招商证券：外储八连增 外汇占款大幅增长的概率仍低

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　　【招商宏观】央行外汇占款大幅增长的概率仍低！-2017年9月央行官方外汇储备的点评

　　来源：谢亚轩、闫玲 轩言全球宏观

　　事件：

　　中国人民银行公布2017年9月末官方外汇储备余额为31085亿美元，连续8个月增长。

　　核心观点：

　　10月汇率折算因素、资产估值变化为负值。9月末央行官方外汇储备余额为3.11万亿美元，当月增加170亿美元，实现八连增。我们估计9月汇率折算因素的影响为-25亿美元；美债收益率上升，导致资产估值为负贡献，预计-100亿美元左右。

　　那么外汇储备的正增长是何原因？我们预计主因仍不是外汇占款，可能来自利息和投资收益。央行官方外汇储备变化主要来自四个方面，一是汇率折算因素，如今年前7个月美元走弱，该因素月均贡献+121亿美元；二是资产价格变化带来的估值价值变动，比如去年四季度美债收益率上升，该因素预计月均贡献-150亿美元；三是利息收益和投资收益，保守按3%的收益率测算，每年的利息和分红至少约900亿美元，每季度贡献225亿美元；四是“走出去”项目的变化。

　　我们维持央行外汇占款难以显著正增长、外汇市场供求弱平衡的判断，央行对汇市的干预较少才会导致人民币汇率的快升快贬。对此我们曾在《为啥人民币升得越快越应判断外汇占款不增？》中深入分析。如果央行持续干预，形成大量外汇占款，意味着投放人民币、回收美元，人民币汇率升幅放缓。因此，9月预计重复8月的故事，简单通过汇率升值、结汇增加推出央行外汇占款显著增长的逻辑存在问题。一个证据是9月上旬人民币汇率快速跳升时期，即期美元兑人民币汇率询价的日均成交量比8月日均萎缩24%，所以理论上形成的结汇规模受限。