陈植

　　11月10日诞生了美元兑人民币的两项纪录：自汇改以来，中间价6.6450创下新低，即时汇率6.6325也创新低。

　　然而，一则由外管局下发的《关于加强外汇业务管理有关问题的通知》(以下称《通知》)，却让人民币的升值进程，与热钱流入境内征途变得同样充满“曲折”与“博弈”。

　　紧随而来的是，央行当晚决定，从11月16日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　人民币升值进程与热钱入境热情能否持续，又多了一项变数……

　　银行加入汇率博弈

　　11月9日，美元兑人民币即期市场收跌0.51%，创下2005年汇改以来的单日最大涨幅同时，全天492个基点的波动幅度也创下2005年汇改以来的新高。

　　新记录诞生背后，美元兑人民币汇率经历了一轮“过山车”行情。

　　“外管局发布《通知》的一瞬间，美元兑人民币就直线大涨至0.5%日波动上限。”一位香港银行交易员回想起来依然心有余悸，“这给原本看涨人民币升值的投机客泼了盆冷水，他们认为国家对跨境资本流动开始从严管理，不利于热钱流入推高人民币汇率，转向沽空人民币。”

　　但在相对清淡的成交市场，“一笔千万美元级别的人民币买单竟然令美元兑人民币即时汇率向上跳动10来个基点。”他表示。

　　“市场对政策的反应似乎有点过度。”一位香港对冲基金经理向记者证实，这反而给宏观经济型对冲基金逢低买涨人民币汇率提供了空间。

　　尤其在当天下午美元指数短暂从77.25跌向76.71期间，一些量化投资的欧美对冲基金趁着美元贬值积极买涨人民币汇率，单笔成交额均在数百万美元不等。

　　在他看来，对冲基金瞄准的，是联储推出6000亿美元公债购买计划后的人民币升值前景。

　　强劲买盘的结果，则是人民币汇率提前“兑现”升值前景——收盘时美元兑人民币即时汇率较上个交易日大跌341个基点至6.6440，两项记录也由此“诞生”。

　　导演这场好戏的，不仅仅是对冲基金。

　　记者了解到，来自银行的人民币看涨买盘同样“功不可没”。尽管他们与对冲基金看涨人民币汇率的动机未必相同——按照《通知》规定，境内银行将根据11月8日当日收付实现制的头寸，按照收付实现制原则实行下限管理。

　　“境内银行不得不持有一定的美元头寸，但在美元中长期贬值预期没有改变的情况下，他们同样迫切需要买涨人民币汇率，锁定上述美元头寸的汇率风险。”上述外汇交易员解释说，“而部门银行的买盘，一度令美元兑人民币汇率创新低过程的报价点差明显放大。”

　　所幸的是，他们取得的“回报”同样可观。不考虑融资杠杆因素，仅11月9日当天，对冲基金买涨人民币汇率的浮盈空间至少在0.5%-0.7%，相当于6-8月期间人民币汇率的升值幅度。

　　何况，回报率仍在节节升高……

　　11月10日，中国海关公布的数据显示，10月，中国贸易顺差升至271亿美元，创3个月以来的新高。

　　澳新银行报告认为，高于市场预期的贸易顺差将不可避免地对人民币汇率生成较大压力。截至昨晚6点，美元兑人民币即时汇率报于6.6337，盘中一度再创汇改以来的新低6.6325，较上个交易日收盘6.6440下跌103个基点。

　　“G20峰会结束前，市场普遍认为人民币升值将面临更大压力，对冲基金抄底人民币汇率，还有很高的回报空间。”上述外汇交易员分析说。

　　抑制热钱立竿见影？

　　相比对冲基金的“意外收获”，热钱已明显感受到《通知》立竿见影式的威慑力。

　　记者从多位民间资金拆借机构负责人处了解到，《通知》下发至今，仅有零星的境外热钱报价，即使报价提高到人民币当日卖出价+50至70个基点，成交量依然没有明显提高。

　　“招招打在要害。”一位民间资金拆借机构负责人表示，“现在不是热钱不想流进来，而是国内人民币融出方必须重新评估《通知》带来的各种跨境资金流动结算的影响，热钱挪腾流入的空间变得更窄了。”

　　在他看来，对抑制热钱流入路径影响力最大的，不外乎《通知》对银行远期信用证的严格管理。以往，热钱悄然变身人民币投资境内股市楼市，正是通过“远期信用证”协助完成。

　　其具体做法是境外热钱与国内企业“合作”，由后者向银行先申请信用证购买境外农产品、铜等原材料，运抵国内仓库却不急于出售，而是向境内银行申请银行仓单质押贷款，期限不超过12个月，以此换取“人民币贷款融资”，再由国内企业将上述款项“转移”到热钱在境内的关联公司账户。由此热钱“变身”人民币。

　　“此前双方会签订一系列收益分成、人民币远期互换及境外美元过户国内企业账户(充抵贷款金额)等协议。有些国内企业对此驾轻就熟。但现在看起来这条路径已渐行渐难。”他说。

　　在他看来，今后银行给予超过90天的远期信用证时，必须考虑短期外债余额控制压力，企业拿到远期信用证的难度有所提高；其次，由于银行将对超过90天的远期信用证加强监管，热钱“滞留”境内的时间将大幅缩短，影响其投资收益预期。

　　交通银行金融研究中心宏观经济分析师唐建伟对记者表示：“相比人民币升值空间及利差优势，在国内投资股市楼市的高额收益，才是热钱最感兴趣的。一旦投资收益因投资期限等因素达不到预期，热钱流入境内的动力也随之下降。”

　　在一家银行跨境贸易资金结算部门负责人看来，《通知》关于取消“企业因出口数据传输时滞原因导致可收汇余额暂时不足时，银行可凭企业承诺说明函先行为企业办理待核查账户资金结汇或划转”及“来料加工收汇比例统一由30%调整为20%”的规定，也将在某种程度阻止热钱利用来料加工企业的闲余结汇额度及境外买家签订出口合同流程偏慢的时间差，变相流入境内。

　　“但是，其中还会存在一些漏网之鱼。比如个别境内来料加工企业都会利用跨境贸易标的物实际品质与报关文件存在偏差，或刻意提高出口商品定价，人为提高出口结汇额度协助热钱流入，但银行在这方面的核查有时存在一定难度。”他称，“这里没有任何技巧可言，就看银行部门对跨境贸易核查的态度是否足够认真细致。”

　　但上述香港对冲基金经理向记者透露，目前在境内资本兑换受限制的情况下，多数境外套利热钱资金与对冲基金，还是会选择借道香港拆借人民币头寸，再考虑流入境内投资股市楼市。