银华基金：价值重估成行情发动机

　　史明

　　时报讯 近日，银华基金发布2006年度第四季度投资策略报告认为，牛市将在四季度延续和发展，而动力更多来自于重估而非业绩的超预期增长。从投资策略选择上，银华基金表示，相比于三季度的谨慎，应采取更加积极的投资策略。

　　市场承接超乎预期

　　银华基金认为，三季度的市场表现使得已经入场和即将入场的投资人有机会重新进行思考，在相对冷静的氛围中，市场的理性因素得以提升。

　　银华基金表示，市场在如此大幅涨升的基础上，只是用横盘整理的方式就消化许多重要的利空因素，显示其强劲的一面。长期而言，一旦确认牛市，市场将在一个多头系统中运行。在中国

股票市值只占GDP25%水平、经济连年高速增长、

人民币升值、制度改革取得成效的背景下，相信在充足的流动性支持下，投资人承担风险意愿强烈，市场趋势清晰。可以确定，多头力量正在进一步有效积累，股价面临向上宣泄的动力。

　　上升动力来自估值

　　无论是相比于自身业绩表现，还是相对于海外同类市场的定价，A股现在并没有整体低估，这与市场重估的要求构成了矛盾。银华基金认为，估值一直是个复杂的概念，在同样的历史和即期业绩水平之下，不同环境中，企业的估值会产生很大的差异，而差异的原因来自于对未来增长的判断和对风险的承担意愿。随着市场气氛进一步改善，可以期待大众承担风险意愿将进一步上升，这就注定了A股整体市盈率会在今天的水平上再上一个台阶，而激进的投资人将开始把投资目光放在2008年甚至更远周期的业绩预期上，在成长股的价格中，未来增长的贴现将占到更多的比重。

　　银华基金认为，四季度后A股将以相对平缓、进二退一的方式持续上涨，上证综指连续创出新高将不再激动人心。成长股的表现好于价值股。

　　理性对待“概念”盛行

　　银华基金指出，基于估值体系基本合理，强劲的流动性必然会推动“概念”的盛行。

　　银华基金表示，必须理性对待“人民币升值概念”，“注资概念”，“激励概念”等重要概念。在本币升值过程中，本国资产价格上涨，

房地产企业将获得更大的收益。银华基金表示，过去几年房地产价格的涨升动力更多源自于压抑需求的集中释放和收入水平的普遍提高。目前房地产开发公司普遍负债率高企，周转速度也受限于房地产市场的整体景气，在目前的土地储备消耗完以后，维持ROE(净资产收益率)水平将成为一个难题。

　　另一个需要注意的概念是“注资”问题。股改结束后，确实看到有大股东向上市公司注入资产换取更多股权的情况。对于股票市场而言，注资注定会吸引眼球。但需要注意注资背后的风险，注资动机千差万别，需要谨慎对待。管理层股权激励实施后，上市公司业绩可以得到有效释放，这在逻辑上是容易理解的。当然，这个概念背后涉及的道德和监管层面的问题，应该引起管理机关足够重视。

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