文/肇越

　　金融危机并不一定会引起经济的动荡。但是，国际货币体系调整所引发的金融危机往往涉及世界经济和金融结构的大调整，常常造成世界或区域经济的剧烈动荡。因此，对于国际货币体系变动所引发的金融危机，要认识到其冲击强度是超出常态的，必须保持高度警惕。

　　金融危机深层原因

　　从历史上看，国际货币体系的每次大变动常常引发全球性的金融危机。1920年后金本位的解体助推了1929年美国股灾和经济大萧条的发生；1973年布雷顿森林体系的崩溃，造成了随后一系列的金融危机：如美元危机、拉美债务危机、日本金融危机与经济衰退。

　　反观目前，国际货币体系正处于一个相对剧烈的调整期，其引发的问题也是造成此次美国次贷危机的深层原因之一。

　　首先，在现行的后牙买加体系(指无最后本位币的浮动汇率制。在这个体系中，汇率浮动的自由既给各国政府更多的货币政策自由，也造成了世界贸易、金融和经济的频繁动荡)中，美元仍是主要的国际清算货币和储备货币，为各国大量持有，因此长期处于高估状态。

　　其次，在美国国内，美元估值过高刺激了过度消费。近年来美国居民消费占GDP的比例持续超过70%，始终处于历史高位。这种情况造成美国经济结构中储蓄率过低，居民偿债能力不足，经济发展后续潜力下降。因此，一旦利率水平上升，势必导致部分债务人清偿能力进一步下降，甚至无法偿付债务，引发债务危机。

　　果然，随着2003年～2006年利率水平的持续上升，美国次贷危机最终爆发。

　　国际投资战略随之调整

　　当前，国际货币体系正在经历一次大调整，国际主要储备货币和清算货币将进一步趋向多元化。从近期看，美元还将持续贬值，美元资产将进一步被减持，其他主要货币将逐渐成为各国的储备资产；在美元贬值和劳动力、原材料成本上升的双重力量推动下，世界经济将再次陷入经济增长减速与通货膨胀并存的滞胀状态。

　　国际货币体系的远期目标是再次重建固定汇率制。有些人认为可能再次回归金本位，这不现实。一个可能的选择是：未来的国际货币体系可能以国际大宗商品价格加权作为计价基础。这一点透过近年的金融危机可以看得更清楚：无论是欧洲货币体系从以固定汇率制为核心的货币联盟走向统一货币，还是全球范围内区域经济一体化所要求的货币一体化趋势，都说明世界经济的发展客观要求计价货币的相对稳定。

　　国际货币体系的大调整，将对国际投资战略产生深刻而剧烈的影响：

　　首先，由于投资者风险情绪上升，资金转向美国国债市场。同时，美国政府为了减轻金融危机的冲击、振兴疲弱的实体经济，大量投入资金挽救问题金融机构、推动实体经济消费和投资，其结果势必导致政府预算赤字急剧上升。但快速增加的巨额财政支出，使投资者看淡美元未来走势。因此，一旦美国经济走稳，美国国债市场就将掉头向下，因此，在未来的投资中应适当回避美国国债市场。

　　其次，美国和欧洲的股票市场，尽管由于流动性枯竭、信心危机和实体经济衰退已经出现深幅调整，似乎有了价值投资机会。但目前金融市场仍处在非正常时期，未来一段时间，随着金融危机的蔓延和实体经济的进一步恶化，欧美股市可能出现更为严重的超调。因此，欧美股市目前下行风险依旧偏大。

　　再次，由于金融危机冲击带来的超调，全球大宗商品市场的投资价值明显。但短期内难以再现当年火爆场景。因此，长期投资应当关注全球大宗商品市场，但是对于短期投资者而言，一些品种的下行风险还存在。

　　(作者为中国社会科学院金融所副研究员)

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