没有分歧的美元下坡路

　　美元面临加息周期结束，经济向慢速增长转轨，加上自身巨大的经常项目赤字问题，尽管美国独一无二的金融市场曾经吸引大量的全球储蓄，但是当美国金融市场无法吸引足够的回流资本时，人们只能看着美元快速贬值，而在今年，人们等到了这样的时刻。

　　套利交易

　　今年全球金融市场充满了不和谐的音符，但投资者风险偏好提高，迫切地追逐高收益是这些不和谐音符的基调。

　　最先进入人们视野的就是不断推动高收益货币走强的套利交易。人们借入利率水平较低的日元和瑞士法郎，然后用来购买高收益国家的证券，获得稳定的利差。

　　这种交易模式从2006年下半年开始急剧增长，并且在今年得到全面“发扬”，日元在抛售的压力下“跌跌不休”，澳元、新西兰元、南非兰特等高收益货币则涨势凶猛。并且套利交易引起了日本和欧洲国家的密切关注，他们在年初的七大工业国会议(G7)上就呼吁投机者警惕风险，但收效甚微。

　　不仅仅这些利率水平较高的国家，一些具有明确加息前景的货币，例如欧元、英镑等，也同样由于与美国利差缩小而对美元走强。除此以外，巴西雷亚尔、印度卢比等新兴市场货币，也同样由于本国市场迎来强劲的资金流入而对美元走强。失去了利差优势的预期，美元从年初就开始持续下滑。

　　除此以外，人们所期待的美国房地产市场的复苏，并没有在今年出现。相反，更大的灾难正等待着他们。房地产市场和就业方面的疲软数据，无力抚平人们对美国经济前景的担忧，这甚至成为今年上半年几次全球股市连续下跌的根源之一。

　　两个“小插曲”

　　但是在全年美元持续下跌的大趋势下，有两个美元兑欧元明显上涨的“小插曲”。一个发生在6月中旬，当时美国发布的经济数据十分强劲，一季度单位劳务成本增幅高达1.8%，企业通过提价来转移成本的可能性提高，给通胀施加压力。同时当月发布的美国4月贸易赤字也意外缩窄。

　　尽管已经有对冲基金发生倒闭，但是投资者对于次级抵押贷款支持债券(下称“次级债”)市场的冻结，并没有给予太多的关注。他们讨论最多的，还是美联储是否会在12月份再次加息。美国10年期国债收益率触及5年来高点，增加全球利率走高的担忧，促使投资者将新兴市场资产转换为美元形式的安全资产。美元兑欧元单周上涨0.57%，创下3个月来最大涨幅。

　　第二次美元的反弹，发生在次级债危机爆发以后。信贷市场的资金急剧萎缩，股票市场暴跌，全球金融市场的大幅震荡，使投资者纷纷寻求资金的避风港。由于美元资产是危机时刻的安全资产的概念已经根深蒂固，人们下意识地将其他货币资产转换为美元，全然不顾这次危机的发源地就在美国。

　　美元的冬天

　　世界货币基金组织(IMF)曾在2006年9月份对持有大量美元资产的世界各国发出警告，不要盲目乐观美元只是逐渐贬值，“美元汇率出现无序下跌的风险正在上升”，并且会给全球金融市场造成冲击。

　　美国巨额贸易赤字的问题得不到解决，将导致美元贬值的趋势增强，而美元贬值到一定程度就会引发投资者的恐慌而大量抛售，引起美元无法控制的无序下跌。当时IMF就指出，美国金融市场继续吸引外国投资资金的能力，以及其他国家增持美元资产的政策，都可以避免美元无序下跌的发生。

　　耐人寻味的是，IMF的“警报”拉响整整一年后，美国次级债危机的爆发，使美元真的遭遇快速下跌。随着美国信贷市场的持续恶化，加上美联储很快放弃强硬姿态，在利率上采取宽松政策来挽救信贷市场，第一次就在9月18日大幅降息50个基点。美元终于开始下跌狂潮，虽然美联储在制造大量的流动性，但是这些流动性并没有驻留在美国市场，而是一头扎进了新兴市场。

　　而美国房地产部门萎靡不振，信用成本的提高限制了企业资本支出和居民的个人消费；金融、房地产和零售业的上市公司频频传出盈利预警，打击股票市场情绪；结构性信贷市场更是雪上加霜。

　　人们开始相信，美国经济可能在2008年陷入衰退。声望极高的前美联储主席格林斯潘一直承认经济衰退的可能性，并且认为越来越高。国际顶尖投资银行摩根士丹利的研究团队也预期美国经济将在2008年陷入温和衰退。

　　美联储此后大幅降息，通过连续3次降息，美国联邦基金利率已经被下调了100个基点，从5.25%下降到4.25%。欧元区等其他国家也停止了加息步伐，英国和加拿大甚至已经降息。

　　未来会怎样？

　　12月以来，美元兑欧元触底反弹。经过先前的快速升值，欧元区的经济官员公开表示，欧元已经升到了公平的汇率水平，并且担心欧元单边走强给欧元区经济带来冲击；同时也有大量资金进入美国股市进行抄底，人们虽然不看好明年的美国经济，但仍对于股市再创新高充满信心。

　　无论是上半年美元“走”入下坡路，还是下半年的“一路小跑”着下滑，美元走软的基础并没改变，贸易赤字问题，全球官方外汇储备多元化进程，经济基本面等，仍将在未来发挥作用。

　　投资大师罗杰斯喜欢援引美联储主席伯南克在私人场合的一段讲话，来表达自己对美元的悲观看法。他称伯南克说过，“如果我坐在直升机上往下面抛撒美元，能够让美元贬值的话，我会这么去做。”既然伯南克都这么想，我们还能对美元期待什么呢？王蔚祺