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　　11月6日之前，人民币兑美元即期汇率经历了连续13天的涨停，而期间人民币中间价仅上升0.13%，人民币汇率市场出现了有价无市的情景。

　　从某种程度讲，连续13个涨停板的微量交易已经使得即期外汇市场几近失去了基本功能。按照现行法律，商业银行的“银行挂牌汇价”受央行每日公布的“中间价”约束，而商业银行又无权拒绝外汇客户正常合理的结售汇需求，商业银行买入的外汇无法在即期汇率市场进行调剂，所产生的汇兑损失相当于央行行政性的要求由商业银行来承担，如果市场预期不改变，这种机制是不可持续的。

　　当前在市场预期没有发生根本性扭转的情形下，央行重新激活即期外汇市场的方法基本上只有两种：第一是顺应市场力量提升人民币的中间价，让人民币升值；另一种是制造外汇需求。

　　让人民币快速升值可能打击外贸部门，在当前全球经济疲软，外需萎靡的情况下会使得出口形势更加严峻，快速升值还会让商业银行承受之前央行行政行为带来的损失。因此，结合当前中国经济的复苏形势，央行短期内可能在汇率升值方面会比较保守，不会采取让人民币快速自由升值的政策。

　　短期内让市场自我产生外汇需求是不现实的，尽管央行可能暗示国内大行替央行进入市场承接美元，但这种方式不可持续，而一旦大行在央行的授意下阶段性的承接美元，那么央行就有义务不让大行承受损失，因此短期内中间汇价会比较稳定，央行至少需要向大行保证大行在此期间承接的美元未来可以以相似的价格转给央行。

　　因此，央行接下来无奈的再次进入即外汇市场进行大规模的干预，显然是不可避免也是无法遮掩的。

　　中国奉行的人民币汇率制度称为“有管理的浮动汇率制度”，其中的“有管理”即指人民币的中间价，该价格由央行委托中国外汇交易中心于每个工作日上午9点15分对外发布。该价格在2005年人民币汇率改革开始到2006年的1月4日之前是由前一日的即期汇价的收盘价来定的，由于那时央行高密度介入即期汇率市场，所以当时的即期汇率市场的收盘价基本上是按照央行的意愿实现的。

　　央行为了减少在外汇市场的干预，在2006年1月4日以后将人民币的中间价定价方式改为询价，该价格的形成虽说名义上是经过询价产生，但实际上主要由央行主导。但央行一般会参考一篮子货币、供求基础、国内经济需要等因素来定，也就体现为“有管理”。因此“有管理”有两种形式，一种是央行直接入市参与交易，根据经济的需要和央行在此基础上形成的意愿来影响即期汇率，另一种是更为行政性的制定一个经“询价”而产生的中间价，并且限定即期汇率的允许围绕中间价的波动幅度。

　　“有管理的浮动汇率制度”中的“浮动汇率制度”是指即期外汇市场(主要是各商业银行及央行共同参与的市场)的日内价格可以在中间价的基础上进行浮动，但浮动的比例是有限制的，经过过去几年几次的调整，当前的即期汇率围绕中间价的波动区间已经扩大到±1%，可以说如果央行作为交易对手不大规模干预这个市场，也不设置浮动限制(如不设置涨跌停板，中间价也就退出历史舞台)，也不对资本项目进行管制，则这个汇率就会是将来人民币完全可兑换下的真正的均衡的市场即期汇率。

　　今年3月份以来，外贸顺差除6月份突增之外逐月稳步增长，10月份更是创下今年新高；过去的一段时间，由于市场预期中国经济已经在三季度触底；外加美联储、欧洲央行、日本央行向市场注入巨量的流动性，导致市场对人民币升值预期再次增加。

　　经济活动中产生和累积的外汇在下半年更为主动的通过“银行挂牌汇价”的价格系统与商业银行进行交易，7月份以来商业银行的外汇存款增长止步也说明了客户持有外汇的意愿在下降，存量的外汇存款持有意愿的下降可能只是一方面，另一方面可能是热钱的流入导致的汇兑需求上升。商业银行虽然因为外汇存款下降(而同期的外汇贷款却稳步增长)，导致外汇头寸相对紧张，但在人民币的升值预期下，商业银行更加倾向的做法是压缩手中的外汇现货头寸，这导致即期银行间外汇市场外汇的大量抛售(在即期汇率涨停的情形下，考虑利率因素差，短期的远期汇率水平也体现了市场中短期的悲观情绪)。

　　今年7月份，央行副行长易纲在北大国研院举办的《中国经济观察》年会上自豪的表示人民币的汇率已经接近均衡，因为彼时的人民币即期汇率少有触及涨跌停板，行政性的强行结售汇制度已经取消，而且央行也减少了作为交易对手大规模入场的交易(体现为央行的货币当局资产负债表中的外汇储备占款比较稳定)。然而进入11月份以来，前文中描述的市场预期导致商业银行在即期外汇市场大量抛售美元，期间却少有买盘，央行也继续保持不大规模入场交易的姿态，结果导致了即期外汇市场的连续13个涨停板。

　　央行11月份的当局资产负债表就能够体现出外汇储备的占款再次快速的上升。外汇占款的再次快速上升将加大央行基础货币的投放，中国可能再次面临流动性泛滥的局面。其产生的经济影响可能会促使明年一季度前的通胀压力快速上升；并且由于市场风险偏好上升，资产价格可能也会有一定的表现；央行当前的逆回购操作可能在年内或明年初终结，转而改为正回购，并有可能在明年上半年采取提升存款准备金的举措，并可能在明年下半年以后开始加息；而人民币中间价短期内波动幅度及升值幅度均会比较小，年内的美元人民币中间价汇率估计会保持在6.20-6.25之间，一旦央行重新入市，即期汇市的涨停现象将停止。(潘建飞)