一季度流动性不改充裕局面

　　2007年四季度，受大盘股密集发行和央行调控政策影响，商业银行资金面相对紧张。2008年一季度，考虑到外汇占款仍将保持增速，信贷规模受到严格控制，大盘股发行密度或有所减少，央行调控力度有限等因素，我们认为2008年一季度资金面整体宽松，债券需求较2007年四季度将有明显上升。

　　外汇占款将保持增速

　　当前影响基础货币的外生变量中，最重要的是外汇占款。如果以央行资产中的外国资产来统计外汇占款的话，自2007年1月以来，这一指标同比增速呈明显上升趋势，自1月的35％上升到11月的49％。外汇占款的形成原因包括经常账户顺差和资本与金融账户顺差。经常账户的顺差主要源自中国制造业的成本优势以及工业化进程；资本账户的顺差主要源自对人民币升值的预期以及中国经济增长的预期。美国次债以及其带来的经济减速，将减小经常账户顺差，增大资本账户顺差。总体而言，我们预计外汇占款在2008年一季度仍将保持同比40％以上的增速。

　　信贷规模受到严格控制

　　2007年的中央经济工作会议决定2008年实施从紧的货币政策，为贯彻中央经济工作会议精神，央行制定了2008年的信贷投放目标。据媒体报道，多家银行信贷部人士表示，明年的新增贷款增长将控制在12%以内，低于2007年的预定控制目标15%。明年贷款投放将按季统筹，各大行的明年各季信贷投放比例大致为35%、30%、25%、10%。据介绍，四大行的新增信贷规模在上述政策下有望与今年总体持平。

　　全年信贷规模的控制和按季投放两项措施，都将导致2008年一季度贷款规模受到严格控制。信贷规模的口子控制住后，资金将在货币市场和债券市场聚集。

　　大盘股发行密度或有所减少

　　2007年大量大盘股上市，给资金面带来脉冲式冲击，也使得大量资金囤积在货币市场，成为打新专用资金。2008年待上市的大盘股减少，其发行密度也势必降低。2008年、2009年是大小非解禁的高峰期，考虑到股市的容量，大盘股发行密度也将适当放缓。

　　央行回笼力度势必加大

　　但难以实现对冲

　　央行在控制住信贷规模后，势必对货币市场的流动性加大力度回笼，试想巨额的打新资金在大盘股发行密度减缓的情况下，势必造成货币市场流动性泛滥。此次央行结构性加息，重点提高短期利率，即是提高央票等短期工具吸引力、加强回笼货币市场流动性的信号。但是，考虑到目前商业银行对于央行的信贷控制都非常重视，往年年初信贷猛增的现象将得到控制，因此，定向央票将变得师出无名，央行可能失去一项重要工具。准备金率仍将是央行的重要工具，但其可逆性相对央票较差，央行的使用频率有限，远不足以回笼过剩的流动性。

    来自：兴业银行