封闭式基金 存在还是消失

　　银河证券 马永谙

　　封闭式基金在中国市场上已有8年的历史，由于国内基金市场环境、封闭式基金本身固有的缺陷等原因，从2001年9月第一只开放式基金发行之后，封闭式基金就陆续减少了发行，2002年8月最后一只封闭式基金银丰成立，此后再没有封闭式基金发行。目前部分早期成立的封闭式基金面临到期，“封转开”已经从设想转变为正在操作中的现实，在这个时候探讨封闭式基金还会不会继续存在，或应不应该继续发行新的封闭式基金，对于目前存续的封闭式基金还是未来封闭式基金的发展都有重要的指导意义。

　　美国经验未必可以复制

　　封闭式基金究竟应不应该存续，很多人把目光投向美国市场来寻求答案。统计显示，2000年底至2005年底，美国开放式基金的规模从69647亿美元发展到89055亿美元，增速为28%；而同期封闭式基金的规模从1433亿增长到2763亿美元，增速为93%。美国封闭式基金市场经历了上世纪末的风雨飘摇后重上快车道，这是否意味着国内封闭式基金应该继续存在甚至大规模的发展？

　　封闭式基金的两大特点是存续期确定和基金规模确定。这既是封闭式基金的优势所在，也是它的 “命门”所在。存续期和基金规模的确定使得基金能制定较为长远的投资规划，获取长期的投资收益，同时还能进行一些比较激进的投资操作，如对冲、杠杆投资等；同时，存续期的确定使得投资者除了在二级市场上兑现外无法在中途退出，鉴于资产变现的流动性损失等因素，封闭式基金的资产净值和二级市场价格之间经常有差值即折价现象产生。此外，由于封闭式基金规模确定，基金在存续期间没有赎回的压力，如果机制不完善，封闭式基金很容易被管理人边缘化。

　　美国封闭式基金最近几年的发展正是扬长避短的结果。美国最近几年成立的封闭式基金70％以上是债券型基金。封闭式基金由于存续期限确定，因此能选择与其存续期相当的债券组合甚至能按照债券的存续期限来设计基金。使得封闭式基金能在债券的风险水平上获取高于单一债券的收益。同时，封闭式基金可通过对冲等手段来操作债券。此外，美国金融衍生产品市场发达，封闭式基金可通过发行所持有

股票的备兑权证等手段来降低风险、提高收益水平。而美国基金市场完善的基金监管体制、以公司制为主的基金公司治理结构确保了封闭式基金不至于沦落为利益输送工具。可以看到，丰富的债券、衍生产品市场，完善的基金治理结构是封闭式基金得以存续发展的前提条件。

　　私募是高风险品种的替代选择

　　我国债券市场和美国的发达程度相去甚远，债券品种单一且市场容量很窄，基金的选择范围很小；我国的金融衍生产品市场刚刚起步，处于规范和成熟的过程中，市场风险高。可以说，在目前这种市场条件下封闭式基金所能做的开放式基金都能做，而封闭式基金固有的缺陷却难以在短期内得到解决。在这种条件下继续保留封闭式基金或新发封闭式基金无异于是“为封闭而封闭”，这除了让管理人有一个稳定的管理费收入来源之外并不能给投资者带来更多的好处。

　　封闭式基金可以利用其存续期和规模明确的优势来进行一些杠杆操作，能更方便地参与一些金融创新产品的投资。但如前所述，在目前的国内市场条件下此类操作风险比较高，而封闭式基金作为一个大众参与的集合

理财产品，应该是在相对比较低的风险条件下操作。目前国内私募基金的政策和市场环境都渐渐成熟，而高风险条件下的投资操作更多的是私募基金的特点，因此，有这类需求的投资者应该更多地向私募基金转移。

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