国家信息中心预测部副研究员 张茉楠

　　新年伊始，满怀希望的人们，出乎意料地迎来了亚太股市的集体大跌。1月10日，孟加拉股市暴跌了9.25%，单日跌幅创下了该国股市创立55年来之最。同样，2010年在亚洲表现居前的泰国、印度和菲律宾等股市跌幅也不小，迭创新高的印尼股市更是连续数天下跌，累计跌幅超过10%，中国股市近期也是震荡调整。

　　经济表现抢眼的亚洲新兴经济体，股票市场何以如此背离？事实上，金融危机早已动摇了全球金融市场的内稳性，使市场变得极为脆弱。在脆弱性的影响下，风险偏好的变化以及风险焦点的转移就成为主导国际金融市场走向的最重要因素。2010年年底以来，随着欧洲债务危机恶化、美元阶段性走强、全球货币决策进入敏感期和调整期，全球资本流动有可能出现逆转，特别是新兴市场国家启动刺激政策退出机制，货币紧缩预期加强，流动性的持续增加受到质疑。这些都将使新兴经济体国家经济和金融市场面临新的冲击。

　　覆巢之下，焉有完卵？在经济全球化和金融一体化的背景下，新兴经济体想要独善其身，着实困难。2011年上半年，葡萄牙、西班牙等多个欧洲“问题国家”将迎来新年的第一轮大规模发债融资，再融资需求将高达近万亿欧元。这令债券市场风声鹤唳，进而掀起了新一波避险浪潮，加剧资本逃离新兴经济体的风险。

　　影响这种资本格局变化的第二大因素是美元。在纯粹美元本位制度下，美元周期直接决定了世界经济周期，美元相对其他主要货币汇率的周期性波动，直接决定了全球金融市场动荡和金融危机。从世界金融危机史看，20世纪80年代以来全球金融危机与美元周期具有明显的同步性，每次在美元由弱转强，或由强转弱的拐点处都造成了全球金融动荡甚至金融危机。

　　当前，美元阶段性走强趋势已确立。愈演愈烈的欧洲债务危机使欧元遭受前所未有的冲击，欧元正失去作为美元替代货币的吸引力。欧元空头头寸高达近80亿美元，创欧元诞生以来最大规模空头头寸，欧元陷入自诞生以来最严重的困境。而美元的避险功能直接、迅速地对美元汇率产生明显的升值推力，美元指数从2010年最低的 74.33点，突破了80点大关。美元强势的结果是与它对立面的风险品种纷纷告跌。未来一段时期，美元上涨概率大于下跌概率，美元宽幅震荡将成为常态。这将使得新兴经济体资本市场周期性逆转风险不断增大。

　　第三是政策分化和紧缩预期的影响。2011年发达国家的“滞”和新兴市场国家的“胀” 为各自的主要矛盾，各国复苏的不平衡性和政策分化导致国际间政策协调矛盾凸显。一些新兴经济体为阻击货币升值和通胀采取的“绝地反击战”再度打响，为应对 “货币升值与通货膨胀并发”的困扰，主要新兴经济体已开始收紧货币政策，以“量化紧缩”对抗“量化宽松”。截至目前，印度2010年经过6次加息，已累计将回购利率上调1.5个百分点，达到6.25%。巴西央行已累计加息200个基点，目前基准利率高达10.75%。中国也连续六次提高存款准备金率，并在 2010年四季度让加息“靴子”落地。届时，资本流出和连续紧缩政策导致经济增速放缓的叠加效应很可能刺破新兴国家已经累积起来的资产泡沫。

　　2011年主要发达国家所面临的结构性问题，如银行资产负债表的调整、结构性失业和公共债务亏空和财政重建等，都需要很长时间的自我修复。而在这一过程中，新兴经济体依然存在遭受金融危机次生灾害的风险，特别是那些金融体系较为脆弱、经常项目赤字、对外部需求和外部资本过度依赖的国家。如果外资撤退，本币贬值，还债压力增大，将可能引发新的危机。

　　上世纪90年代，由于发达国家经济增长不景气，资本流向拉丁美洲和亚洲，造成这些地区国家资产泡沫、通货膨胀、实际汇率上升、经常项目逆差扩大。当这种趋势发展到一定程度，投机资金感到这些国家货币已经高估，资本出逃和经常账户赤字触发了 1994年和1997年发生在新兴市场国家的经济危机。历史有些相似，但愿危机不再重演。