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　　★森德金融研究所观点专栏

　　■森德金融研究所首席宏观研究员胡祥辉

　　过去的半年，美联储退出货币宽松成为市场热门话题。2013年6月19日、7月11日、7月18日美联储主席伯南克更是连续发表三次讲话，阐述了美联储未来货币政策的基调和参照系。讲话引发了全球市场的强烈反应。

　　笔者认为，美联储缩减QE需具备三大前提：一是经济(尤其是就业市场)的好转；二是长期国债收益率保持平稳；三是美国两党债务谈判进展顺利。

　　首先，经济实质性好转是美联储货币政策“正常化”的大前提。

　　今年以来，美国的劳动力市场和房地产市场表现抢眼：新增非农就业人数平均每月达到20万人，初请失业金人数四周均值已回落到金融危机爆发之前的水平(36万人以下)；新屋开工量和新屋销售量也双双回升至08年9月以前的水平。良好的就业和房市为美股的上行提供了基本面支撑，而资本市场的繁荣形成财富效应又刺激了居民消费的活跃度。总体来看，美国整体经济已呈现内生性的良性循环，因此，美联储具备退出QE的宏观经济条件。

　　其次，长期国债收益率的变化节奏能否保持平稳，是美联储货币政策“正常化”的重要考量。

　　伯南克的6·19讲话之后，美债收益率从2.18%连续大涨至7月5日的2.72%，涨幅达25%。利率的飙升给美国金融市场带来极大的压力和恐慌，因此“安抚市场”便成为伯南克和美联储的一众官员在6·19讲话之后的主题。森德研究员认为，伴随着货币政策的“正常化”，美债收益率势必会上行，但上行的速度不能过快，其下限是不能引发市场恐慌。类似6·19讲话之后的市场反应，是美联储不能接受的。

　　但是，08年以来的金融市场已经清晰地表明，投资者对美联储的信号存在“极端解读”的倾向。森德研究员认为，美联储若要引导市场预期，必须做到两点：一是令市场相信“缩减QE”与“加息”是相互割裂的，中期内不会出台收紧流动性的政策；二是让市场逐步适应“新增流动性必将减少”的预期，提前为美联储的“有序退出”做好充分的准备。而要达到上述目的，美联储必须经历长期和多次的沟通来降低投资者对联储信号的“敏感性”和“脆弱性”。

　　第三，国会两党债务谈判是否顺利，是决定美联储能否在9月缩减QE的关键。

　　美联储之所以在2012年9月推出QE3，并很快在当年12月推出QE4，其真正的原因是为美国在2013年坠入“财政悬崖”兜底，试图通过流动性注入的方式来对冲财政投入缺失给经济带来的负面影响。事实证明此举确实有效，即便在美国坠入“财政悬崖”之后，其国内经济也保持了持续复苏，并没有像过去几年那样在二季度出现明显的滑坡。

　　今年10月，美国将面临新旧财年的交替，因此，9月份的两党债务谈判将直接影响美国在2014财年的预算案等问题。如果谈判顺利，美国财政可以保证在2014年对经济提供拉动，那么美联储就可以顺利缩减QE的规模(从QE4的每个月850亿的资产净购买规模缩减到QE3的400亿)。若两党依旧僵持，导致美国在2014年仍无法爬出“财政悬崖”，美联储可能还将继续充当财政部的“替补”，推迟缩减QE的时间。

　　综上所述，美国经济短期内出现大幅滑坡的可能性较小，美债收益率在经过伯南克的安抚之后短期内上冲的可能性较小，而美国债务谈判则会成为三季度市场最为关注的焦点。我们认为，今年的美债谈判会比过去顺利一些，因此，美联储在今年9月缩减QE的可能性不容小觑。