申银万国：央行短期内出台紧缩政策可能性不大

　　申银万国研究所梁福涛指出，由于央行一季度回笼和冻结基础货币力度明显加大，3月份货币供应增长有所回落，在银行超储率持续下降的情况下，短期内立即再出台紧缩政策的可能性不大。

　　据上海证券报4月13日报道，申银万国研究所梁福涛撰文指出，4月12日，央行公布的2007年3月份金融运行数据显示，M2增长回落，M2、M1增长倒剪刀差口略有缩小。3月份M2同比增长出现回落，增幅为17.27%，比3月下降0.53个百分点。货币供应增长回落主要原因在于央行一季度回笼和冻结基础货币力度明显加大。这一方面显示，在加大公开市场操作力度配合下，存款准备金率上调对过剩货币回笼和控制的效果十分明显；另一方面，金融机构超额储备率明显下降（降至2.87%），并已经接近正常水平，也意味着2006年底银行体系资金大量过剩的局面有了明显改变。

　　3月份M2增长回落的同时，M1增长也同样回落，而且回落的幅度高达1.2个百分点。为此，M2、M1倒剪刀差口持续的同时，差距略缩小。原因依然主要在于，存款资金持续活期化，居民储蓄持续分流；而倒剪刀差口略有缩小，则主要是因为企业活期存款在2月出现较高增长后出现回落。

　　此外，企业存款增长恢复稳定，居民储蓄继续分流。3月份各类存款同比增长为15.94%，比2月下降0.1个百分点，总体保持了2006年下半年以来持续下降的趋势。这主要是因为居民储蓄存款增长经历春节因素后恢复下降趋势，居民储蓄持续。从后续趋势看，由于股市财富效应放大以及消费趋增等因素不会根本改变，预计二季度居民储蓄持续分流及存款资金持续活期化的趋势不会根本改变。

　　文章指出，从企业存款结构上看，定期活期存款增长依然高于企业定期存款增长，资金活期化趋势明显。企业总存款增长上升的同时资金活期化，意味着微观经济活跃程度不断提高。

　　一季度信贷总体高位，居民户贷款增长明显。2007年一季度人民币信贷余额增长为16.25%，增幅比去年同期高1.52个百分点，比去年末高1.18个百分点，新增贷款创历史新高，比去年同期高出1678亿元。尽管一季度央行提前了存款

准备金率等紧缩政策，但是银行积极放贷以及高经济景气度依然使得银行信贷增长较快。从结构上看，一季度短期贷款增长平稳，中长期贷款增长依然保持高位。分部门情况看，居民户贷款增加较多，增加达3321亿元，同比多增1578亿元，而非金融性公司及其他部门贷款同比仅多增100亿元。这其中除了部分是消费信贷外，不排除有部分贷款资金间接流入持续交投活跃的股市。

　　文章指出，央行可能在二季度结束时才会进一步紧缩。2007年以来，贸易顺差持续扩大，信贷增长较快，经济总体趋热十分明显。正因为如此，央行相关货币紧缩政策也明显提前，先后已经三次上调存款准备金率和一次提高存贷款利率。后续经济将维持较高的景气度，信贷依然可能持续高位；货币存款活期化、经济需求加快供给放慢、国际商品价格高企等可能推动物价继续温和上升。因此，从趋势上看，在保持持续有效回收流动性的同时，央行货币政策已经不得不开始明确防范经济全面过热和后续可能出现的整体性通货膨胀。为此，年内央行在再次提高法定存款准备金率的同时，再次升息的可能性不能排除。

　　由于2007年以来央行回收流动性政策效果已经显现，利率政策作用会存在一定时滞。申银万国认为，在银行超储率持续下降的情况下，短期内立即再出台紧缩政策的可能性不大，政策当局可能倾向于会花一定时间来考察检验前期的政策效果，同时也等待观察新的经济数据。因此，倾向于央行可能在二季度结束时才会进一步紧缩，存款准备金率以及利率上调均有可能。

　　文章指出，从市场影响的角度看，预计二季度央行货币流动性回收力度依然较大；银行贷款增长依然较快；由于股市财富效应放大以及消费趋增等因素不会根本改变，预计居民储蓄持续分流及存款资金持续活期化的趋势不会根本改变。因此，只要这些因素不会改变，二季度资金面依然是不利于债券市场的局面，而维持有利于

股票市场。从政策的角度看，建议投资者后续应当更加密切关注货币政策调控的力度及其带来的累积影响。

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