中国人民银行[微博]决定自2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款及存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%，一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%。同时，金融机构存款利率浮动区间上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍。这是中国央行[微博]自2012年5月以来首次降息。此前，央行一直热衷于使用各种数量型货币政策工具调整市场流动性，或针对三农及小微企业进行定向降准、降息。虽然对于降息的议论时有之，然而市场普遍预料央行不会这么快采取行动，在此之前或许会进行一轮降准。因此，上周五晚央行出其不意宣布降息，的确令人大吃一惊。

　　吃惊过后，央行的动机成为坊间热议的话题，其中不乏令人忧心的说法：中国11月汇丰制造业PMI初值回落至荣枯线，PPI连续32个月下跌，通缩阴影浓重，工业订单减少，制造业承受着巨大的下行压力，房地产低迷，预期CPI将维持在1.5%，今年中国经济增速目标已下调至7%-这个时候央行宣布降息，或许意味着中国经济状况已经极其糟糕，「央妈」甚至需要祭出轻易不懂用的价格型货币政策工具来托市了。持这种观点的人还认为，央行会很快启动后续降息，中国将与欧洲、日本一起进入「拼妈」时代，集体推行量宽政策。

　　央行对此的解释则轻松很多，表示此次降息单纯是为了解决中小企业「融资难、融资贵」的问题，属于中性操作，并不意味着中国的货币政策有任何改变。

　　笔者认为，以上两种说法，都夸大了降息对于市场资金面的影响。细究起来，基准利率下调，未必能给市场注入更多流动性，更不意味着中小企业能从中获利，更坏的情况是，中小企业甚至会因此受损。

　　此次降息是不对称降息，存贷基准利率分别下调0.25及0.4个百分点，银行息差因此被收窄0.15个百分点。有人认为，此举将使银行向企业让渡0.15个百分点的利润，有助于激活经济。

　　然而这种说法忽略了基准利率与商业利率之间的差异以及中国目前已实现贷款利率市场化这一事实。

　　打个比方，银行好比买卖「资金」这种货物的商家，它从储户那里购买资金，存款利率就是银行的进货价，对企业出售资金，贷款利率就是出货价，贷款利率与存款利率之间的息差，扣除银行运营成本，构成银行的利润。

　　如果央行作为物价局，有权力要求银行根据央行的定价买卖资金，则降息一举无疑收窄了银行的利润（出货价跌幅超过进货价跌幅），企业以更低的价格获得资金，获利增加，将扩大生产，从而带动上下游产业。

　　然而自去年7月以来，中国已完全实现贷款利率市场化，即商业银行不需要遵从央行的指导价格（基准利率），可以自行与企业商定资金的成交价（商业利率）。在商业银行与企业进行交易时，大型企业因为信誉良好，拥有较大的议价权，因此能获得低利率的长期贷款。而中小企业议价能力低下，往往只能获得高利率的中短期贷款。央行降低贷款基准利率对于中小企业获得贷款毫无帮助。

　　此前召开的国务院常务会议提出了新融十条，其中一条是增加贷存比指针弹性，以增加银行的贷款能力。然而目前我国主要上市银行的贷存比平均在67%左右，并未抵达75%的上限，即目前社会融资总量低，并不是因为银行无钱可贷，而是因为，一方面，中小企业能获得的贷款利率过高，企业借贷意欲低，另一方面，银行惜贷。

　　追究银行惜贷的原因，并非总量问题，而是结构问题。

　　央行的确利用创新工具向市场投放了大规模的资金，例如仅9、10月份，央行就通过MLF投放了共计7695亿人民币，然而这类为期三个月的短期资金，银行最多只敢用来给企业发放三个月的短期贷款，而短期贷款对于经济增长毫无作用。MLF利率为3.5%，超期风险及运营成本使得银行不愿意接受太低的贷款利率，而宁愿让钱趴在账上，徒然推高超储率，无怪乎9月份超储率升至2.3%的新高。

　　在吸储方面，银行的利息并不具有吸引力。根据P2P网站的数据，有房产抵押的3个月民间借贷年化利率为16.8%、6个月为17.8%，即使是保本的「宝宝」类T+0货基，其年化收益率也都超过4%，此前银行一年期定存3%的利率毫无竞争力。商业银行本身已面临资金严重流失的问题，此番央行降低存款基准利率，除了实力雄厚、吸储压力小的六大行（工农中建交及招商银行）采用业内最低利率，股份制银行根据自身能力上浮1.1或1.2倍，小型银行等则上浮到顶，实行1.2倍利率：一年期利率维持不变，二年期利率下降，而三年期利率不降反升。

　　银行负债成本上升必然导致贷款利率上升。大银行将继续以低成本为大型企业提供低利率贷款。而受影响最大的城商行，面临的客户正是三农及中小企业，其贷款利率上升受损最大的也是这些客户。已经有业内人士也测，来年中小企业的短期贷款利率或将上浮30%-40%。

　　由此可见，降息缓解中小企业融资困境的说法不太站得住脚。笔者认为，央行此番舞剑，其沛公不是企业融资问题，而是利率市场化。

　　利率市场化是中国金改的重要内容，去年7月中国完全放开贷款利率，被认为是重要的一步。然而商行存款利率始终有一个1.1倍限制。存款是银行放贷资金的来源，在存款利率受控制的情况下谈利率市场化是没有意义的。此番央行将存款利率浮动上限放宽至1.2倍，同时合并简化了利率档次，取消了半年及1-3年利率档，等于给了银行更大的自主定价权。在央行不断放宽管制的情况下，银行必须增强自主风险定价能力、主动实现经营模式转型、提高服务水平、约束运营成本、提高效率，从而在银行间竞争中实现优胜劣汰。这种改革，有助于中国金融市场完善定价机制，并为将来形成基准利率体系做准备。

　　而解决企业融资问题，还要从融十条来看。新融十条中提及推进股票注册制改革。笔者认为，比起传导链条甚长且不够灵敏的货币政策，直接融资方式的推行对于缓解企业资金困境更为有益。

　　新融十条同时提到将非存款类金融机构的同业存款纳入一般性存款。这将释放高达7.4万亿人民币的资金。然而值得注意的是，此举也带来了补缴准备金的问题。央行或许会通过降准来对冲增加的准备金，然而此类存款在不同银行之间分配极其不均，单一式的降准，不但不能达到对冲的目的，甚至会使信贷结构进一步失调。

　　金道环球投资

　　黄湛铭，金道集团高级分析师

　　2014-11-26