人民币贬值预期潮退 谨慎看涨
春节期间，国际市场美元大幅走软，同时人民币的贬值预期迅速消退，到本周二人民币境内外市场已全面重现升值预期。我们认为此轮人民币贬值预期的高潮阶段已经结束。
实际上在春节前，以收盘价计算的海外NDF、CNH市场已经从贬值预期转变为升值预期，春节期间升值预期进一步升温，1年期NDF升水幅度达500点左右，受此带动，在春节前后的交易中，境内远期的贴水幅度也迅速收窄，节后已逼近升贴水分界线。
如此迅速的变化，令市场有些措手不及，境内远期由贴水转为升水，意味着始于去年9月份，跨度达5个月的人民币贬值预期，至少在市场层面已经彻底扭转。
对于市场的迅速变化，我们认为，主要还是受到央行稳定人民币汇率的坚定态度所推动。在去年末人民币贬值预期浓厚阶段，央行通过高开中间价，清晰表达了人民币不会贬值的信号，牢牢掌握了人民币定价的主导权，相信正是此举打消了境内外市场做空人民币的意图。
在人民币的升贬值预期上，呈现出境外市场带动境内市场，但反过来又会受到央行态度决定的特点，即先由海外市场(NDF、CNH)产生方向预期，再逐渐传导到境内远期DF市场，并最终传导至即期市场，导致客盘资金流向变化，但在央行中间价的导向下，又会反过来影响海外市场的心理预期。从本轮人民币贬值预期对境内客盘的影响来看，银行间市场结售汇逆差约滞后于海外贬值预期2个月左右，外汇占款负增长约滞后1个月。
同时，境内资金面的松紧程度也在很大程度上影响了人民币掉期点，在年末资金紧张之际，人民币掉期点一路攀升，而节前央行实施了几次大规模逆回购之后，掉期点迅速下滑，也对境内远期报价带来重要影响，随着节后资金回流银行体系，资金紧张的局面会有所缓解，这为掉期点从升水转变为贴水创造了条件。
节后的境内即期市场，依然呈现出客户购汇的局面，相信是客盘反应相对滞后一些。如果新一轮升值预期能够持续一段时间，估计客盘将在2月份出现变化，客户端购汇将趋于谨慎，结汇需求将重新涌现，结售汇逆差的局面有望扭转，甚至于，这可能会缓解中国资金持续外流的压力。去年下半年，无论是外汇占款，还是结售汇逆差，都指向资金外流，尽管成因比较复杂，但人民币的贬值预期无疑是重要因素之一。随着贬值预期的消退，人民币资产将开始重新具有吸引力，特别是在美联储表示延长低利率时限，并暗示保留QE3选项之后，部分美元资产面临分流的选择。
对于此轮升值预期能够持续的时间，我们持谨慎乐观的态度。就海外市场而言，一方面人民币的升值进程并未结束，无论NDF还是CNH，都不能无视这一趋势而肆意看空人民币，投机力量必须直面中国央行的主导地位，另一方面，中国经济自身存在的问题，比如经济放缓、城投债风险、房地产硬着陆风险等也依然存在，这又给看空人民币提供了合理的逻辑和借口，因此，在离岸市场上，无论升值预期还是贬值预期，可能都难以长期占据优势，双方纠缠不清，此前盛行的跨境套利套汇的操作风险将显著上升。
就境内远期市场而言，一方面会继续受到离岸市场的影响，另一方面也会继续受到资金面波动的影响。尽管节后一般的规律是资金回流银行体系，资金面趋于宽松，但在银行一季度集中放贷，外汇占款负增长可能还持续一段时间的压力下，在没有降准和降息等实质性利好推动下，资金面能宽松到什么程度，仍然存有较大疑问，特别是如果出现意外因素，如央行减弱逆回购力度，或出现巨额IPO等情况下，资金面的好转程度应当是有限的，这将在一定程度上限制掉期点的下行空间，境内远期的升水幅度或不会太大，甚至也会陷入胶着。
而来自外部的超预期冲击也是必须考虑的风险之一，比如欧债危机再次恶化引发避险情绪高涨，或者美国与伊朗关系紧张带来的地缘政治风险，都可能改变全球的资金流向，使我们的上述判断失效。但总体而言，我们认为，人民币的贬值预期高潮阶段已经告一段落，今后可能会进入一个反复拉锯但又相对平衡的时期。(本文仅代表作者个人观点，与所在机构无关)
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