的一致行动人身份，正因为此，市场对类似难以界定的“模糊”行为的警惕性也来越高。

　　另一类“模糊”地带是基金的集中持股，甚至是“类庄股”的运作模式。众所周知，基金经理们都有自己的“圈子”，前不久，基金经理们甚至还有建立自己的“组织”的想法。基金经理之间的业务交流互通有无也是常事，在重仓股票巨幅波动时，基金经理们甚至会互相沟通信息，了解各自的持仓情况。与此对应的是，大批由不同基金经理管理的基金同时大比例持有同一只股票，如，105只基金联合持有招商银行，72家基金持有茅台股份，60只基金持有大商股份。

　　对于这种现象，市场质疑基金是在“联合做庄”。有观点认为，正是这些资金的联合进入才推动了上市公司股价的狂飙猛进。

　　无论是“一致行动”还是“联合做庄”都被基金经理们坚决否认。他们坚称，自己均是从投资的角度自行判断并进行买卖的，不存在合谋，没有共同行动。

　　尽管基金否认市场的“指控”，有意思的是，离基金经理稍微近一点的人都经常可以听到基金经理毫不掩饰地谈论“某某基金拿了多少某某股票”、“某天，某基金出了多少某股”、“谁拿的价格成本价是多少多少”。可以肯定的是，基金经理之间有着不为外人所知的“沟通管道”，甚至基金经理与私募基金之间也有这样的渠道。这些沟通有多少仅仅是业务探讨，又有多少会有损基金持有人利益？如何界定———这又是一大难题。也许，在法规的监管之外，只能寄希望于基金经理和基金管理人的职业道德。

　　公司治理 最大的难点

　　“现在货币市场基金的风险已非常大了，做基金经理的谁会意识不到？作为基金经理，有什么必要去冒这么大的风险？但是，投资操作很多时候并不是基金经理决定得了的。有基金经理已经做好打算，一旦货币市场基金的风险大暴发，公司如果将责任推到自己头上，他就会给媒体写公开信，说明情况。”早在今年货币市场基金流动性风险暴发前，就有业内人士向记者透露这样的信息。

　　今年货币市场基金风险的暴露，再一次让业内不得不直面基金公司的公司治理问题。尽管基金公司已经是规范得最早的机构，业内也以其透明、规范而自豪，而且每一只基金确实都有严格风险控制和投资流程，这些都白纸黑字的写在契约里。但是这样的流程是否严格执行？又有什么样的机制来保证流程的执行？货币市场基金流动性风险从一再积累直至暴发的过程再一次证明，白纸黑字绝不是严格执行的保证。

　　早就有管理人士指出，基金公司治理重大问题的来源在于大股东对基金公司的干扰,使基金管理层失去独立性。这表现在不同层面存在输出利益的可能，干预基金经理层的一些做法。事实也表明，无论是控股券商与基金公司旗下基金联合持股，还是在股改中基金为股东券商的投行业务保驾护航，甚至还有为股东券商高位接盘的……这一切，都与大股东有着密切的关系。此外，基金公司的治理问题还表现在“内部人控制”上，这已成为部分公司日益严重的问题。

　　今年6月，《证券投资基金管理公司治理准则》正式发布并实施，在公司治理上，首次有法可依。虽然从有法可依到执法必严，还有很长的路要走，但毕竟，万里长征已开始了第一步。

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