过剩美元的回流与美国的“过度特权”

　　随着人均收入和财富的积累、随着技术创新的衰减和人口老龄化通过社会保险制度对政府财政压力的增加，美国经济的食利性也在不断加深，社会经济生活更多地依赖财富的增值而不是财富的创造。美国通过国际货币基金组织和世界银行等国际金融组织在发展中国家倡导并推行以华盛顿共识为核心的经济和金融自由化改革，打开发展中国家的资本市场大门；通过并购、 参股、战略投资、进入股票房地产市场的投资和交易，分享新兴市场经济体经济高成长的成果，同时实现战略控制东道国关键产业制高点的长远目标。至于贸易盈余国家将贸易盈余收入投资于美国国债的行为，作为维护美元稳定的基础，是美国政府从上世纪60年代以来一直予以推动的。于是，在新型国际分工带来的全球经济不平衡的基础上形成了国际资本流动的新格局，即“斯蒂格利茨怪圈”：贸易盈余国由于普遍实施钉住美元的固定汇率制而将本国企业的贸易盈余收入转变成了官方的外汇储备，并通过购买美国国债回流美国资本市场；美英在贸易逆差的情况下大规模输入资本，同时又以证券组合投资、对冲基金等形式(资本部分来自贸易盈余国家的资本，部分来自当地养老金)再输出资本，投资于高成长新兴市场经济体。由于发达国家技术周期下行和发展中国家经济结构失衡等原因，全球范围内实体经济的盈利机会下降，又由于发展中国家长期信用基础缺失这种体制性和结构性缺陷，国际资本流动日益呈现出证券化组合投资趋势和追求短期暴利的投机特征。IMF《国际金融统计》数据显示，美国对外证券组合投资的资产存量与对外直接投资资本存量的比例从1986年的39%增加到2006年的204%。

　　短期跨国资本的大规模流动导致了国家间的财富转移以及泡沫的催生和破灭。在这个循环中，贸易顺差国家得到的是美国国债日益走低的利息收入。而美英贸易赤字国家则从新兴市场经济体的投资中分享了当地经济高成长成果，获得高额回报。美国自1986年以来净的国际投资头寸是负的，美国对外净负债规模持续扩大，2002-2004年接近其GDP20%。与此相对应的是世界外汇储备已从1998年的1.6万亿美元增加到2007年的6.4万亿美元，增加400%， 其中美元储备从1万亿左右增加到4.3亿美元(按64%的权重计算)。尽管美国存在相当于GDP20%的净负债，其对外投资净收益却是正的，2002年以来占GDP比例还出现上升。这在宏观的实体经济层面表明，如果不考虑未来本金的偿还，美国不仅零成本获得3万亿美元的资源、产品和企业产权，而且还得到了额外的补贴。这种状况被美国学者用来解释美国国际收支不平衡的可维持性，但是这种状况反映的国际经济关系的不合理性也是显而易见的。美国的海外净负债可以给它带来净收益而不是净的利息支付。净负债国的净收益主要源于海外收益率大于美国国债利率以及海外资产带来增值收益(价格上涨与东道国货币的升值)作出解释。作为债务国，美国史无前例地颠覆了众多的商业原则，比如商业原则是借债还钱，而在美国这里是借债不还；商业原则是债务人给债权人付利息，而在美国这里是债权人给债务人付利息。美国学者将后一种状况称之为美国的“过度特权”。

　　金融危机的军费开支诱因

　　美国发动的反恐战争无疑是本次金融危机的催化剂。美元次债危机与70年代的美元危机有着一个惊人的相似之处： 两次危机分别发生在美国全面介入越南战争和美国发动反恐战争后的第6年。

　　从世界经济不平衡占世界GDP比例的曲线图上可以看到，上世纪70年代上半期，美元与黄金脱钩后，世界经济不平衡占GDP的比例从1972年的1.9%上升到1974年的4.3%左右，与此同时，爆发了第一次世界石油危机，全球经济随即陷入持续的滞胀困境之中。1975年越南战争结束，世界经济不平衡重新回到了2%左右的可持续水平。

　　2001年9·11事件后，美国发动反恐战争，每年的军费开支从1998年的3300多亿美元上升到2006年的5300亿美元。目前美国每年的军费开支已达6000亿美元。斯蒂格利茨估计伊拉克战争的长期费用将为3万亿美元，超过GDP的20%。美国地区性战争的启动、使美国政府财政赤字大幅度增加，然后是美国的贸易逆差跟着增长，发展中国家外汇储备的大幅度增加，世界经济不平衡加深。这在图形上犹如水中倒影或镜中倒影一般。然后就是世界油价金价的暴涨，然后是国际货币体系崩溃或世界陷入全面的金融危机。这显然不是历史的巧合，而是存在着内在的因果关系。

　　金融危机根源于不受限制和遏制的美元本位制

　　我们的结论是：世界经济不平衡并非金融危机的原因，而是美国通过释放美元流动性在全球范围内获取资源、产品和战略性盈利性资产的表现形式，美国政府支持庞大军费开支的举债或增发货币，加上美欧金融机构过度扩张的杠杆效应，直接导致了全球性的由债务融资支撑的虚假繁荣，并最终酿成泡沫破灭后的全球金融危机。

　　世界过剩美元的回流与美国次债危机的发生则根源于由强转弱的美国经济基础(GDP占世界GDP的比重从2002年的32%下降到目前的25%左右)与现行国际货币体系决定的太过强盛美元霸权之间的不平衡。试想，全球200多个国家中如果80%国家的央行和富人都需要将自家的财富以美元金融资产的形式投放美国金融市场，而美国经济却已走下坡路，那么结果一定是这个市场被压垮。

　　总之，当前这场全球金融危机根源于纯粹美元本位制的不受限制和遏制。杜绝世界性金融危机就必须彻底改革以美元为核心的现行国际货币体系。这也就是周小川提出创设超主权国际储备货币，得到国际社会巨大反响的重要背景。

　　国际货币体系的未来演变趋势

　　本次金融危机发生后，欧洲呼吁建立一个新的布雷顿森林体系，中国、俄罗斯等新兴经济体和发展中国家也都要求改革国际货币体系，但是从现实状况来看，由于目前尚无合适的国际货币可以替代美元，尚无国家可能挑战美国的综合实力，未来最具成长性的亚洲也尚未做好相应的准备，对现行国际货币体系作出实质性的改革几乎是不可能的。但是美联储开动印钞机的反危机政策、美国经济由此衰落的可能性与美元未来长期贬值的趋势，已使美元霸权的基础出现松动。

　　因此，未来一二十年，经济全球化将出现退潮，更多地表现为经济活动的区域化发展，区域金融市场将得到发展，区域性的国际储备货币将得以发展，国际货币的多元化渐成气候。在这个过程中，小国将寻求抱团取暖的统一货币，而大国将力求推进本币的国际化。

　　目前国际投资者对美元长期贬值趋势的看法较为一致，而对欧元的前景存在一定的分歧。部分学者甚至认为欧元存在崩溃的可能性。相比较，笔者对欧元较有信心。欧元作为建立在国际合约基础上的统一货币具有与生俱来的内在缺陷，特别是危机时期的大幅度波动已使其身价跌至“新兴市场经济体货币”的地步，在当前反危机过程中欧洲也显得“低能”，欧洲中央银行缺乏一个“欧洲财政部”的支撑。国家之间的财政政策不能有效协调，地区层面的货币政策与国家间的财政政策又不能很好配合，反危机很难产生有效的稳定效果。欧洲政治一体化进程中的集中财政体系的建立还存在富国利益转移带来的政治障碍。但是冰岛、匈牙利和波罗的海三国陷入破产境地的事实也显示出小国家抱团取暖的重要意义。而且欧元区成员国从欧元区脱离出来的成本也是奇高而难以接受的。因此这对欧元区继续向周边国家扩张产生积极影响。另外欧洲福利国家制度具有内在稳定器的作用，欧洲避免过度扩张的财政政策对于危机后的币值稳定具有积极意义。其中英国是否加入欧元区，对欧元与美元的竞争关系将产生重大影响。

　　总之，未来一二十年，欧元区对非成员欧盟国家的吸纳和对前法属殖民地非洲小型货币区的整合将接近尾声。而美元区将包括整个北美地区并向南美国家拓展。此外海湾合作理事会(GCC) 成员国的海湾货币区、俄罗斯与中亚的卢布区(俄罗斯已显示强烈愿望，希望通过重建该地区的安全关系，促进经济与货币的一体化)、以巴西雷亚尔为核心的拉美货币区也可能得到发展；非洲可能分化为西非五国、东非五国的统一货币区和南非14国的货币联盟。但是非洲的各个货币区将根据它们与北美、欧盟和亚洲经济的联系再钉住这三个地区的核心货币。东盟国家经济发展需要实现货币的统一，但是东盟各国犹如非洲小型货币区一样，最终仍将被亚洲核心国收编。随着美国对华战略的变化，海峡两岸经济相互融合的速度将大大加快，因此大中华人民币区的形成有望提速。

　　亚洲的态势主要取决于中日之间对亚洲领导权的争夺，人民币最终能否胜出，很大程度上取决于美国的亚洲战略和中国能否克服与日本相似的内在制度缺陷。人民币国际化是一个内外兼修的过程，目前外部环境给人民币国际化提供了巨大的机遇，但内功练得如何还取决于未来6-7年内中国能否在反危机的过程中实现经济的成功转型。

　　(作者为上海交通大学安泰经济与管理学院教授)

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