王树同 栾雪剑

　　美联储决定出资超过万亿美元购买国债和MBS后，市场对于美元贬值的预期大增，3月17日至3月19日，美元指数在两天内大跌了4.2%，3月20日才出现了略微的反弹。3月23日美国政府剥离银行不良资产的计划出台又造成美元汇率下跌。美元贬值的同时，大宗商品和黄金价格出现上升势头，显示了对美元资产的替代效应。

　　在错综复杂的经济背景和意外事件频发的条件下，短期内美元汇率波动不可避免。从当前的形势看，以下方面将成为未来影响美元的主要因素。

　　1。美元及其资产的避险功能使美元短期内保持稳定，同时美元供给增加会造成美元在短期内的震荡走势。2008年四季度美国爆发金融危机以来，外围资金回流美国(flight to quality)，美国国债充分显示了其避险资产的功能，美元也因此保持了升值势头。从当前世界经济形势看，欧洲等发达经济体面临的不确定性比美国更大，因此美元及美元标价的资产避风港的功能会继续保持一段时间。而另一方面，美联储和美国政府接连出台的救市政策需要大量资金配合，加大了美元供给的压力。即使美国采用发行新债的方式筹集资金，但是从中长期来看，美元供给必然增加。供给的增加对美元汇率形成贬值的压力。

　　2。美国政府对汇率的政策取向是短期稳定长期温和下跌。

　　从美国自身利益出发，美国对于美元汇率走势的取向料为“短期稳、长期跌”。从短期来看，美国为了支持其已经出台的救市政策，累积了大量发行国债的计划，只有保持美元汇率稳定甚至有所走强，才可以维持新发行国债比较低的收益率，减少未来偿还利息的压力。从长期看，美国政府减轻债务负担的方法之一是制造通货膨胀和美元贬值，向全世界征收铸币税。当然，美国政府还需维持其自身世界领袖的形象和美国的国家信用，贬值料不会很严重。

　　3。国际资本对美元及其标价资产仍有所偏好。根据美国财政部数据统计，2008年各月美国均为资本净流入，最新数据显示2009年1月出现了逆转，美国资本净流出为1500亿美元，说明了美国不太可能一直依靠资本流入来维持贸易逆差，但是不能因此就说明美国对国际资金吸引力下降，正如我们在过去一年所看到的，世界经济一有风吹草动，资金就涌入美国。从目前的国际资本流动情况看，一个月的美元资本净流出不具有多少说服力，预计未来一段时间内资金还是净流入美国为主。

　　4。美元的国际货币地位在未来相当时间内会继续保持下去，对汇率稳定起到一定支撑作用。

　　美元的国际货币地位虽然在一定程度上受到了欧元等货币的冲击，但是美元的地位不是一朝一夕形成的，有强大的市场力量在背后支撑。首先美元是国际贸易中的主要计价货币，币值相对比较稳定，盯住美元就等于是盯住了稳定的货币锚，可一定程度上避免汇率波动导致的损失。其次，多年来在国际金融市场上形成了一个规模庞大的美元即期、远期和掉期交易市场，可以很容易地实现对美元的套期保值，而其他任何货币尚不具备这个条件。许多国家仍将美元作为最主要的储备货币，他们持有美元越多，对美元的走势所具有的敏感性越强，美元的波动一旦超过了某一程度，这些国家就不得不加入到维持美元汇率稳定的阵营中来。

　　5。美元利率未明显低于其他货币。美国、英国、日本都已经基本实行零利率政策。美联储此次购买计划被认为等同于降息75个基点，英国央行购买本国国债的力度甚至超过美国。近期欧洲央行也表示，由于美联储直接购买国债的举动，将考虑在目前1.5%的利率水平上进一步降息以平衡贸易。主要发达国家的利率都已逼近0，不存在明显的利息差。

　　6。美国贸易逆差缩小长期看对美元汇率有正面影响。美国贸易逆差在2006年中探底后震荡回升，2008年9月后迅速减少。美国贸易逆差减少令人回味，一方面表明美国人在金融危机的背景下，正在减少消费，这对于需要需求刺激的美国经济来说并不是好事，因此不利于美元稳定。另一方面，目前还很难判断的是，本轮衰退周期结束后，美国的贸易逆差会否继续下降甚至出现顺差，果真如此，长期来看对美元会形成一定的支撑，然而这根本上取决于美国的过度消费模式是否能够改变。

　　以上六大因素对美元汇率将来的走势具有全面的影响。从这六大因素共同作用的结果预计，美元汇率在短期内走势将会比较稳定，长期内会有所走弱。毫无疑问的是，这次金融危机会再次使美元国际本位货币地位遭受重创。(作者供职于交行金融市场部)