工行IPO：机构定价能力之争 基金流动性大考

　　基金等机构在网下申购新股时，资金会被暂时锁定，而一旦获配，获配股票也一般都有锁定期的限制，这部分资金在限制期内同样处于锁定状态，一旦行情走软，当基金面临大量赎回的时候，就可能出现流动性风险

　　本报记者刘瑛发自上海

　　工商银行IPO不仅仅是基金和境外机构投资者之间定价能力的一次对决，同时也是对基金资产流动性的一次最严峻的考验。

　　此次工商银行A股发行初始规模为130亿股，发行人授予主承销商不超过A股发行规模15%的超额配售选择权，即绿鞋。若A股绿鞋全额施行，则A股发行总股本数将扩大至149.5亿股。按照每股3.00元左右的价格计算，此次工商银行在A股融资的规模将超过400亿元。

　　在基金经理们看来，工商银行IPO就融资规模而言可谓是空前的。他们认为，工商银行上市后，如果股指走稳或者是开始牛市的下一轮上升行情，说明市场已经可以接受这种航母型的IPO了，对未来中国人寿等IPO和过渡融资就不会再出现非理性的恐慌了。

　　本周，工商银行也正式进入申购期和缴款期。按照新的发行方式，工商银行也是网下向询价对象配售与网上资金申购同时进行。网下配售的时间为2006年10月16日至18日的每日9：00至17： 00及2006年10月19日9：00至12：30；网上发行的时间为2006年10月19日,申购时间为上海证券交易所正常交易时间，即上午9：30至11：30,下午13：00至15：00。

　　业内对此次工商银行空前的IPO，在A股市场可能冻结的资金预测数据不一，最高估计达到10000亿元，最低也有5000亿元。但一些人士更关心的是，如果大规模抛售没有出现，基金在动用资金申购的时候，对可能出现的流动性风险是否已经有了足够的重视。更有人士认为，除非一次大的教训，否则基金对潜在的流动性风险依然会无动于衷。他们认为，在参与工商银行IPO之时，基金似乎已经忘记了两个月前的流动性困境。

　　目前的情况又是怎样的呢？

　　货币市场基金：目前规模稳定

　　对于固定收益类基金，在工商银行等航空母舰级大盘股IPO的时候，理论上也会面临到大规模的赎回压力。追求无风险收益的资金平时会藏身于货币市场基金中，一旦市场上出现无风险套利机会，便会鱼贯而出，任务完成后重新回到避风港之中。这意味着不仅仅是在今年上半年的牛市中，每逢有大盘股发行，货币市场基金都会面临一次流动性考验。

　　不过此次工商银行IPO对固定收益类基金规模的冲击不大，这也得益于工商银行IPO正处于新股群发之中。一基金公司固定收益投资总监表示，上周货币市场基金和债券型基金没有遭遇大规模赎回，即使有资金参与工行申购，也会在这周才会流出。不过流出的规模并不会太大。因为，新老划断之后，转战新股IPO的资金很早就流出了，现在固定收益类基金的规模处于相对稳定的时期。

　　目前，基金如果遭遇到巨额赎回，可以根据法规限制赎回。基金所依赖的法规是2004年7月1日开始实施的《证券投资基金运作管理办法》(下称《办法》)，其中规定，“开放式基金连续发生巨额赎回，基金管理人可按基金合同的约定和招募说明书的规定，暂停接受赎回申请；已经接受的赎回申请可以延缓支付赎回款项，但延缓期限不得超过二十个工作日，并应当在指定报刊及其他相关媒体上予以公告。”《办法》将“巨额赎回”定义为“开放式基金单个开放日净赎回申请超过基金总份额的百分之十的，为巨额赎回”。

　　股票型基金：风险依然存在

　　新股受到资金热捧，一般的认为是只有固定收益基金会遭遇到流动性考验，资金从这些固定收益基金中流出，而股票型基金打新股并不会有什么风险。

　　其实，在某些情况下，股票型基金反而会面临更严峻的潜在流动性风险。因为基金等机构在网下申购新股时，资金会被暂时锁定，而一旦获配，获配股票也一般都有锁定期的限制，这部分资金在限制期内同样处于锁定状态，一旦行情走软，当基金面临大量赎回的时候，就可能出现流动性风险。

　　对于《第一财经日报》关于在申购工商银行时如何控制风险的提问，交银施罗德基金管理公司的基金经理周炜炜答复说，严格控制基金流动性风险，在营销方面，应有更好的导向，希望投资者能够长期投资。

　　合规操作并不等于可以完全杜绝了风险。7月末的时候，当时正是场内资金参与IPO套利的高峰时期，股指也正处于调整期，这和现在非常类似，基金不愿意下调持股比例，所以普遍通过回购融入资金来参与 IPO。

　　但不幸的是，7月末，市场利率正处于上调周期中，基金回购融资的成本开始增加，此番压力导致基金手中原本就不多的现金更加捉襟见肘。

　　一家基金公司投资部人士虽然在7月末经历过这种流动性困境，但是当记者提及在申购工商银行时如何控制此种风险时，他才意识到“这可能也是一种风险吧”。也许是多年的从业经验让他处变不惊，他表示：“还是和以往一样，回购融资参与工商银行IPO。”当然，“实在不行，就只能抛股票了。”

　　基金管理人在有一定投资业绩垫底后，往往会有激进操作，同时却忽略了基金持有人的利益。如何把握宏观经济走势，如何预判系统性风险，也应该是国内基金管理人深入研究的课题。

　　在成功申购工商银行后，基金将会面临后续最大的流动性考验。按照工行招股说明书中的要求，网下配售对象获配股票的锁定期为3个月,锁定期自网上发行股票在上证所上市交易日起开始计算。

　　监管机构对基金流动性问题一向非常重视。证监会基金部相关人士在国庆长假前夕的理柏基金论坛上表示，近年来，基金管理公司发展比较快，但是，有些公司风险管理并没有同步发展。通常所说的风险包括合规风险、运作风险、市场风险、流动性风险、信用风险等。合规是底线，任何人不能突破。但是，做到合规，并不一定就没有风险了。公司需要重视投资风险管理，在合规的前提下，根据基金合同约定的投资风格，明确风险限额，加强风险控制。“一定要杜绝基金投资中过度追求收益、忽视风险的事情发生。”该人士表示。

　　基金或成“配角”

　　《证券投资基金法》中规定，基金财产不得“向其基金管理人、基金托管人出资或者买卖其基金管理人、基金托管人发行的股票或者债券”。

　　正是由于此缘故，在中行申购时，基金就是配角，三家全额申购中国银行的投资者中，广发策略基金凭借刚刚募集到的180亿份规模，仅占据一席之地，另外两家投资者分别是中海石油财务有限责任公司和中国人寿资产管理有限公司-传统-普通保险产品。

　　基金在参与工商银行IPO时也将面临同样的状况，截至9月30日，托管在工商银行的约有1300亿元资产的基金可能无缘工商银行 IPO。

　　虽然如此，但是工商银行的团队还是拜访了多家基金公司，无缘工商银行IPO的基金也非常友好地给出了定价建议。

　　没有人敢忽视这样的“配角”，何况在这场资金的博弈中，这样的“配角”同样是重量级的。

　　周炜炜虽然表示不对个股作任何评价，但是他同时也称，工商银行是一个非常优秀的企业，其一大亮点就是规模，这是投资银行股时一个非常重要的因素。

　　周炜炜认为，工商银行上市后的走势和此前中国银行实际所示范的大盘银行股的走势完全相反。

　　此前的中国银行在二级市场的表现颇令市场失望，在上市首日，中国银行一度冲高至每股4.05元，但是随后便开始一路暴跌，20多个交易日后，股价徘徊在3.30元左右，回落幅度约20%。

　　周炜炜认为，工商银行定价在每股3元左右是比较合理的，后市可能会有一定的上升空间。不过当提及未来市场整体状况时，他称就很难判定了。

　　天治基金研究发展部副总监、天治核心成长基金经理吴鹏称，工行作为一个超级航母在A股和H股同时上市，影响是比较深远的，从前期

　　基金们对工商银行的关注程度要略逊于工商银行在金融机构中的江湖地位和在A股市场中的权重，他们正在耐心等待下一轮牛市的到来。吴鹏表示，他们非常看好市场，认为目前的市场是处于新一轮牛市的初级阶段，目前的调整是为今后和明年的市场打基础，是静下心来作研究的一个比较好的阶段。