投资者为何不顾较低回报率 选管理费较高的基金

　　摘要：

　　指数基金集低管理费，税收优惠和简单明了的投资风格于一身，受到了很多美国投资者的追捧。然而与此同时，尽管有很多广为人知的证据显示管理费较低的基金从长远看投资回报更高，还是有很多投资者持有几十万亿的收取高管理费的基金。“我们感到非常震惊，大多数人都不知道共同基金管理费到底是什么。因此我们打算进行调查，以了解人们对基金管理费的认知度到底有多少，”沃顿商学院商业与公共政策教授布里吉特•C•马德里安(Brigitte C. Madrian)说。这一研究的成果最后形成了一篇论文，标题是“单一价格法则为何失败？一个关于指数基金的实验”。除了马德里安，论文作者还有耶鲁大学教授詹姆斯•J•乔尔(James J. Choi)和哈佛大学经济学教授大卫•莱布森(David Laibson)。

　　正文：

　　指数基金集低管理费，税收优惠和简单明了的投资风格于一身，受到了很多美国投资者的追捧。实际上，先锋500指数基金已经成为8000多个基金中的第三大基金，资产超过1110亿美元。投资者还大量投资于最新的指数基金，即交易所交易基金。交易所交易基金资产总额在2005年达到2960亿美元，而在十年前，这一类基金只有区区10亿美元。

　　显然，投资者已经认识到减少管理费能够提高其长期收益。

　　他们真地已经认识到这一点了吗？沃顿商学院、耶鲁大学和

哈佛大学的研究人员希望一探究竟。他们想要知道，既然已经有广为人知的证据表明管理费较低的基金从长远看投资回报更高，为什么投资者还会坚持持有几十万亿收取高管理费的基金呢？“我们感到非常震惊，大多数人都不知道共同基金管理费到底是什么。因此我们打算进行调查，以了解人们对基金管理费的认知度到底有多少，”沃顿商学院商业与公共政策教授布里吉特•C•马德里安(Brigitte C. Madrian)说。这一研究的成果最后形成了一篇论文，标题是“单一价格法则为何失败？一个关于指数基金的实验”。除了马德里安，论文作者还有耶鲁大学金融学教授詹姆斯•J•乔尔(James J. Choi)和哈佛大学经济学教授大卫•莱布森(David Laibson)。

　　他们的结论是：投资者看来对基金费率并不十分了解，就算基金公司明确清晰地披露了费率信息，投资者也不会把费率降到最低。“大多数投资者都不知道共同基金费率的重要性，”马德里安说。

　　为了把研究集中在管理费问题上，研究人员请测试对象从几个指数型基金中作出投资选择。这几个基金所持有的

证券完全相同，唯一不同的就是它们的管理费。

　　指数基金购买并且持有那些市场指数的成分股和债券，比如标准普尔500指数的成分股就是美国证券市场上500家最大的上市公司。指数基金所做的就是持有指数成分证券，使投资者能够得到与指数相对应的回报，在此基础上再减去各种费用。与之形成鲜明对比的是那些积极管理的基金，它们会聘请一批投资经理和研究人员来寻找最热门的

股票。已经有很多研究表明，从长远看，只有极少数的基金经理能够与指数基金的业绩相媲美，更不要说超越指数基金了。主要原因就是这些基金收取高额的管理费用，来支付其为寻找股票所支付的成本。

　　典型的由基金经理管理的股票基金有一个费用比例，也叫年费，大约占每个投资者所持有基金净值的1.3%，而最低的指数基金年费仅为0.2%甚至更低。随着时间的推移，管理费用的差异会造成很大的区别。如果两个基金持有完全相同的证券，收取管理费之前都达到了每年平均10%的回报率，那么投资者投在一个1.3%费用比例上基金的10000美元到了20年后就会增长到53,038美元。而如果投资者选择的是管理费为0.2%的基金，那么20年后他的资产就是64，870美元。

　　尽管如此，有的投资者还是会选择管理费用较高的基金，希望基金经理能够选择最好的证券，从而弥补高额的管理费用。还有一种可能就是管理费较高的基金能够提供其它优惠条件，比如能够从销售基金的证券公司或基金公司那里得到投资建议。

　　但是如果去除所有的其它因素，两个基金除了管理费不同，其它因素都完全一致，那么有判断力的投资者就应该选择费用较低的基金。为了了解投资者是否会真的这么做，马德里安、乔尔和莱布森于去年夏天招募了两组学生参与实验，他们分别是即将开始沃顿商学院MBA课程的2005级学生，以及哈佛大学的本科生(从一年级到四年级)。

　　研究人员要求所有参与实验的学生模拟投资1万美元，从四个标准普尔500指数基金中任意挑选。他们可以把所有的钱都投在一个基金上，也可以分散购买两到四个基金。“我们之所以选择指数基金是因为他们都跟踪同一个指数，因此从基金的目的来看，他们之间完全没有差别，”马德里安说。“他们基本上都会有相同的表现。因此最后唯一会导致投资回报区别的因素就是管理费。”

　　参与试验的学生每人得到一套基金公司提供给真实投资者的基金招募说明书。他们被告知，在实验结束后，会随机抽取一名参与者，他将会得到他所投资的基金从9月1日到8月30日的收益。这就在经济上激励参与者选择他们认为最有希望的基金或者基金组合。

　　第一组参与者还会得到一张“费率清单”，把四个基金招募说明书中的管理费信息单独列出来。清单详细说明了基金收取管理费的信息，而且解释了如何计算管理费以及申购赎回费用对投资回报的影响。基金的年费，或者说费用比例从0.59%到0.8%不等。每个基金还收取投资总额2.5%到5.25%不等的申购赎回费用。清单还列举了这两项费用对1万美元投资在一年时间里的影响。

　　所以，学生们会看到Allegiant/Armada标准普尔500指数一年收取309美元，UBS标准普尔500指数收取320美元，Mason Street500指数基金收取555美元，而摩根斯坦利标准普尔500基金则要收取589美元。

　　第二组学生则没有费率清单。他们每人会得到一张历史记录清单，其中列举了每个基金从推出之日起平均每年的回报情况以及收取的各项费用。由于四个基金的投资组合完全相同，造成它们的投资回报不同的唯一原因就是他们的起始日期不同，由于所涉及的时段里市场情况不同，各个基金的表现也各不相同。

　　Allegiant/Armada基金回报率为1.28%，UBS基金为2.54%，Mason Street基金回报率为5.9%，而摩根斯坦利则为2.54%。

　　还有一组是对照组，他们只拿到基金招募说明书，但是没有任何关于费用或投资回报的清单。

　　懂行的投资者如果想要在未来得到最大的回报，就会忽略历史表现数据，这是因为把不同时期的指数基金业绩相比较，根本就是牛头不对马嘴。由于这四个基金以相同的比例持有相同的基金，他们今后的表现在扣除费率因素之前完全一致的。

　　因此，合理的选择就应该是费用最低的基金，也就是Allegiant/Armada基金。“我们基本上已经把所有能够左右你投资决策的因素都去除了，并且把关键部分提炼出来，这样费率就是唯一对投资造成影响的因素了，”马德里安说。

　　“但是学生们并没有把指数基金的费用最小化，”研究人员写道。“当我们把基金费率用显著的方式准确无误地标出来的时候，实验对象的投资组合就会向低费率的指数基金倾斜，但是还有80%以上的投资者没有把所有的钱都投在费用最低的基金上。“

　　实际上，学生们平均支付的管理费要比最低的管理费高出1.22个百分点，这会极大地损害他们的长期收益。大部分学生把他们的资金投在二到四个基金上，可惜由于这四个基金投资品种和比例完全一致，这种分散投资的做法并没有什么实际意义。“他们很可能对标准普尔500指数基金的概念并不理解，因为把你的资金分散投资在这些基金上，并不能真地让你的投资品种多样化，”马德里安说。

　　在那些拿到费用清单的MBA学生中，他们选择的基金平均年费为366美元，如果他们只选择费率最低的基金，那么他们只需要支付309美元。而哈佛大学本科生挑选的基金平均年费为410美元。

　　而那些拿到回报率清单的学生所给出的结果则更加糟糕。虽然他们手上的基金招募说明书里面也标出了所有的费用数据，MBA学生平均需要支付的年费为440美元，而哈佛本科生组平均每人需要支付486美元。对照组的数据在两者之间，MBA学生为431美元，而哈佛本科生则为431美元。

　　比较而言，上一组那些拿到回报率清单的学生给出的结果最为糟糕，显然，他们没有正确地使用回报率信息。“当我们把指数基金从上市以来(这是一个无关信息)的年度回报率放在显而易见的位置时，就会有更多的人选择上市以来回报率较高的基金，”研究人员写道。

　　这一反应导致了实验结果更加负面，因为研究人员在成百上千个标准普尔指数基金产品中所挑选出来提供给实验者的基金，自上市以来回报率越高，基金收取的费用也越高。

　　然而，这次实验也的确表明学生们对费率的重要性还是有一定的认识，因为他们把更多的资金投在费率较低的基金上。比如说，在拿到费率清单的MBA学生中，有将近20%的学生把他们所有的资金都投资在费率最低的基金上，他们只需支付309美元。该组没有任何一个人把他或她所有的钱用来申购费率最高的基金，如果这样，他或她就需要支付589美元。大部分资金还是用于申购费率第二和第三的基金。

　　由于得到费率清单的学生要比其它组学生表现得好，“我们从中得出的结论就是信息披露的确非常重要，”马德里安说。“不过，信息的披露方式也同样关键……我们的研究表明，人们不知道如何正确地使用信息……我觉得这可能和对对金融的了解程度有关，还有一个原因就是基金招募说明书实在是太长了。”

　　她说，如果监管机构要求基金公司在披露费率信息及其重要性的时候，使用简单明了的格式，让投资者有标准的格式来进行比较，就好像食品罐头上的营养成分表一样。也就是说，马德里安补充到：“基金公司要学会提供更简短，更容易理解并且信息量更大的费率数据。”

    稿件来源：沃顿知识在线