袁 东

　　币值的高估或低估，要看站在哪个角度讲。

　　货币的纸质与“法定化”，意味着国家强制作用的主导性。但作为价值尺度、支付和储藏手段，货币毕竟源于市场交换。因而，现代货币的币值必然由市场力量和国家力量共同决定。谁要将这两种力量等同起来，肯定没睡醒。那种将币值以及不同币值对比的汇率，完全交由市场力量决定的“市场原教旨主义”观点，不是刻舟求剑，就是别有用心。

　　任何一个金融市场上的交易员，在判断利率和汇率变动时，没有不把眼睛盯着中央银行和国家政策动向的。而任何国家的中央银行，如果不顾市场形势，而肆意调整利率或汇率，则必然造成巨大混乱而难以为继。

　　实际上，最早产生现代货币经济的西方世界，自古代、近代到现代，宗教、国家和市场，是其历史变迁的三个最主要推动力。只不过，不同时期，各种力量的对比有所差异罢了。中世纪及以前，宗教与教会是遍布西方社会各个角落的主导力量。在至高无上的上帝面前，国家与市场都是等而下之的力量。从15世纪开始的文艺复兴和随后的启蒙运动，才使市场和国家的力量，在世俗化的过程中，逐步将神权击退到精神信仰领域。

　　不同于西方的是，中国或许从一开始就没有被神圣化，因而也就不存在世俗化的过程，所以，国家一直是社会资源配置和变迁的主宰。市场作为民间力量，几千年蜷缩于国家力量的压制下。近一百六十年来，在内外环境的巨变中，市场力量才慢慢得到释放；而过去三十年，得到了集中喷发。

　　不管如何，在当今世界，主要是国家与市场两种力量作用的天下。无论是对经济，还是对政治和社会现象，观察与分析的视角，都应在国家与市场间寻求定位。这当然包括对货币及其汇率问题的认识。

　　2007年由美国引爆的全球金融危机，演化到今天，仍不见其经济的稳定恢复，致使美国和日本这两个原来全球第一和第二大经济体，双双陷入了零利率时代。特别是美国，利率的快速下调以至零利率，完全是出于其本身政治经济所需而做出的国家行为。即便是市场需要，也是其本土市场需要，远非全球市场需要。

　　因为，作为全球储备货币，几十年来，特别是1971年后，美元一直在不断扩张发行，尤其是这次金融危机暴发后，更是天量发行货币。否则，怎么会在短短的四十年间，以黄金衡量的美元，贬值了38.6倍(从每盎司35美元疯涨到1386美元)呢？在美元流通量已经大大膨胀的今天，要是出于全球市场健康之需，肯定是要求美国政府逐步紧缩货币，而不是零利率政策。谁也不会糊涂的是，相比于其他主要货币发行量与利率，恰恰是美元最为迅速的天量发行和零利率，才出现了美元贬值环境中其他货币的升值压力。这种升值压力，或币值低估，是美国强加的，而非本国政府和本土市场力量所为，亦非本土所真正需要。

　　当然，我们还可以进一步发问并思考：货币如何才显得贵？答案或者是，相对于需求，货币发行量较少；或者是，相对于供给，货币需求增长较快。如果以此为标准，看成熟经济体与新兴经济体的情况，后者的货币理应要贵些。

　　其实，早在1776年，亚当·斯密就注意到了，并在他那部经济学奠基之作中作了分析。他比较了当时的发达者荷兰和追赶者英格兰，前者的公债与私人贷款利率分别为2%和3%，后者各为3%和4%，均高出前者1个百分点。由此他认为，何兰仍比英格兰富裕，因为低利率是“繁荣的自然后果。”

　　斯密的分析，更多是基于资本供给角度(荷兰的资本雄厚，利率上升压力不大)。而他没有着重提及的一面或许更重要：此时的英国，相比荷兰是个增长更加迅速的新兴经济体，在资本供给相对不充裕的同时，强劲的投资所带动的资本需求，比荷兰高得多，利率较高也就很自然了。

　　需要注意的是，斯密时代是贵金属本位制，货币供给更多受市场力量约束。而现今是无处不在的纸币本位了，货币发行量基本由国家力量决定，这使得不同经济体间的利率问题更加复杂了。

　　相比于消费主导型的美国经济，处于工业化和城市化快速推进阶段的中国，因为相对持续较快增长的投资需求，利率水平在相当一段时期内高于美国，是正常而必要的。何况，这次源于美国的重大金融危机，严重冲击了其投资和消费，基准利率进入近乎零利率的超低水平，中美存在一定利差更是必然的。

　　中国相对较高的利率，至少意味着两点：一，发达经济体或许可以容忍实际利率为负的现象，而中国则不可以，如果中国出现持续的负利率，央行调升基准利率就是必需的。二，人民币相对于美元等发达经济体货币，应当有个缓慢升值期。

　　不容忽视的是，未来十年，随着中国经济结构的转型，特别是消费率的逐步上升，投资和GDP增长幅度的逐渐递减，中美之间的利差会趋于缩小，人民币升值过程也将趋于结束。

　　然而，无论如何，除非恢复金本位，否则，汇率机制永远是在国家与市场间寻求。由此看来，“有管理的浮动汇率制度”还真是应当切实坚持的原则。(作者系中央财经大学教授)