货币政策从稳健到从紧

　　每年的经济工作会议都会为下一年的货币政策确定一个基调，去年经济工作会议所确定的基调是“稳健”，随着今年以来宏观调控任务日益艰巨，这一鲜见于教科书的说法被修正为“稳中适度从紧”。业内专家认为，即将召开的中央经济工作会议很有可能将明年的货币政策取向定位于“从紧”，以应对更加复杂的经济形势。至于具体措施，除了提高存款准备金率、提高利率和公开市场操作等传统政策之外，汇率政策有望扮演更加重要的角色。另外，在货币政策为宏观调控赢得时间的同时，财政政策应发挥更大作用。

　　从紧将是明年主基调

　　今年以来，中央银行紧缩性货币政策出台的频率之高前所未有。截至目前，央行先后9次提高存款准备金率，5次提高基准利率，在保持日常公开市场操作的同时，还多次面向部分

商业银行发行定向票据和吸收特种存款。与此同时，央行还陆续以特别国债为质押进行正回购操作。

　　昨日召开的中共中央政治局会议提出，要坚持稳中求进，保持经济持续平稳较快协调发展，把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为

宏观调控的首要任务。有分析指出，可以预见未来的宏观调控将是偏紧的。

　　国务院发展研究中心金融所所长夏斌认为，在内外经济失衡格局未出现根本性扭转的局面下，特别是在汇率升值预期继续、资产价格上涨幅度较快和物价压力不减的情况下，央行应在做好结构调整中期性思想准备的同时，不失时机、坚定地推行从紧的货币政策。

　　他认为，坚持从紧的货币政策，必须实施最起码的正利率政策。通过货币调控推高货币市场利率，以利率信号缩减货币供应增长。根据行业与企业汇率变化适应程度的逐步提高，适当加快汇率机制的市场化改革。配合

房地产市场调控中的其他经济政策，必须采取进一步措施，遏制外资进入房地产开发领域。

　　对于频频出台加息政策，业界一直存有担心，理由是加息可能会引起更多的热钱进入国内，抵消加息的政策效果。中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定就此指出，利息率平价假说在中国是否适用是一个有争议的问题。外资的流入显然不仅仅是为了套汇。即便中美之间存在3%的利差，即便人民币的升值预期是3%，国际资金还是会源源流入中国。其原因在不同时期各不相同。

　　货币政策的新思路

　　根据货币理论中著名的“三元悖论”，货币政策独立性、资本自由流动与汇率稳定这三个政策目标不可能同时达到。事实上，中国目前的政策正是在三个不可能同时实现的目标之间权衡。

　　本质上来说，源源不断的外汇涌入和缺乏弹性的汇率是中国货币政策捉襟见肘的根本原因。中国必须在汇率升值速度和时间长度之间作出选择，升值速度慢有利于出口，但这会使升值时间较长，导致经常账户和资本账户资金持续流入，不利于金融稳定。

　　央行对于人民币升值态度的微妙变化，可以从刚刚公布的三季度货币政策执行报告略见端倪。报告提出，经济学理论分析和各国的实践均表明，本币升值有利于抑制国内通货膨胀。在对资源性产品进口依赖程度加大的背景下，本币适度升值有利于降低以本币计价的进口成本上涨幅度。虽然这种传导会存在一定的时滞，但长期来看，名义有效汇率变化会对零售物价指数和生产者价格指数产生明显影响。

　　余永定是汇率升值稳定通胀的支持者，他主张，汇率政策应服从抑制通货膨胀这个中心目标。他认为，为了抑制通货膨胀，必须实行紧缩性的货币政策，而如果想让紧缩性的货币政策有效，就必须有资本管制或让汇率有较大的弹性(允许货币升值)。汇率政策越是没有弹性，货币政策就越是难以有效。

　　财政政策应走向前台

　　无论根据什么标准来判断，中国今年以来的货币政策都只能以“紧缩”来形容，在宏观经济内外部失衡同时存在的局面下，货币政策已经到了非常窘迫的境地，可以发挥作用的空间越来越小。单凭货币政策一己之力显然无法解决所有问题，财政政策应该适时走向前台。

　　加大财政政策力度一直以来都是央行的主张。在刚刚公布的三季度货币政策执行报告中，央行特别提到，应当看到造成当前国内流动性总体偏多的直接原因来自国际收支持续顺差，从深层次看则与储蓄率过高、消费率偏低的经济结构性矛盾突出密切相关。仅仅依靠对冲银行体系过多流动性以及加强信贷调控等并不能够从根本上解决流动性不断生成和经济的结构性问题，只能为经济增长创造平稳的货币金融环境，并以此为结构调整和加快改革赢取时间。

　　央行建议，在进一步加强银行体系流动性管理的同时，更重要的是应充分利用好当前经济持续较快增长、财政收入大幅增加的有利时机，加快推进经济结构调整。当前应加快向公共财政转型，增加公共消费性开支，完善社会保障体系，增强住房保障能力，稳定居民消费预期。发挥市场机制在引导投资中的主导作用，鼓励有助于改善民生的第三产业和服务业等投资适度增长。继续调整和规范外贸、外资和产业政策，适当扩大进口和市场开放。引导和鼓励企业适当降低积累比例，优化企业、政府和居民收入分布结构，促进消费增长。继续推进生产要素价格形成机制改革，提高和强化环保及劳动保护标准，促进经济发展方式转变。

　　中信证券日前发布的一份研究报告认为，1998—2002年，积极的财政政策一度担当着宏观调控、扩大内需的重任，随着投资和消费的启动，积极财政策逐渐淡出，调控主力的角色逐渐转移到央行等其他部门。而到了2007年，财政政策在出口调控上的份量越来越大。上半年，调控出口的退税政策不断出台，涉及范围扩大。目前，政策的影响正逐渐显现。

　　来自：证券时报

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