又一个受金融危机重创的地区出现了，它们在过去的几个月里并未受到人们的关注。随着发达国家回撤资金，匈牙利、波兰、波罗的海三国等过度依赖外债的东欧各国正逐步陷入本币贬值、经济下滑的深渊……

　　事实证明，在过去一年里，美英等国的救市政策在很大程度上并未起到很大效果。西方经济体在动用大量财力拯救金融机构与实体经济之时，还给这些国家堆积了如山般的债务；银行业进行的大规模去杠杆化，更推动了西方经济陷入长期及深度的经济衰退。　　

　　现在，全球金融危机究竟是位于开始的结束，还是结束的开始？上海证券报记者采访了PIMCO投资管理公司中国业务发展主管孙昊、瑞银环球新兴市场总经济师Jonathan Anderson和渣打银行亚洲区总经济师关家明。　

　　外资银行比重过大引恶果

　　记者：东欧国家爆发金融体系危机的根本原因是什么？东欧国家的外汇、债务以及实体经济等方面还可能出现怎样糟糕的情况？

　　孙昊：东欧国家爆发问题主要原因是：

　　第一，这些国家外资依赖程度过高。就净海外负债占GDP比率而言，波兰达到50%、罗马尼亚为52%、匈牙利为99%。与1997年－1998年亚洲金融危机时的亚洲国家相比，现在东欧国家的问题更突出、更严重。即便当年问题最严重的泰国，其净海外负债占GDP的比率也不到50%。

　　据统计，截至今年2月底，东欧国家总债务为1.7万亿美元，其中今年到期需要再融资的债务约4000亿美元。这其中还不包括俄罗斯今年到期的1000亿美元债务。

　　第二，目前东欧国家的政府缺少应对危机的必要的政策手段。一方面，东欧国家并不拥有足够的财政实力来实施财政刺激方案，二来出于对其本币大幅贬值情况下出现进一步贬值的担忧，东欧国家不敢采取如美欧国家那样的大幅减息的货币政策。实际上，2月份匈牙利官方利率维持在9.5%，俄罗斯为了维护币值稳定则把官方利率从11%提升至12%。

　　其次，东欧国家没有足够的外汇储备积累。近期，东欧国家外汇储备流失平均为20%左右。　　　　

　　西欧的银行在自救过程中，从东欧国家抽走部分贷款、资金，或者停止新增贷款等，都会导致东欧国家金融体系出现问题，这表现表现在东欧国家货币下跌、风险价差扩大、各项经济指标放缓等。　　　　

　　关家明：总之，东欧未来的前景存在很多变数。未来一年甚至更长时间，东欧的情况都会很困难，至少会有一两个地方出“大乱子”。所谓“大乱子”，就是指金融体系崩溃、国家“赖债”、经济停顿等。至少目前看来，这种危险性还在增加。

　　中东欧前景不容乐观

　　记者：随着西方国家回抽资金，波兰、匈牙利、波罗的海三国等是否会成为以新兴市场经济为主体的又一波金融海啸的导火索？包括亚洲、拉美等在内的新兴市场经济体的危机将呈现哪些具体特征？

　　孙昊：我们认为第二波应该这样来理解。此次金融危机始于美国房地产业，随着美国房地产价格下跌，次按贷款按揭抵押债券、MBS/ABS价格下跌；进一步导致银行资产负债中的资产价值出现下跌；银行为修补资产负债，抛售不良按揭资产和次按债券，其资产价值进一步下跌；美国银行业收紧信贷，流动性的收紧使得投资者抛售更多的资产，资产价格下跌和银行收紧信贷，致使美国消费减少和企业融资困难；实体经济的问题加剧；传导至发展中国家的制造业和出口，进而传导至对国际能源的需求，也使得巴西、俄罗斯等国因能源价格下跌而收入锐减。

　　这其中存在一个分支，西方国家的银行在减少资产负债时，需要从海外收回投资、停止新增贷款等，这对东欧国家等对外资依赖程度过高的国家产生影响。

　　如果银行贷款因实体经济、企业还款能力等因素而出现贷款违约率上升的情况，我们认为这将是银行体系遭遇的“第二波”冲击。   

　　我们认为，从目前市场情况来看，西欧国家需要提供3000亿－4000亿美元的资金，才能使得东欧国家的情况得到实际缓解，但目前这个也比较难。

　　Anderson：东欧国家的状况存在一个 很大的特点，即，由于大量外资银行在东欧各国设立子银行、开设分支机构以及提供大量信贷资金，东欧各国的外债多是以长期银行借贷的形式存在。因此，即便西方银行现在停止向东欧各国提供新增借贷，我们迄今也未发现有大量的资金“撤出”的情况。甚至，我们很有可能不会看到“大量资金回撤”的景象，因为展开信贷敞口将花费大量时间。这将使得这次东欧国家的情况与1997年亚洲金融危机的情况非常不同，亚洲金融危机时主要由于短期外债资金迅速流入流出。

　　对于亚洲和拉美等地的危机情况，我认为，亚洲和拉美地区的确存在一些问题，许多“周边国家”也正经历着严重的金融困境，但是就整体而言，亚洲和拉美地区对于此次金融危机的敞口非常小。这些地区并没有大量的高信贷、高杠杆推动的经济增长，这些地区各国的外部负债情况也较为平衡。因此，我们认为并不会发生另外一次“亚洲金融危机”或者发生一次“拉美金融危机”。

　　记者：随着欧洲银行业的去杠杆化的进行，欧洲银行业、欧元汇率、欧洲实体经济等将面临哪些挑战？

　　孙昊：欧洲的银行在去杠杆化方面将遇到更多挑战。首先，欧洲的银行杠杆化比例比美国的银行高。次贷危机爆发时，美国花旗、摩根大通、美国银行等美国金融机构的平均杠杆率约为35倍，而欧洲国家的德意志银行、巴克莱、汇丰、法兴等金融机构的平均杠杆率为55倍。第二，从各银行的拨备情况来看，目前美国银行业进行了8200亿美元拨备，而欧洲银行业则不到3600亿美元，拨备远远不够。第三，欧洲中央银行的反应比较慢，去年年中，欧洲央行还采取了一次加息行动。另外，金融系统的危机，使得传统的货币政策很难通过银行传导到实体经济。

　　关家明：未来，全球经济都将面临去杠杆化、通缩以及需求下降等问题。全球银行体系的“去杠杆化”可能需要1年左右的时间才能趋于稳定，而家庭消费领域的“去杠杆化”可能需要更长乃至10年的时间。

　　目前席卷全球的金融海啸呈现出三个特点。第一，就是证券化，其中企业、资产抵押等证券、住宅房贷分别占据资产证券化市场的32%、25%和20%。第二，同步化。除美国金融体系爆发问题之外，诸多欧洲银行跨境负债。截至2007年年底，多个欧洲国家对外债券占GDP比重均超过100%，其中，瑞士对外负债占GDP比重达到1057%。第三，结构性。过去几年，美国、英国、西班牙等国家的家庭负债占可支配收入比重均呈显著上升趋势。　　 (石贝贝)   

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